宏观经济： 市场正在引导经济走向，并未遵循我们通常假设的“经济引导市场”。本周股票市场蒸发的10万亿财富将对支出造成巨大影响。因此，我们将对美国未来三个季度（08年第四季度-09年第二季度）的经济增长预期调低了1%。这意味着美国经济衰退将持续到明年年中，而且不确定性有所增加。 政策制定者的回应及时、力度惊人,但比较具有特定针对性和不统一。我们不认为本周的G7会议后将出台更协同的央行行动。相反，许多国家将可能采取英国式的救市计划，以改善本国银行的资产状况、保证接下来的债务发行和扩大央行资产负债表的用途。值得注意的是，近几周已宣布的政府救援方案大都尚未开始真正实施。美国的问题资产解救方案（TARP）应该在本月末之前得以实施。美联储对商业票据的直接买入估计将在一周后开始。 央行料将更大幅度地降息。在欧洲，我们预计欧央行将在08年底之前再降息50个基点，在明年底之前将基准利率降至2%。英国央行预计将在08年底之前再降息75个基点，在明年进一步降息至2.50%。欧洲其他各国央行预计将在08年底前再降息50个基点。在中国，我们预测央行还将进一步调降存贷款基准利率54个基点。在美国，我们仍认为基准利率将降至1%，今年10月份和12月份将分别降息25个基点。 固定收益市场： 全球政府债券本周下跌，因对金融板块的市场担忧情绪导致投资者对长期债券的抛售。相反的是，主要市场的短期债券随着央行联合降息而强劲上扬。 市场上的总体流动性情况很差，造成大量的资产错配。 银行间未受担保市场仍处于冻结状态，除了银行与其大宗客户间的少量隔夜拆借交易。EONIA（欧元隔夜拆借利率）交易量在上周大幅下滑，因许多银行使用欧洲央行的常备借贷来限制信用风险。回购市场更加活跃，但交易活动集中在政府担保上。 股市： 股市本周共下跌超过20%。前所未有的日间大幅波动率将VIX指数推至75%的纪录高点，体现出投资者的悲观情绪和恐惧心理已经达到相当高的程度。股市已从去年的峰值下跌了超过40%。过去60年中，仅有两次衰退出现了从波峰跌至波谷的情形——1973年和2001年。2001年那次源于估值泡沫。1973年那次则为一次严重的全球经济衰退，标普500指数出现了46%的峰谷差，同目前的熊市情形相一致。这预示着目前市场已经包含的严重衰退。 我们一直不愿进入熊市，而是期望前所未有的政策行动加上投资者的极端悲观和头寸应当有利于反弹的出现。但出乎我们和许多投资者意料之外的是，政策回应并未起到作用，反而引发了更严重的恐慌抛售。 我们保持了全面防御的立场，感到欣慰的是：我们的模型资产组合表现尚佳，尽管在美国银行板块上的多头本周受损。我们承认，投资者头寸的极端程度还尚未达到引发反弹或有限下行空间的程度。下行风险上升，市场情绪和头寸将变得更加极端。在转换到一个乐观的立场之前，我们将寻找政策行动开始对资金市场产生实质性影响的信号。 在全球制造业和商品周期的严重下滑中受到更多影响的板块和地区，我们继续进行减持，也即：工业、材料和能源。我们在发达国家和新兴市场均增持金融股，并将重心放在最大的银行。在地区选择上，我们在中国增持（相对于巴西），因中国政策具灵活性，在墨西哥（相对于俄罗斯）和台湾（相对于韩国）增持，因后者出台的经济改革和反周期性的财政政策。 各地区的股票基金均出现了大量的资金外流。美国（9月份，零售投资者还在进行买入操作的唯一地区）本周出现了高达70亿美元的资金撤离。因此，资金走势不再是美国股市的支撑力量。 汇市： 尽管出现了自9.11以来的首次央行联合降息，全球去杠杆化操作在本周加剧，推低了所有高息货币，并将美元/日元汇价推至100以下，这从今年3月份以来是首次。连续10周的最猛烈的利差交易平盘操作导致高息货币自8月以来的损失达到10%-30%的惊人水平。 持有日元仍是我们最确信的观点。全球利率将继续下滑，相对于日本的利差也将收窄。根据我们的最新预测，G7国家平均利率与日元的利差将跌至近30年来的最低点。全球经济衰退和利率调降至“日本式”水平应会继续对日元施加上行压力。因此我们推荐持有对美元和欧元的头寸，尽管政策制定者可能在下周出台一些意外决定并因此对操作带来一定风险。 欧元/美元继续表现出与市场波动率出奇高的关联性——当波动率上升时，欧元/美元下跌——很可能是因为在欧洲过多的股票头寸。该货币对的走势将更多取决于下一步的政策行动，但在考虑衰退时期应持有的交易时，我们仍未将欧元/美元包含在内。在全球衰退的背景之下，卖出欧元/买入美元的操作意义远不及卖出欧元/买入日元。 大宗商品市场： 贵金属随着本周择优而栖的风潮而大幅上扬，并应当会继续涨势。金价的上扬幅度超过5%。其他板块则大量承压，能源和工业金属价格下滑了超过10%。WTI原油价格目前在80美元/桶左右。不断深化的全球衰退明显为油价造成下行风险。 贱金属在全球衰退的背景下也大幅走低。对工业金属的需求瓦解，供给由生产国的低价货币支撑。我们的态度并不乐观。现在的主要问题是价格将跌至多低的水平。本周表现最差的铜仍面临着巨大的下行空间，因其价格仍远高于边际成本，因此可能进一步跌至3500美元，而近期低点为4800美元。