汽车行业：09年3季度现行业拐点

　　东北证券 刘立喜

　　投资要点：

　　进入2008年下半年，国家持续实施宏观调控、国际油价大幅上涨、钢材价格大幅上涨、商用车排放标准由国II向国III的过渡、美国经济危机的全球蔓延、股市持续低迷等诸多因素的影响，导致汽车销量急剧下滑。第三季度，我国汽车销量由上半年的同比增长20%出乎预料的转变为同比下降5.1%。综合多重因素，我们判断，08年第三季度即使不是汽车行业最坏的季度，至少是相当坏的季度。

　　消费结构升级和技术进步阶段是一国经济中长周期节奏和特征的主要决定因素，然而无论周期机制如何推演，主导产业更迭或结构变化都是主要的表现方式。在这种形势下，汽车家庭化趋势加速不可逆转。

　　根据我的反复比较和实证，GDP增长速度成为影响汽车行业的增长速度的相关度最高的指标，并呈现一定的规律性：从GDP年度增速和汽车销量年度增速的比较来看，汽车销量增速比GDP增速提前一年见顶，汽车销量增速与GDP同时见底。

　　我们坚信这样一个基本观点：汽车需求的持续积累与汽车需求的阶段性集中释放之间的关系，是探索和预测汽车周期波动拐点的关键所在。我们判断汽车行业的拐点应出现在2009年的第三季度。

　　根据我们对当前及明年上半年的经济形势的判断，我们给予商用车子行业“优于大势”的投资评级；给予乘用车子行业“同步大势”的投资评级；给予零部件子行业“落后大势”的投资评级。

　　我们给予中国重汽(000951)、一汽轿车(000800)“推荐”的投资评级；给予江铃汽车(000550)、宇通客车(600066)“谨慎推荐”的投资评级。

　　1、行业趋势判断：

　　1.1、历史回顾：

　　第一阶段：“井喷”式增长阶段：2001年，我国加入WTO，汽车行业在2002、2003年经历了连续两年的“井喷”式增长，原因有二：一、2003年开始，中国人均GDP超过1000美元，这标志着中国经济和社会发展进入了一个重要的、崭新的时期。突出表现就是中国居民消费结构已向发展型、享受型升级，由寻求温饱的重视衣、食消费，转向谋求住、行条件的改善，在紧张的工作之余谋求休闲旅游。二是此前几年积累的消费能力集中爆发。于是2002-2003年汽车板块成为证券市场有名的“五朵金花”板块之一。

　　就在2002年和2003年，国内车市出现井喷式发展的时候，众多行业外的企业尤其是家电企业，以各种方式投巨资进入汽车制造行业，美的集团、格林柯尔、奥克斯、夏新、波导等都在此列，引发了一场轰轰烈烈的“造车运动”。仅2003年，轿车整车企业就增加了12家。

　　第二阶段：“低迷”式增长阶段：2004-2005年，消费能力进入短期枯竭阶段，加上前期汽车厂商产能的非理性扩张以及国家实施宏观调控，汽车市场持续“低迷”了两年。

　　2005年3月，以生产空调闻名的奥克斯在进军车市一年多以后，宣布终止SUV和皮卡的生产，决定全面退出汽车制造业。与奥克斯如出一辙的还有波导和夏新。2004年9月，波导决定从南京汽车集团撤资，成为国内第一家正式退出汽车制造领域的外行企业。2005年初，夏新也宣布退出这一领域。美的集团在贵州投资的客车厂早已待价而沽。

　　与这些公司的退出相伴随的是国内汽车制造业利润的大幅下滑。据国家统计局发布的信息显示，2005年头两个月，国内汽车制造业利润同比下降61.5%，尤其是整车利润下降了78.4%，亏损面高达50%以上。一方面是原材料价格的不断上涨，另一方面是市场竞争日趋激烈导致车价不断走低，使得汽车制造业从以往的“暴利”行业演变为今天的“低利润”行业。

　　第三阶段：理性平稳增长阶段：2006年、2007年、2008年上半年，汽车行业进入相对理性地平稳增长阶段，分别同比增长25.8%、21.8%、20.0%。

　　进入2008年下半年，国家持续实施宏观调控、国际油价大幅上涨、钢材价格大幅上涨、商用车排放标准由国II向国III的过渡、美国经济危机的全球蔓延、股市持续低迷等诸多因素的影响，导致汽车销量急剧下滑。2008年第三季度，我国汽车销量同比下降5.1%。由上半年的增长20%到第三季度的下降5.1%，而在紧前的上半年还是同比增长20%。

　　1.2、规律揭示：

　　2001年，我国加入WTO，几乎同时，中国人均GDP超过1000美元，中国居民消费结构已向发展型、享受型升级，由寻求温饱的重视衣、食消费，转向谋求住、行条件的改善，在紧张的工作之余谋求休闲旅游。在这样的形势下，汽车家庭化趋势加速。我们认同这样的观点：“消费结构升级和技术进步阶段是一国经济中长周期节奏和特征的主要决定因素，然而无论周期机制如何推演，主导产业更迭或结构变化都是主要的表现方式。”根据我的反复比较和实证，GDP增长速度成为影响汽车行业的增长速度的相关度最高的指标，并呈现一定的规律性。

　　(一)从GDP年度增速和汽车销量年度增速的比较来看，汽车销量增速比GDP增速提前一年见顶，汽车销量增速与GDP同时见底。

　　(二)从GDP季度增速和汽车销量季度增速的比较来看，15个季度中，仅有两个季度的汽车销量增速数据低于GDP增速数据，一个是05年第一季度的3.28%，低于同期GDP的10.5%，一个就是08年第三季度的-5.10%，远低于同期GDP的9.0%。而且08年第三季度的汽车销量增速首次出现同比负增长的情况。因此，我们判断，08年第三季度即使不是汽车行业最坏的季度，至少是相当坏的季度。汽车股的投资风险已被极大的释放

　　(三)二三级汽车的重视在与日俱增。来自中国乘用车联席会最新的数字显示，2008年我国东部地区汽车销量的增长速度明显放缓，由2007年的19%下降到6%。而中部地区、西部地区2008年的增长速度分别为24%和16%，远高于东部地区。与此同时，东部地区的市场份额下降到60%，而中西部地区的市场份额上升到25%和15%。虽然各汽车企业对于二三级汽车市场的定义不同，侧重点也不同，但是对二三级汽车的重视都在与日俱增。

　　1.3、拐点判断：

　　我们坚信这样一个基本观点：汽车需求的持续积累与汽车需求的阶段性集中释放之间的关系，是探索和预测汽车周期波动拐点的关键所在。我们判断汽车行业的拐点应出现在2009年的第三季度。理由如下：

　　(一)笔者认同世界银行11月份发布的最新一期的《中国经济季报》的判断：“中国经济最坏的情况可能在2009年上半年出现，随着全球经济局势的稳定，中国经济也将逐步走出困难。”据此，我们判断，2009年上半年也将是中国汽车行业的最困难的日子。

　　(二)因为08年上半年的高增长基数和08年三季度的异常的负增长基数，所以我们判断09年上半年汽车销售同比数据仍将会比较难看，09年第三季度将会比较出色，此后，随着经济的稳定增长拐点逐步显现，汽车行业将走出低谷，进入新一轮的增长周期。