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    美国为应对愈来愈严重的次贷风暴后的经济衰退，需要通过发行国债方式等拿出巨量的钱去力挽狂澜。所幸，美国国债仍受投资者青睐，尽管回避风险的美国国内投资者对国债的偏好需求占据主位，海外央行需求已是有所减缓——海外官方持有量虽然较一周前的1.594万亿美元增长为创纪录的1.608万亿美元，但增加额140亿美元只占本周美国新发国债数量1830亿美元的7.65%！

    举债靠的是美元强势吗？

    流行观点认为，举债的顺利源自美元的（汇率）强势，进一步讲，美元的强势取决于美元资产的足够吸引力。实际并非如此。

   美国之所以能于华尔街风暴席卷后发行巨量国债，据以两点：（1）美国国内投资者出于对次贷危机高风险金融产品的回避，从而大幅转为对低风险国债的需求——次贷危机为美国带来了严峻的经济衰退，但也同时为政府开展救治行动创造了条件，也可看作为次贷危机的投行报告中被滥用的“危中有机”；（2）海外央行在美国的一贯劫持下，已被绑架于与美国一条船上，出于自身利益的考虑，也得照收一贬再贬的美元不误。（海外持债比例的微妙变化，则已兆示了美元中心地位的日渐削弱的趋势。）

   历史已雄辩证明，举债伴随的是美元长期走弱。并不是说现在美元强势，似是理直气壮地我有底气去发债了。长期以来，美元虽然一直在不断贬值，国债不还是如同这个国家的不二作风——霸气地照发不误吗？美元的这般“强势”，其实并不是流行观点所认为的“汇率坚挺”，而是美元的不曾被取代的国际货币中心地位。理解美元的特殊地位，则要诉诸布雷顿森林体系的历史视角下去检视。

   布雷顿森林体系下看待美元的中心地位

      近代工业革命以来，伴随帝国主义国家全球殖民扩张与争夺冲突，两次世界大战的爆发以及1929~1933年世界经济危机的变局，金本位制下，各国滥发纸币竞相贬值，结果造成国际货币体系的紊乱与经济贸易秩序的退化。二战后，西欧诸国列强民生凋敝，美国凭借自身快速壮大的经济实力与雄厚的黄金储备脱颖而出成为世界霸主。经济实力决定了国际经济秩序服从强国支配。在美国主宰下的布雷顿森林体系（Bretton Woods System）主要内容为：美元与黄金直接挂钩，其他货币与美元挂钩，实行可调整的钉住汇率制度。其实质在于确立了以美元为中心的国际货币体系，从而取代金本位制。

   金本位制下的货币体系，各国货币在“货币天然是金银”面前一视同仁，购买力平价理论在理论上可以成立的。各国滥发纸币与有限黄金脱钩化趋势，正好予无限量的美元以可乘之机。此后，美元取代黄金成为合法国际外汇储备资产，以维系国际经贸往来的汇率稳定。美国之后于上世纪50年代和60年代发动朝鲜战争和越南战争，增发货币、国际收支逆差带来之后不断的美元危机。随着美国黄金储备不断减少，美元不得不对黄金贬值并且不再承兑黄金，同时，其他各国纷纷放弃固定汇率。至此，普遍观点认为，布雷顿森林体系宣告彻底崩溃。

   实际上，之后将浮动汇率合法化、黄金非货币化的“牙买加体系”，其实并未改变国际货币体系的美元中心地位，不过是对美元出于一国私利滥发货币不断贬值的无效抗议与合法性的承认。从这层意义来说，我认为，布雷顿森林体系的阴影并未真正散去。

   美元中心地位自布雷顿森林体系确立以来的巩固，伴随的是全球人才、科技、商品、资源的汇聚美国供其利用与消费其综合实力愈来愈为壮大的过程，同时也是其以美元资产强势货币为代表以跨国公司为主要载体的资本输往全球的过程。就此而言，所谓的布雷顿森林体系先天性的“特里芬难题（Triffin Dilemma）”迎刃而解。以美元为各国外汇储备并不必然意味着美国经常项目(Current Account)不得不赤字，因为其国际收支的资本项目（Capital Account）美元供给，在不滥发货币美元便不会贬值的情况下，同样可以向全球提供各国贸易结算充当世界货币职能与外汇头寸储备之需。因而，美国的负债增长与美元长期贬值只是现行国际货币体系下的一种托辞而已，美元的特权地位为美国的经常贸易赤字与美元贬值撑起了似是而非的幌子。一言以蔽之，各国对美元的广泛需求并非美元贬值的理由，但却可以为处于特权地位好吃懒做的美国所利用。

   美国的长期贸易赤字与美元的长期贬值，根本上源于资本主义的基本矛盾。历史统计数据表明，伴随资本主义发展，一国劳动力工资水平（也就是企业的人力成本）同样提高。（现代的西方主流经济学将其解释为人力资本程度高是不能令人满意的。）在发达国家与发展中国家“和平共处互惠互利”发展不平衡的世界当今格局中，从前日本、韩国、台湾、新加坡，现在中国，以及未来的越南东南亚发展中国家，便在廉价劳动力的“自然禀赋”优势下，自然地展开了向欧美发达国家出口资本主义“相对过剩”的合作：首先，国内劳动者可怜的收入消费不起，内需乏力，因而倾向于将“过剩”产品出口；其次，美国劳工阶级相对较高的工资水平当然可以使其消费得起如此廉价的“过剩”产品。（同时，美国生产的如此昂贵的“过剩”产品恐怕只有天堂里的劳工阶级才能消费得起吧，注意，资本家我们同样可以假设是不消费的。）

   有了以上对布雷顿森林体系下美元货币的重新认识，我们可以回到惨淡现实来看看今天的美元荒（Dollar Shortage）。

    次贷风暴后的美元荒

     美元在此轮金融危机下非但没有走弱，而是一反常态，表现强势。这是为何？

   华尔街可能已经开始得意于他们美元资产的吸引力：“经济好时可以靠美国资产的高收益率吸引全球资金；经济不好时美国又当仁不让地成为全球资金避风港，照样能把世界的资金吸来给自己应急。”并自认为“美元的长期下滑趋势已于今年早些时候结束”。

   事实上呢？我们必须给这些乐观自大还在做梦的美国人迎头泼盆冷水好清醒点。经济好时，果真是因为“美国资产的高收益率吸引”吗？非也，是中国这样的出口导向型经济发展模式国家巨额商品出口贸易顺差不得已换来的美元资产储备，注意，并非我们受“高收益率”蛊惑情愿要买的，而是不平等的世界经济格局下悲哀的经济发展模式的不得已。经济不好时，美元果真又成了“全球资金避风港”吗？非也，不是大家绕地球转了一圈，发现还是你美国国债最保险，而是美国你这个不负责任自私的舵手把船搞漏了，一条船上的——你美国倒下去，全球经济都要跟着不景气，能坐那里只等着看你笑话吗？再说了，手头还有那么多你开的空头支票呢，已经买了那么多了，不买任你狂贬下去，损失最大的不还是自个儿么？海外的央行此时大概最想说的话是：老美，算你狠！

   此次美元荒其实很简单，正如Joanna Slater于报道中指出的那样：（1）“美元正因全球资金从高风险资产中流出以及融资套利交易的解除而获益”；（2）“在多年来不断将资金投向海外之后，美国投资者目前正在将资金撤回国内。”由于美国国内金融危机蔓延加深，国内投行、保险等处于风暴中心的金融机构需要充实巨额资本。另外，经济衰退阴影笼罩下，银行惜贷也造成了国内流动性的紧缩，从而引致全球美元的回流趋势。

   潘大老师虽然对美元荒早有预测，并对其深层次的原因有所探讨，其逻辑如下：高负债率造成了次贷危机，所以解决次贷危机惟一之道在于降低负债率，而降低负债率的其中后果之一便是美元荒。但是，此次美元荒如上段分析，其实并非作为美国降低负债率的后果呈现。相反，事实上，美国负债水平此段以及未来一段时间，我们也不会看到有丝毫降低或者预期降低的迹象，但美元强势还将持续下去。

参考资料：
1.《美国国债仍受投资者青睐》，华尔街日报中文网，2008年11月13日；
2.《中国所持美国国债比例略有下降》，华尔街日报中文网，2008年11月4日；
3.《海外央行所持美国国债规模创出新高》，华尔街日报中文网，2008年11月14日；
4.《中国点中美国死穴》，华尔街日报中文网编辑部，2008年11月11日；
5.《布雷顿森林体系》，百度百科；
6.《美元因美国金融业危机而获益》，Joanna Slater，华尔街日报中文网，2008年10月20日；
7.《全球美元荒隐含的深层次原因》，潘大财经专题站。

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