2015-08-10 来源：FUND部落 作者：姚波

  中国基金报记者 姚波  

  在英国，基金作为集合投资属投资信托，其中一类可以通过发行不同投资目标的股份，来满足投资者的不同需求，这类投资信托就称为“分割资本投资信托”(Split Capital Investment Trust)，此种结构后来为我国的分级基金所效仿。

  这类产品存在时间悠久，虽然整体仍属于偏复杂的小众投资品，但由于收益（优先）份额提供分红，资本部分提供资本增值收益，满足了不同风险偏好投资者的需求，（类似国内分级基金的A/B份额）该类产品曾经蓬勃发展。十多年前的英国，杠杆加速了此类产品在牛市的迅速扩张，但随后随着科技股泡沫破灭，加上复杂的产品结构和高杠杆、存误导的销售以及松散的监管，导致该类产品短短一年内规模萎缩至原有的20%，并引发了英国金融史上最大的投资赔偿事件之一。

  从1999年到2001年三年时间，英国市场上包括瑞银、汇丰、Brewin Dolphin、ABN Amro 以及Collins Stewart 等资产管理公司共发行了上百只分割资本投资信托，规模达到92亿英镑。

  到2002年底，市场上140只分割投资信托中，有39只或者终止份额交易，或者产品规模跌至原有的30%以下。同时，英国市场上分割投资信托的产品的总规模迅速萎缩不足20亿元英镑，较一年前丧失80%以上的规模。最后第三方机构估算，分割产品最终导致投资者损失达到10亿英镑。

  2003年1月，金融服务局开始收紧监管，出台了一系列措施对野蛮生长的分割产品进行控制，更新了投资信托监管要求，并对相关公司进行了处罚，要求汇丰、瑞银、安本等21家公司合计赔偿3500万英镑。到2006年，有25000名投资者获得了初始投资的40%作为赔偿。随着危机逐步解决，市场人士总结分析认为，当时英国市场的分割投资信托出现如此大的危机，背后主要有几个原因：

  一是广泛的交叉持有造成多米诺效应。

  据了解，为解决自身发行的收益份额的分红问题，分割资本信托开始大量持有其他分割资本信托发行的收益份额。但是，杠杆化的产品又投资于其他分割资本信托，产生巨大内生风险，某些份额价格的轻微下跌可能会通过交叉持有渠道扩散，引发其他分割资本信托相应份额的大范围下跌。到2002年初，据估算13亿英镑的分割资本信托中有2亿元为交叉持有，此次危机也是由于交叉持有而引发。

  二是不完整的信息披露和虚假营销。

  三是扩大的杠杆和偏激的投资策略。

  上世纪90年代初，分割投资信托的杠杆还仅局限在优先份额本身，而随后引入了银行借款，导致杠杆放大，情况产生了不可控的变化。随着银行资金引入放大杠杆，市场暂时性的下跌就足以摧毁其安全边际。

  在投资策略上，不少产品在风险资产端配置了已经高估的科技股，同时，在安全资产端又投资了许多新兴公司的债券，实际这些债券随着科技股泡沫破灭都沦为垃圾债券，这种称为哑铃状的投资结构也加剧了产品风险。

  四是产品的的发行生不逢时。

  2000年，科技股泡沫开始破灭，投资信托的波动性也随着高科技概念的风靡而上升，但不少资产公司却在泡沫破灭前大肆发行产品。