这个模型不熟悉

Q1, 请叙述Kyle模型中，从模型假设和模型结论分析中， 我们可以得出知情交易者会采取什么样的交易策略。

A：在Kyle（1985）的模型中，存在一个知情交易者，它所拥有关于资产清算价值的私人信息，该资产的清算价值服从正态分布，再此单时期过程中，知情交易者将其最优交易量和非知情者的交易量混在一起交给做市商。第一，知情交易者的交易最佳量与非知情交易者的交易量的方差有关。这也就是说知情交易者并不知道非知情交易者最终的真实交易量。所以，他只能利用其方差来隐藏自己的交易行为。第二，知情交易者的最佳交易量与资产真实价格的方差有关。资产真实价值方差越小，在收到相同指令流的情况下，做市商所作的价格调整越小，因而知情交易者可以获得的利润就越大。
Kyle（1984）关于多个知情交易者交易策略的分析中，认为流动性交易数量的方差的增加不会改变价格的信息含量，因为在为知情交易数量增加时，知情交易者会相应增加他们的交易数量。另外，在多名知情交易者观察到相类似的信息时，知情交易者数目的增加会
导致他们之间的竞争加剧，从而导致市场深度增加。

Q2，在Glosten and Milgrom “Bid-ask spreads with heterogeneous expectations”一文中，P87页Proposition 4中， 如果交易是均衡的，那么做市商（specialist）和交易者对资产的价值的预期将趋近。这个过程会对我们课上讲的做市商的调整过程起到什么作用，买卖价差会随着交易数目的增加而怎样变化，这一过程暗示知情交易者的信息优势经历一个什么变化？

A：Glosten 和Milgrom在他们的模型中考虑了做市商的动态定价问题。他们认为，在竞争
性市场上知情交易者的交易将反映他们所掌握的特殊信息，即在知道坏消息是卖出，而在知
道好消息时买入。因此，如果做市商收到卖出指令，那么这些指令可能有两个来源，一种可
能是未知情交易者由于流动性需要（如即时的消费需要）而提交的卖出指令，另一种是知情
交易者知道坏消息而提交的卖出指令。由于做市商不能区分这两种情况，因此，他只有通过
观察已发生的交易类型来判断这种交易指令的来源，从而调整他对股票真实价值的看法。因
此，在做市商收到交易指令后，他会改变其对资产价值的看法，并随后改变其报价。Glosten
和Milgrom证明，随着时间的推移，做市商最终会从知情交易者集中在一边的交易中推测出
知情交易者所掌握的信息，从而以据该信息将价格设定为资产的真实价值。

Q3， 请总结一下，Chang and Chang 的文章“An implicit measure of the bid-ask spread：a note” 一文中， 作者从哪个角度扩展了Roll的模型，有什么发现？请尽量详细（但不要抄书）。

A：C.W.Chang和S.K.Chang(1993)在有效市场假设下研究有效买卖价差时，允许订单到达及报价行为存在时间上的相关性。这是一种更为合理有效的买卖价差测量方法。当订单到达或报价行为前后不相关时，Chang&Chang（1993）的方法即为Roll（1984）的方法。这种方法的结果和报价时间间隔的长短有关，因此它可以解释为什么周频和日频数据产生的结果不同。

Q4， 请分别说明Easley and O’Hara 的PIN系列模型同Roll（1984）的结构模型，和Glosten and Milgrom （1985）的模型有什么重要的区别和一致之处。

A：Roll（1984）认为每个交易者拥有相同的信息；新的公开信息可以造成买卖差价变化，但交易不会有任何影响；买卖差价恒定，只反映了交易者的操作成本；市场中只有流动性交易者，没有策略交易。Glosten—Milgrom（1985） 的序贯交易模型首先考虑了影响做市商定价策略的第一个因素：交易者提交的指令的类型。Golosten 和Milgrom 指出在动态的序贯博弈(即每次每个交易者只能交易一个单位的资产) 中做市商通过贝叶斯学习过程(Bayesian learning process)最终会知道知情者的私有信息,他的报价会收敛于资产的期望价值. 在Easley和o'Hara 于1987 年提出了他们的模型，考察了影响做市商定价行为的第二个因素——交易规模对买卖报价的影响，其结论是，做市商的定价行为会依赖于指令规模，数量比较大的指令往往以比较差的价格成交。1992 年，Easley和o'Hara考察了影响做市商定价行为的第三个因素——交易的时间性对买卖报价的影响。他们证明，交易的时间性会影响报价，并且交易时间间隔会影响价差大小。

Q5， 在Kyle （1985）模型中，只有一个做市商和一个知情交易者。 如果我们有一个做市商和多个知情交易者。 你猜想结果会怎样变化， 请（可分不同情况）说明。 如果非知情交易者的交易需求和真实资产价值相关， 而非知情交易者对资产价值的预期和知情交易者的交易量相关， 请（可分不同场景）分析最后结果会有什么变化。

A：Kyle （1984）关于多个知情交易者交易策略的分析中，认为流动性交易数量的方差的增加不会改变价格的信息含量，因为在为知情交易数量增加时，知情交易者会相应增加他们的交易数量。另外，在多名知情交易者观察到相类似的信息时，知情交易者数目的增加会导致他们之间的竞争加剧，从而导致市场深度增加。Kyle 模型的具体思路是：首先假定非知情交易者的交易数量发生了变化。如果知情交易者的数量N 是外生的，那么噪音交易量的增加将对价格没有影响，因为知情交易者会提高他们的交易量使其与非知情交易者的交易量的比例保持不变。所以，N 个知情交易者的利润都增加了，但是价格没有受到影响。但是，如果知情交易者的数量是内生的。情况就会不同。噪音交易量的增加使得知情交易者所获利润上升，从而吸引更多的知情交易者成为知情交易者。虽然原来的知情交易者会调整其交易量来适应知情交易者数量的增加，但是Kyle模型证明，知情交易者的最终交易量会增加，这就导致了价格将揭示更多的私人信息，换句话说，由于知情交易者的竞争，最终使他们的人均利润下降了。现在假设公开信息的数量增加了。这时，如果N是外生的，那么价格必将反映更多的信息，从而变得更加有效。这会使得知情交易者的利润下降，因为他们拥有的一部分私人信息已经公开化了。如果N 是内生的，公开信息的增加会使一些知情交易者离开，从而使得私人信息的揭示开始减少。Kyle 模型证明，公开信息的增加足够抵消由于知情交易者离开带来的价格中私人信息的减少，从而价格也是更有效的。
未知情交易者能从公开的市场总指令流中，甚至是交易的成交价格序列、成交量序列中得到某些信息。因此，未知情交易者会利用这些信息来制定他们的最优交易策略。做市商执行定价策略的目标是尽量从收到的指令流中学习信息，以在保持盈亏平衡的前提下制定最有效的价格或者是制定适当价格来尽量减少破产的可能，而知情交易者执行交易策略的目标是隐藏他的交易以免揭示出私人信息，从而实现来自私人信息的预期盈利最化。依据假设，未知情交易者是出于流动性等原因进行交易的，因此，他们提交的交易指令数量并不依赖于资产的真实价值。由于知情交易者具有是否进行交易的选择权。因此，只有在存在正的预期盈利时他们才会选择进行交易，而这些盈利的来源就是未知情交易者的损失。
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参考：金融市场微观结构理论综述   徐晓明 张松 赵海焰 （西南财经大学中国金融研究中心）

Q1, 请叙述Kyle模型中，从模型假设和模型结论分析中， 我们可以得出知情交易者会采取什么样的交易策略。

A：在Kyle（1985）的模型中，存在一个知情交易者，它所拥有关于资产清算价值的私人信息，该资产的清算价值服从正态分布，再此单时期过程中，知情交易者将其最优交易量和非知情者的交易量混在一起交给做市商。第一，知情交易者的交易最佳量与非知情交易者的交易量的方差有关。这也就是说知情交易者并不知道非知情交易者最终的真实交易量。所以，他只能利用其方差来隐藏自己的交易行为。第二，知情交易者的最佳交易量与资产真实价格的方差有关。资产真实价值方差越小，在收到相同指令流的情况下，做市商所作的价格调整越小，因而知情交易者可以获得的利润就越大。
Kyle（1984）关于多个知情交易者交易策略的分析中，认为流动性交易数量的方差的增加不会改变价格的信息含量，因为在为知情交易数量增加时，知情交易者会相应增加他们的交易数量。另外，在多名知情交易者观察到相类似的信息时，知情交易者数目的增加会导致他们之间的竞争加剧，从而导致市场深度增加。

Q2，在Glosten and Milgrom “Bid-ask spreads with heterogeneous expectations”一文中，P87页Proposition 4中， 如果交易是均衡的，那么做市商（specialist）和交易者对资产的价值的预期将趋近。这个过程会对我们课上讲的做市商的调整过程起到什么作用，买卖价差会随着交易数目的增加而怎样变化，这一过程暗示知情交易者的信息优势经历一个什么变化？

A：Glosten 和Milgrom（1985）在他们的模型中考虑了做市商的动态定价问题。他们认为，在竞争性市场上知情交易者的交易将反映他们所掌握的特殊信息，即在知道坏消息是卖出，而在知道好消息时买入。因此，如果做市商收到卖出指令，那么这些指令可能有两个来源，一种可能是未知情交易者由于流动性需要（如即时的消费需要）而提交的卖出指令，另一种是知情交易者知道坏消息而提交的卖出指令。由于做市商不能区分这两种情况，他只有通过观察已发生的交易类型来判断这种交易指令的来源，从而调整他对股票真实价值的看法。因此，在做市商收到交易指令后，他会改变其对资产价值的看法，并随后改变其报价。Glosten和Milgrom证明，随着时间的推移，做市商最终会从知情交易者集中在一边的交易中推测出知情交易者所掌握的信息，从而以据该信息将价格设定为资产的真实价值。

Q3，请总结一下，Chang and Chang 的文章“An implicit measure of the bid-ask spread：a note” 一文中， 作者从哪个角度扩展了Roll的模型，有什么发现？请尽量详细（但不要抄书）。

A：C.W.Chang和S.K.Chang(1993)在有效市场假设下研究有效买卖价差时，允许订单到达及报价行为存在时间上的相关性。这是一种更为合理有效的买卖价差测量方法。当订单到达或报价行为前后不相关时，Chang&Chang（1993）的方法即为Roll（1984）的方法。这种方法的结果和报价时间间隔的长短有关，因此它可以解释为什么周频和日频数据产生的结果不同。

Q4， 请分别说明Easley and O’Hara 的PIN系列模型同Roll（1984）的结构模型，和Glosten and Milgrom （1985）的模型有什么重要的区别和一致之处。

A：Roll（1984）认为每个交易者拥有相同的信息；新的公开信息可以造成买卖差价变化，但交易不会有任何影响；买卖差价恒定，只反映了交易者的操作成本；市场中只有流动性交易者，没有策略交易。Glosten—Milgrom（1985） 的序贯交易模型首先考虑了影响做市商定价策略的第一个因素：交易者提交的指令的类型。Golosten 和Milgrom 指出在动态的序贯博弈(即每次每个交易者只能交易一个单位的资产) 中做市商通过贝叶斯学习过程最终会知道知情者的私有信息,他的报价会收敛于资产的期望价值。Easley和o'Hara 于1987 年提出了他们的模型，考察了影响做市商定价行为的第二个因素——交易规模对买卖报价的影响，其结论是，做市商的定价行为会依赖于指令规模，数量比较大的指令往往以比较差的价格成交。1992 年，Easley和o'Hara考察了影响做市商定价行为的第三个因素——交易的时间性对买卖报价的影响。他们证明，交易的时间性会影响报价，并且交易时间间隔会影响价差大小。

Q5，在Kyle （1985）模型中，只有一个做市商和一个知情交易者。 如果我们有一个做市商和多个知情交易者。 你猜想结果会怎样变化， 请（可分不同情况）说明。 如果非知情交易者的交易需求和真实资产价值相关， 而非知情交易者对资产价值的预期和知情交易者的交易量相关， 请（可分不同场景）分析最后结果会有什么变化。

A：Kyle （1984）关于多个知情交易者交易策略的分析中，认为流动性交易数量的方差的增加不会改变价格的信息含量，因为在为知情交易数量增加时，知情交易者会相应增加他们的交易数量。另外，在多名知情交易者观察到相类似的信息时，知情交易者数目的增加会导致他们之间的竞争加剧，从而导致市场深度增加。Kyle 模型的具体思路是：首先假定非知情交易者的交易数量发生了变化。如果知情交易者的数量N 是外生的，那么噪音交易量的增加将对价格没有影响，因为知情交易者会提高他们的交易量使其与非知情交易者的交易量的比例保持不变。所以，N 个知情交易者的利润都增加了，但是价格没有受到影响。但是，如果知情交易者的数量是内生的，情况就会不同。噪音交易量的增加使得知情交易者所获利润上升，从而吸引更多的知情交易者成为知情交易者。虽然原来的知情交易者会调整其交易量来适应知情交易者数量的增加，但是Kyle模型证明，知情交易者的最终交易量会增加，这就导致了价格将揭示更多的私人信息。换句话说，由于知情交易者的竞争，最终使他们的人均利润下降了。现在假设公开信息的数量增加了。这时，如果N是外生的，那么价格必将反映更多的信息，从而变得更加有效。这会使得知情交易者的利润下降，因为他们拥有的一部分私人信息已经公开化了。如果N 是内生的，公开信息的增加会使一些知情交易者离开，从而使得私人信息的揭示开始减少。Kyle 模型证明，公开信息的增加足够抵消由于知情交易者离开带来的价格中私人信息的减少，从而价格也是更有效的。
未知情交易者能从公开的市场总指令流中，甚至是交易的成交价格序列、成交量序列中得到某些信息。因此，未知情交易者会利用这些信息来制定他们的最优交易策略。做市商执行定价策略的目标是尽量从收到的指令流中学习信息，以在保持盈亏平衡的前提下制定最有效的价格或者是制定适当价格来尽量减少破产的可能，而知情交易者执行交易策略的目标是隐藏他的交易以免揭示出私人信息，从而实现来自私人信息的预期盈利最化。依据假设，未知情交易者是出于流动性等原因进行交易的，他们提交的交易指令数量并不依赖于资产的真实价值。由于知情交易者具有是否进行交易的选择权，因此，只有在存在正的预期盈利时他们才会选择进行交易，而这些盈利的来源就是未知情交易者的损失。

你好，请问楼主文中的书具体是哪本？谢谢！