亮点在结构
2017 年名义GDP 增速见顶，18 年上半年需求延续17 年下半年缓慢回落，商业短周
期的底部在18 年4 季度-19 年1 季度前后。受房地产投资和基建投资缓慢下行的影
响，预计18 年全年实际GDP 增速放缓至6.6%-6.7%。
投资：地产投资缓慢回落，基建投资持续回落，制造业投资有望回升
房地产短周期回落叠加房地产长效机制推出，预计18 年地产销售增速回落至1.5%左
右。房地产投资滞后销售2-3 个季度，未来仍在缓慢回落区间。预计2018 年中，房
地产投资增速见底，底部在4.7%左右。2018 年，基建投资将延续今年年初以来的回
落趋势，预计基建投资全年在10-15%左右。宏观上制造业投资和产能投资已经在底
部钝化很久，微观经济的韧性来自于新经济的基数变大和旧经济出清后的稳定。随着
新经济的资本开支上升后基数变大，制造业投资有望在明年回升，但重要的是其内核
已经发生实质性改变。
出口：延续复苏趋势，增速顶部回落，周期底部抬升
随着经济短周期进入回落期，商品价格和PPI 也将回落，出口价格因素对出口的贡献
将边际减弱，出口数量因素将成为出口的主要支撑因素。美债利率曲线趋于平坦化，
核心CPI 自3 月开始下滑并连续五个月趴在1.7%的低位。随着美国经济短周期（商业
周期）见顶，预计美国制造业PMI 将继续小幅回落。预计欧元区维持整体复苏态势，
欧洲制造业PMI 有望继续小幅走高至2017 年底。预计18 年全年出口增速小幅回落
至5%-7%左右。
通胀：CPI 中枢2.08%，PPI 全年2.5%
CPI 方面，明年一季度食品项转正会温和通胀，全年压力不大。全年CPI 展现季节性
特点：一季度高，二三季度低，四季度再次上行。中性预测下中枢比今年高一点，约
在2.08%左右。乐观预测全年2.22%，悲观预测全年1.87%。17 年四季度PPI 翘尾因素
明显下行，平均翘尾因素下拉1.3 个百分点，PPI 同比增速下行压力较大。叠加17 年
PPI 的高基数效应，预计18 年PPI 全年2.5%左右。
货币信用：脱虚入实降杠杆，表外转表内，M2 小幅回升，社融小幅回落
2018 年，M2 增速可能回升到10%以上；广义社融增速先回落后企稳，预计增速在
12-13%。金融去杠杆持续推进“脱虚向实”，信贷结构发生变化。信贷需求从表外转
表内，企业中长期贷款需求回升；房地产销售下降，居民中长期贷款回落；信贷增速
整体不会下降。净出口持续转正，外储重新上升，M2 增速可能回升至10%以上。广
义社融增速先回落后企稳，预计增速在12-13%。
风险提示：国内外政策超预期