一、股票质押业务简介

我国股票质押业务

我国股票质押业务起源于2000年，以《证券公司股票质押贷款管理办法》的发布为标志。随着2013年5月《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》的发布，以券商为主体的股票质押式回购业务正式推出，此后我国股票质押业务进入了快速发展阶段。

2018年1月“质押新规”正式发布，股票质押进入严监管时代，防范股票质押风险成为重点。

股票质押快速兴起的原因：民营企业“融资难&风险偏好相对较高”

民营企业长面临融资难和融资贵的问题，通过股票质押可以缓解民营企业的信贷约束，股票质押已经成为民营企业融资的重要途径之一。

民营企业相对国企，风险偏好更高，偏向于“一定杠杆”经营。

股票质押两种模式：场内质押和场外质押

场内质押是以券商为主体，而场外质押是以银行、信托等为主体。

场内、场外质押业务优劣点：

1）从登记方式来看，场内质押相对便捷；2）从融资成本来看：场内融资利率基本在7-8%，场外融资成本弹性较大，利率一般在7-15%；3）从质押期限来看，场内质押期限最长3年，且延期不得超过3年，而场外质押对期限没有限制。当然 ，目前实际情况来看，股票质押期限以1年期为主。

股票质押业务四个重要指标

质押率反映股票质押的杠杆水平，利率反映股票质押的融资成本。一般来说，主板、中小板和创业板公司的质押率分别为 50%、40%、30%。目前股票质押期限大都为1年左右，利率普遍在7%-8%左右。

为了防范违约风险，质押方会通过逐日盯市的方式，设定相应的警戒线和平仓线。低于警戒线时融资人需要进行补充质押， 低于平仓线时质押人有权处置质押股份。一般来说，警戒线和平仓线分别为 150%和 130%（也有分别设置为 160%、140%）。

二、股票质押资金来源和用途

股票质押的资金主要来源（直接或间接）于银行

直接：场外质押业务规模占总体规模的一半左右，其中场外质押的资金来源主要是银行。

间接：场内质押资金有两大来源：1）券商自有资金；2）券商资管资金。从2017年的数据来看，自有资金和资管资金比重 在1:1左右。而券商资管资金中有大部分资金来自于银行。

我们预计股票质押融资金额中有6至8成直接或间接来自于银行，其余的来自于券商自有资金或其他。

股票质押资金用途

股票质押融入资金原则上主要用于实体经济生产经营（在填写资金用途时，18年3月份前后有区别，“新规前”随便写-“ 补充流动资金；“新规之后”写“实体投资”），但在实际情况中，质押人很难跟踪资金去向。

2018年质押新规明确规定融入资金需要进行专户管理，不得用于“淘汰类产业、新股申购、买入股票”等。

三、股票质押规模有多大

受监管趋严，今年股票质押存量规模有所控制

以最新价格（10月19日）计算，最新股票质押总体规模达4.30万亿，占A股总市值的8.97%。其中以券商为主体的场内质押规模为2.100万亿元，占比达48.85%，以银行和信托为代表的场外质押规模为2.208万亿元，占比51.15%。

当前A股质押规模场内：场外为0.95:1。

动态来看，2018年股票质押存量规模无论是绝对规模还是相对规模（占A股总市值比重）均首次出现下降。

图表7：2014年以来股票质押规模变化（截止10月19日）

受质押新规影响，场内质押向场外质押转移

从场内和场外质押规模来看，今年以来，场内和场外质押存量规模均有所下降。但场内质押受“质押新规（2018年1月出 台）”影响较大（如质押比例超过50%个股不得新增场内质押等），场内业务向场外转移。

2018年“场内质押”规模由3.49万亿大幅下降至2.10万亿，“场外质押”规模由2.66万亿下降至2.20万亿。

股票质押以流通股质押为主

从质押股份的性质来看，目前流通和限售股质押规模分别为2.95万亿、1.35万亿，占比分别为69%和31%。

由于限售股的流通性较差，股票质押业务目前还是以流通股质押为主。（在实际操作中，限售股的股票质押期限一般会覆盖限售期）

聚焦质押比例异常高的个股

A股几乎“无股不押”。截止10月19日，A股中有3462只股票仍有未解押的股票质押，占A股数量的98%左右。

从质押比例的分布来看，目前A股中质押比例低于10%的股票最多，共有1649只，占比为47.33%。质押比例超过50%的个股有147只，占比为4.22%，质押比例超过70%的个股有15家，占比0.43%。

“传媒、计算机、纺织服装、轻工、地产、医药”等行业股票质押较为集中

从各行业股票质押集中度来看，“传媒、计算机、纺织服装、轻工、地产、医药”等行业股票质押市值占行业总市值的比重较大，分别为21.81%、21.05%、19.99%、19.81%和17.53%。而“银行、采掘、军工、食品饮料和非银”等行业股票质押集中度较低。

四、去杠杆背景下的股票质押

受金融去杠杆政策影响，今年以来股票质押净融资规模下降明显

受金融去杠杆政策影响，今年股票质押增量业务有所下滑，净融资规模下降明显（首次出现部分月份净融资规模为负的情形）。一方面，随着“质押新规”的出台，股票质押增量业务受监管限制的影响较大；另一方面，“资管新规”出台后，承接股票质押业务的资金（银行理财等）同样明显受限。

股票质押杠杆率下降

在去杠杆背景下，企业流动性紧张，信用风险加大。与此同时，市场波动加大，股票质押的违约风险有所上升。在此背景下，质押人纷纷下调质押率，降低杠杆，提高安全垫。

目前沪深两市平均质押率已由2017年的40%左右下降到目前的30%左右。

五、股票质押潜在风险&个股风险分析

流动性风险：年底是股票质押到期高峰期

金融去杠杆的背景下，股票质押新增业务有所下滑，股票质押到期续作的不确定性加大，股票质押的流动性风险有所加大。

年底一般是股票质押到期的高峰期，今年11月和12月股票质押到期规模合计约为1658亿元，股票质押潜在风险需要高度关注。

平仓风险：市场下跌引发股票质押触及平仓线

在市场急剧下跌的情况下，质押的股票市值跌幅较大，上市公司股票质押面临的平仓风险更大，而市场对于平仓风险的担忧会进一步加剧市场波动。上市公司股东一般会通过补充质押、追加担保物、提前偿还和停牌等方式防范平仓风险。

数据上看，我们可以看到在市场下跌情况下，上市公司进行补充质押公告次数也将快速上升。

今年以来共有74家上市公司公告股票质押触及平仓线

今年以来，截至10月19日，共有74家上市公司公告股票质押触及平仓线，其中平仓集中在市场下跌幅度较大的2月和6月期间。近期A股市场受制于国内去杠杆和外部不确定性，导致部分股票下跌幅度较大，使得近触及平仓线的上市公司案例激增。

股票质押触及平仓线发布公告的74家上市公司

上市公司股票质押触及平仓线后的处理方式

股票质押触及平仓线时，质押方一般不会立即采取平仓措施，上市公司股东一般会进行补仓来防范平仓风险。一般来说，上市公司股东一般会通过补充质押、追加担保物、提前偿还和停牌等方式防范平仓风险。（今年以来74家触及平仓线的上市公司中有21家公司在公告平仓风险时同时进行了停牌）

74家中有12家已公告股票质押被强制平仓，规模约为5.76亿

今年以来共有12家公司公告股票质押被强制平仓，减持的规模约为5.76亿元。总体来说，从公司公告的数据来看，股票质押强制平仓规模相对不大。

预判个股股票质押风险较大的四大指标

我们认为四类公司的股票质押风险较大：1）股票质押比例较高；2）质押公告次数较为频繁；3）大股东质押股票占其持股比重较高；4）股价急剧下跌，接近平仓线或预警线。

质押比例较高的个股名单：15家质押比例超过70%

质押比例较高一方面反映了大股东融资需求较大，另外一方面过高的质押比例会导致在股票质押面临平仓风险时，形成负反馈（平仓→股价下跌→更多股票质押达到平仓线→进一步平仓）。

截止10月19日，149家公司半数以上股份被质押，其中15家公司质押数量占A股总股本的比例超过70%。