1.“高油价，衰经济” 企业与央行陷两难境地
受美元走软影响，NYMEX原油期货11日收于7个月高点。7月轻质低硫原油期货合约结算价涨1.35美元，至每桶72.68美元。英国财政大臣达林表示，油价上涨和被其他欧洲国家忽视的银行业问题可能会抑制经济复苏，不断波动的高油价可能成为一个巨大的问题。
伴随不断上涨的油价还有全球主要股市出现的强劲反弹，踏入6月，反弹的势头更加强劲。6月1日这一天，覆盖23个发达市场的MSCI世界指数上涨至近7个月高点，涵盖23个新兴市场的MSCI新兴市场指数飙升至8个月新高。
此外国际商品期货市场呈现大幅回升。跟踪一揽子商品期货的CRB商品价格指数5月涨14%，创下34年来的最大单月涨幅；其中，原油和铜期货价格分别劲升至7个月高点；石油期货价格于5月涨幅高达30%，创下10年来最大单月涨幅。
[点评]：今年以来国际原油价格持续上扬，至今上涨幅度已超过50%，目前已经几乎站稳70美元。我们认为巨额金融资本的投机是导致有关市场狂升的更重要因素。
我们不去预测下阶段原油的走势，而更关心：以原油为代表的大宗商品原油价格上涨对实体经济的影响。毫无疑问的是：价格已开始向下传导，中下游企业感受到了成本上升的压力。我们仍然维持原来的观点：目前尽管全球经济有触底迹象，但复苏的道路依然漫长。由于终端需求仍然相对比较低迷，成本压力继续向下传导面临不少阻力。以运输行业为例，原油价格上涨会直接推动企业成本上升，但由于运输市场低迷，成本难以继续向下传导，疯狂上涨的原油吞噬了企业的利润。
从目前的数据来看，全球终端消费的行业如纺织服装、塑料等，虽然今年以来有所回暖但总体仍然低迷，因此成本向下游传导遭遇了很大困难。这无疑给上游企业带来的相当大的压力：成本上升因素只能企业内部消化，企业利润空间缩小
目前的企业成本应是两个月前的原油价格——大约在50美元/桶。而目前近70美元的价格将在今后两个月左右的时间内表现出来。到那时，如果下游行业低迷状况没有大的改变，中下游企业业绩将受到进一步的影响。一方面是高企的原油价格，一方面是低迷的消费市场。高企的原油价格无疑给企业出了一道难题。
全球央行似乎也面临同样的难题，美国等主要发达国家的货币政策开始陷入“两难”——如果改变“定量宽松”货币政策，那么，实体经济领域就将面对资金紧缺；如果继续实施“定量宽松”货币政策，那么，全球金融市场投机狂潮就将一浪高过一浪。
“滞胀”即经济增长停滞同时伴随高通胀，可以说是宏观经济最恶劣的状况。
即使美国等主要发达国家的中央银行面对国际商品期货价格继续上涨、全球主要股市继续上升而不得不调整“定量宽松”货币政策，但是，在实体经济领域复苏之前，他们不可能改变其“宽松货币政策”态势，亦即货币政策不仅不可能被用来抑制通胀，反而可能助长通胀。如果在经济恢复增长之前出现较严重的通胀的话，政府可能不得不收回流动性、提高利率措施，使刚刚处于恢复期的经济遭受打击。
2.央行何时调整政策
欧洲央行：今日流动性存在严重失衡现象，计划进行微调操作以回笼资金。加拿大央行行长卡尼11日表示，加拿大和世界经济仍需大规模政府刺激和其他非常规措施，但如果形势发生变化，央行将调整政策以实现中期通胀目标。
【点评】：随着全球商品市场泡沫的逐渐显现，继通胀预期之后，人们对央行的加息预期也开始形成。而就目前的情况来看，美联储的一举一动仍旧牵动其他国家央行的神经。1990年代以来，美联储两次大的利率周期变化中，第一次间隔了16个月，第二次间隔了12个月，而这次低利率已经维持了6个月的时间。仅从时间周期来判断，美联储加息动作最早也要到明年1月份。当然这样的判断缺乏科学的依据。来自基本面的数据可能会更有效的判断这一命题。美国经济本轮衰退始于2007年12月，至6月已有18个月；美国5月失业率飙升至9.4%，但从非农就业人数减少趋势看，失业率峰值可能出现在2009年6-7月。正如我们上周点评中提到的那样：美国的经济可能触底， 格林斯潘1994年2月的加息，是在美国失业率见顶19个月后（1992年6月失业峰值7.8%）。2004年6月的加息，是在失业率见顶12月后，而2009年6月这个时点上，美国失业率是否见顶，尚无足够依据来支撑。如果依据失业率见顶与经济复苏的关联，那美联储开始新一轮加息周期的时间，应该在“经济复苏的持续性”得以确认之后，换言之，失业率降至4-6%的温和区间。对此，最早可能要等到2010年一季度才会看到更令人放心的线索。因此，市场预期美联储在2010年初采取行动，有合理的因素。2010年1月通过议息会议声明向市场传递信号，并于2010年3月正式上调联邦基金利率，开始可能很谨慎，有可能是25个基点至0.5%。我们以此来参考中国央行的利率方向。最近，“复苏”一次频频出现在各路媒体，随着一系列保经济增长措施成效的显现，那“复苏”一词应该在未来更多地在中央会议新闻稿中看到。我们认为随着国内外经济形势的转变，货币政策“极度宽松”会逐渐变化。2009年6-12月，中央银行会通过公开市场来调节市场流动性。2010年开始，中国央行即便选择加息，也会在美联储之后，也就是最早在2010年二季度。
3.数据表明日本经济将再次探底
日本财务省8日发布的数据显示，该国4月份的经常账盈余为6305亿日元，连续第3个月下降，其同比下滑54.5%的幅度也超过了经济学家此前41.6%的预期。与此同时，虽然该国4月出口额再度同比大降.
[点评]:通过多月数据对比可以发现出口下滑速度正在放缓，并可能促使日本经济逐步企稳。此外，日本月度企业破产数量和商业信心等数据的好转，也对上述企稳迹象提供了支持。日本前经济财政大臣大田弘子表示，虽然该国经济已渡过最坏阶段，但利润恶化可能迫使企业进一步削减支出和人员，日本经济可能因此于2009年下半年再次探底。这意味着日本经济的复苏历程将可能呈现“W”形。该国进出口额在同比降幅放缓的同时，还分别较3月上涨1%和7.2%。不过，作为经常账组成部分的收入盈余持续下滑成为了日本4月经常账盈余下降的主要原因，该数据4月降幅为18.5%。如果剔除收入盈余的影响，日本进出口数据的同时降幅放缓实际上改善了能够全面反映一国同世界其他国家贸易往来情况的经常账盈余，这进一步确认了业内人士此前作出的日本对外贸易出现好转迹象的判断。鉴于日本经济对进出口的依赖程度较深，因此，上述数据也意味着日本经济已经显露企稳迹象，并有可能将该国央行行长白川方明上月“日本经济将于第二季度恢复增长”的表态转换为现实。
但利润不断下滑的日本企业将拖累经济的复苏。数字显示，日本企业第一季度削减开支的速度创54年来的新高，利润额降幅更达创纪录的69%；此外，日本4月失业率也升至5%的近5年来新高。此外，前不久日本政府出台的经济刺激措施是GDP可能再度出现负增长的另一原因。日本的复苏将漫长而疲软。
来源：中经网竞争情报中心
作者：中经分析小组 [46]