Liu Z, Wang P, Zha T. Land‐Price Dynamics and MacroeconomicFluctuations[J]. Econometrica, 2013, 81(3): 1147-1184.
美国经济学会创始人约翰.贝兹.克拉克（1898年）曾经说过，“现代世界关注经济周期就像古代埃及人关注尼罗河泛滥一样，这种现象间断地反复出现，它对每个人都极为重要，而它的自然原因却无法理解”。解释经济周期是一个会令人着迷的永恒主题。作者从房地产市场出发，指出土地价格与宏观经济变量波动之间在经济周期中表现出较强的协动性，尤其是土地价格与商业投资之间。其内在机制一个可能的解释是：土地价格上涨提高了企业抵押品价值，信贷资本和生产资本存量由此扩大；未来上升的资本存量提高了土地的边际价值，进而引发了土地的竞争性需求，土地的均衡价格进一步提高，从而形成了一个“土地价格—金融—宏观变量”的螺旋，最终会引致投资、劳动时间和产出随着土地价格上涨出现动态性的扩张。

文章脉络如下：

1.经验事实总结
作者利用1975-2010年Federal Housing Finance Agency相关数据，通过四变量贝叶斯向量自回归（BVAR）模型的脉冲响应结果分析表明，土地价格的单位正向冲击不仅会带来土地价格的持续增长，而且也会导致宏观经济变量的持续增加。土地价格和商业投资之间的协动尤为明显。
2.构建DSGE模型并估计分析
2.1构建DSGE基准模型，模型的关键是假设企业受信贷约束，并将土地作为抵押资产为其投资支出融资。采用这样的假设主要基于如下考虑：关于房价波动的DSGE最新文献大多假设，代表性家庭将土地作为抵押品，以为其消费支出融资，而这些文献很好地解释了房价与消费支出之间的正向协同，却难以解释房价与商业投资之间的正向联动（即上文的经验事实）。模型中关键的冲击是源于家庭部门的住房需求冲击，这一冲击是引起土地价格变动的重要影响因素。
2.2模型对数线性化并采用贝叶斯估计方法进行参数校准
2.3利用方差分解识别出，影响内生变量（如土地价格、投资、产出和劳动时间）波动的重要的结构冲击来源。结果表明住房需求冲击对土地价格和其他宏观变量的波动的方差贡献率最大（土地价格、投资、产出的波动方差贡献率分别为约90%、30%-50%和20-40%）；全要素生产率冲击虽然对产出波动的方差贡献率较高，但无论是持久的还是暂时的，对土地价格波动的方差贡献率都较小。也就是说，住房需求冲击可以带动土地价格的波动，促发抵押物价值波动，但其他冲击，如TFP冲击没有。这样的结论也是符合经济学直觉的，作者利用线性和非线性的效用函数进行了说明。
2.4内在机制分析
机制梳理：当企业受信贷约束时，源于家庭部门的住房需求冲击，会促使家庭部门和企业部门产生对土地的竞争性需求，从而引起一个金融螺旋，促使土地价格大幅波动、土地价格与投资、劳动时间和产出等宏观变量显著联动。其中，具体有两条传导机制：1抵押渠道（本文最为重要的渠道）。土地价格的上涨会提高借款人的净资产，这为信贷规模扩张和生产扩大创造了空间；2土地再分配渠道。积极的住房需求冲击带来的信贷增长，意味着未来资本存量的增大，由于生产中资本存量与土地是互补性要素，由此土地未来边际生产率会提高，这可能进一步引发受约束和无约束的代理商之间对土地的竞争性需求，推高土地均衡价格和企业抵押品价值。这两个渠道作用力相互加强，会引致投资、劳动时间和产出随着土地价格上涨出现动态性的扩张。
机制解释和检验：1利用欧拉方程，分析土地市场上厂商和家庭部门的互动，并与RBC一般结论进行比较，说明积极的住房需求冲击，在企业存在信贷约束时，会引发土地价格的加速式增长螺旋。2与反事实比较，通过对比基准模型与信贷额度外生给定的反事实模型，着重比较宏观变量的脉冲响应，以定量说明企业信贷约束、债务和资产价格在扩散经济冲击时的重要性。3反事实模拟分析。只考虑住房需求冲击时，比较金融危机期间和基准模型模拟的土地价格和投资动态路径，结果表明模型模拟可以很好地说明实际冲击效应。
3.敏感性分析
通过改变基准模型、样本数据、求解和估计方法，来评估模型结果的灵敏度。具体有7个模型敏感性分析办法：
1改变基准模型关于土地供应是固定的假设，允许土地供应增长。
2改变基准模型信贷约束中只考虑跨期债务，纳入营运资本。
3改变基准模型抵押约束假设（假设中企业家面临资本的内部调整成本，资本抵押能力并不如土地），设定资本由一个竞争性部门生产。
4改变基准模型中存在耐心冲击的假设，考虑不纳入耐心冲击。
5改变基准模型中投资专用性冲击的拟合方法，将其作为潜在变量进行拟合分析。
6使用the CoreLogic land price index数据替代the FHFA home price index序列。
7基准模型采用的是对数线性化分析，可能难以有效估计变量之间潜在的非线性关系，作者说明了非线性信贷约束可能带来的影响。
4.进一步分析：三个关键问题
第一个问题是土地作为抵押资产的重要性如何？首先利用企业有形资产和抵押资产中房产的占比数据进行了说明，其次，改变基准模型抵押品中土地和资本的权重固定的假设，允许实际数据决定两者权重，发现土地是一种重要的抵押资产。
第二个问题是调整成本在土地价格效应扩散中的作用如何？土地价格波动对投资支出产生大量影响，其依赖于投资调整成本较低的估计。作者构建了一个局部模型说明了要获得土地价格对投资的扩散效应，需要土地价格比资本价格上升更快。
第三个问题是最新实证表明美国住房市场在1975到2010年的样本期内波动性发生了改变，如果考虑了这种改变，模型的结果又会发生什么变化。作者在基准模型上，设定住房需求冲击存在区制转移，从而构建了一个区制转移DSGE模型，分析结果进一步证实了上文的结论。
原文摘要
We argue that positive co-movements between land pricesand business investment are a driving force behind the broad impact ofland-price dynamics on the macro-economy. We develop an economic mechanism thatcaptures the co-movements by incorporating two key features into a DSGE model:We introduce land as a collateral asset in firms’ credit constraints, and weidentify a shock that drives most of the observed fluctuations in land prices.Our estimates imply that these two features combine to generate an empirically importantmechanism that amplifies and propagates macroeconomic fluctuations through thejoint dynamics of land prices and business investment.

来源：香樟经济学术圈