1、泡沫盛宴的终结

2018年正好是08年金融危机后第十年。我们可以说前十年的故事基本到了该完结、写上句号的时候了。未来十年的新的篇章，现在正在慢慢开篇、翻页，露出它的画卷。

过去十年，在金融危机后，美国、欧洲、日本也包括中国，各大经济体开足马力开闸放水，印钞加码，流动性空前丰裕。

中国、美国、加拿大、澳洲、英国……全球的楼市经历了一个超级繁荣期。

主要代表性国家和地区2008年-2016年的房价走势

各类资产的泡沫，很大程度都是建立在货币大放水的这个基础之上。

2、中国遭遇双击：紧缩与杠杆

中国面临一个非同寻常的问题：杠杆率太高。

什么是杠杆率？通俗解释就是负债太多，经济的运转很大程度是靠借钱来支撑来发展。

负债太多的时候，如果你还加息还搞紧缩，那么我还款的成本会变高，可能会使紧绷的资金链发生断裂，这是非常大的风险。

中国现在的杠杆率有多高？

根据国际清算银行（BIS）的数据，到2017年年中，中国债务已经达到了GDP的256%，这不仅超过了新兴市场国家190%的整体水平，也超过了美国的250%。

交银国际董事总经理洪灏有一个统计，中国每年宏观形式上的利息负担（12万亿人民币左右），已经超过了每年名义GDP的增量（8-9万亿人民币）。也就是说，新创造出来的财富，还利息都不够了。请注意：这里只是一个非常粗略的估算。

去杠杆就是降低负债率，这是当下中国最大的一个宏观事件，也是高层最关心的问题。

中国必须在进入实质性的紧缩之前，把杠杆降下去，否则可能带来系统性的金融风险、经济风险。

现在，虽然市场化的利率包括银行间的中间利率，已经抬升了不少，但是央行对于最基本的存贷款利率一直没动，除了经济增长的一个考虑，很大的原因是尽量给去杠杆留出时间，在债务降低之前尽量晚地使用强紧缩手段。

3、当下最大的宏观事件

这几年发生的很多事情，很多大的冲突、博弈，都是发生在“与紧缩赛跑的去杠杆”这样一个背景之下。主要有这么几个事。

第1， 金融业的大整顿。

金融业兴起了一股力度非凡的监管风暴，包括各种表外渠道的规范化。

第2， 压低政府债务。

几个历史上从来没有过的现象出现了。一是包头叫停了地铁项目，二是铁路计划投资，今年比去年下降8%。这些都是降低政府的负债。

第3， 打破刚性兑付。

中国负债率高有一个深层次的观念支撑——刚性兑付。

就是说，很少出现债务违约的情况，实在资不抵债，往往有政府来兜底。

在中国，稳定压倒一切，如果违约不还钱，很可能引起社会不稳定，政府总要想办法解决。

负债方——担保方——政府，形成了一个隐形担保的链条。

这使得大家不太在乎风险，敢于借钱，负债率恶性膨胀。

造成一个情况，只要敢负债敢借钱，这样的人财富累积的速度就比别人快。

在2014年地产寒冬的时候，当时地产老大万科降杠杆降债务少拿地，但另一方以恒大、碧桂园为代表，反而是加杠杆，反而是疯狂的借债拿地，现在负债率最高的就是这一批企业。

接下来到了16、17年，迎来了楼市的一轮疯涨，最大的收获者就是恒大这批敢于负债扩张的企业，许家印因此坐上了中国首富的位置。

越大胆的人越敢借钱的人，往往是获得额利润最大的人。

对债务的敬畏必须建立，对刚性兑付的理念必须打破，这才能遏制疯狂的债务上涨。

第4， 杀鸡儆猴。

在中国往往要用市场以外的手段，这是中国调控和中国监管的一个特色。

前段时间，一系列负债率高的企业被“敲打”。

比如万达，开始大量卖资产，最核心的目的就是降低负债率，还有安邦、海航等。这是高层杀鸡给猴看的一系列动作，来对企业行为进行震慑和调整。

后来财经界称王健林进行了一个教科书式的自救，他确实是非常果断的把自己的核心资产进行抛售，大幅度降低了负债率。他非常清楚整个国家的政策指向是什么。

去杠杆化像一场赛跑。很多企业很多国家倒下，往往就是资金链断裂债务出了问题。这是场生死时速，一场性命攸关的赛跑。要在紧缩周期来之前把杠杆率降下去。

但中国整个情况非常复杂，常规手段可能不够用。

第5， 债务转移。

2015年开始，房地产出来一个去库存，核心就是帮房地企业卖房子去杠杆。

在这过程中，完成了一场精彩绝伦、惊心动魄的债务大转移，由企业、政府部门的负债向居民负债的大转移。

本来是房产商欠银行的债（借钱开发项目），房子卖后，房产商拿到房款还清债务，而买房的居民背上了房贷，这本质是债务转移。

在这场大转移中居民个人杠杆率有了非常明显的上涨，涨速是超过政府和企业。

中国一直是高储蓄国家，老百姓有钱了，一般是存下来。

但这两年居民新增的贷款超过新增的存款了。这非常具有指标意义。

房地产从一二线城市到三四线城市，进行了一个全方位的轮动，其实是把中国各个阶层各个角落都卷进来。

居民负债率原来并不高，因此可以成为企业和政府高杠杆的一个缓冲。

4、外部意外

目前中国是在进行走钢丝的艺术，要兼顾经济的增速，也要避免引爆债务的连锁反应，各方面的兼顾对于决策是非常大的考验。

在这个关口，外部也在发生一些幺蛾子事情，整个走钢丝的过程就多了一些变数，最直接的就是中美变局。

特朗普的一系列组合拳实际上对中国的压力还是比较大。

5、中国的两个面孔

我们有时会开玩笑说，现在的中国到了抱着保温杯的阶段，她进入了成熟期，不再是青春年少，不是一个愣头青往前冲。

她实际上已经有一定的体量，肩负着责任，同时也要找到自己的确定发展方向。

抱着保温杯的中国，她的发展动力和青春期是不一样的。

原来的几大动力，边际效应在衰减。

比如城市化，现在已经过了50%，农村人口往城市转的速度在下降，人口红利就不要说了，年轻人口下降得很厉害。

比如投资拉动，每单位GDP所需的资本投入，越来越大。

很多国家到了抱着保温杯的这个阶段，都会碰到新动能的问题，所以有一个词叫做中等收入陷阱。

那么现在中国，能不能迈过这道坎？

旧有的动力在衰减，还有什么可以依靠呢？

学者刘煜辉曾分享一个观点，实际上现在的中国有两个面孔：

你要是看统计局的数据，你看到的就是一张老年人的心电图，起伏越来越低，直到最后变成一条平行线。

但是这就是中国经济的全部了吗？如果你把中国经济分拆，你就会发现别有洞天。

上图红色的线，代表电子产品、计算机、通讯产品，这些产业，有15%的增长速度。这是一颗青年小伙子的心脏。但是蓝色的线，代表重化工、矿业，这些是负增长。把新旧产业结合在一起，就是增长6%的老年轻的心电图。

再看中国的消费，中国的消费，合起来只有10%的平行线，看起来也是没有生机。但是你要是把线上线下区分来看。线上（互联网）的消费，增长在35%。线下只有5-6%的增速。

这些新旧经济的交汇处，往往是两幅面孔，一半是火焰，一半是海水。

我们从这些角度能看到中国新旧之间的分野和变化，能知道生机的所在。