（5）银行普遍喜欢保利、万科，是仅仅因为其股东背景好吗？我觉得不是，因为哪怕是从其财务指标和经营指标来看，他们也算是银行风控眼中的典型的“好孩子”了：

首先，我们来看看最典型的“好孩子”保利：

①业务区域布局合理，没有大规模进入银行普遍不看好的三四线城市：保利一二线城市签约金额占比近78%，珠三角和长三角两大核心城市群分别占比达31%和20%；新拿地中一二线城市拓展金额及面积占比分别为68%和50%，三四线城市主要聚焦于珠三角、长三角等核心城市群周边，公司拥有待开发面积8950 万平方米，其中一二线城市5425 万平方米，占比约61%；珠三角和长三角两大核心城市群4124 万平方米，占比约46%。

②专注于主业：保利房地产主业在营收中占比90%，公司住宅产品销售金额占比达90%，其中144 平方米以下中小户型住宅产品占比达90%。

③债务类型结构合理：有息负债以银行借款为主，占比超过71%，公司债券及中期票据等直接债务融资工具占比约14%；

④各种财务指标良好：资产负债率等前面说过的就不赘述了，重点说下流动比率，保利1.78，远超其他房企1.0-1.2的水平——难怪向来对大势的把握能力冠绝四大行的建行，旗下的某个省行几乎把绝大多数的房地产份额都留给了保利。

万科也有类似的、讨金融机构风控喜欢的特征：

①主业突出：万科分业务看，上半年本集团全部营收入中来自房地产的结算比例为 95.0%；上半年本集团所销售的产品中，住宅占比 85.9%，商办占比10.9%，其它配套占比 3.2%。住宅产品中 144平方米以下的中小户型占比 91%。

②区域分布合理，发展策略得当：分区域看，万科在南方、上海、北方、中西部的营业占比分别为 28.85%、35.83%、15.75%和 19.57%，风险分担机制完备，90.8%的新增项目为合作项目；③社会责任感（政治觉悟）高：长租公寓业务覆盖30个主要城市，累计获取房间数超过 16万间，累计开业超过 4万间，开业 6个月以上项目的平均出租率约 92%；④融资结构健康，没有过多高息负债：万科的负债分融资对象来看，银行借款占比为 60.4%，应付债券占比为 21.3%，其他借款占比为 18.3%。

不过万科比起保利，则多了一个隐忧：外币负债占比31.6%（甚至远高于不停被媒体唱衰，说美元融资过高的恒大），如果人民币大幅贬值，则汇兑风险极大。

（6）银行风控又为什么普遍认为恒大、碧桂园这类企业集团风险偏高呢？其实这些企业也是有一些共性的：

①像碧桂园一样，过于下沉三四线城市（碧桂园63%销售收入来自三四线）；②对按揭贷款的担保金额过大（碧桂园对按揭贷款进行的担保合计3111亿元）；④融资成本较高（例如恒大全部有息负债的平均利率7.92%，而保利仅4.86%）；⑤一年期内到期的负债占比过高（例如碧桂园一年期内到期的负债占全部负债的比例超过70%）；⑥所有者权益里虚头比较多（比如大量的永续债计入权益，蓝光所有者权益200亿中，有50亿是永续债，还有50亿是少数股东权益，仅剔除永续债后，资产负债率就会飙升至87.11%；又比如像恒大的所有者权益， 3245亿权益科目中，1787亿元为非控股权益，在所研究的龙头房企中占比最高）；⑦主业不突出，过于业务分散（例如绿1578亿收入中仅717亿属于房地产板块，建筑行业收入772亿甚至超过房地产主业，毛利率却仅3.16%）；⑧商办占比较高（例如绿地商办占比30.9%）；⑧现金对债务的覆盖率较低（例如碧桂园现金对1年期以内到期债务和全部负债的覆盖率仅39.55%和28.59%）

3、大中小型房地产企业，到底哪类企业更安全？

其实从之前几点的论述来看，我想大家心里对这个问题应该已经有答案了。从中短期来看，面对房地产资金面越来越紧的趋势，①大企业腾挪空间大、风险最小，②小企业只要不涉及民间融资，一般由于融资困难，杠杆反而相对最低，所以只要把资金管住了，风险也相对较小，③而中型房地产企业，杠杆高、区域集中度高，风险其实相对是最大的。当然，从长期来看，从中国长期人口结构的大趋势来看，10-20年后，只有Top10-15的大型房企才是真正安全的。

（三）区域风险

1、我们说的区域风险其实是有两个尺度的，一个尺度就是东北、西南、华中这种大尺度的区域风险。这种区域风险主要是针对某些并未实现全国布局，或者全国局部不太均衡的房地产集团。

例如蓝光集团，其2018年上半年的384.22万平米的销售中，有210.09万来自成都区域公司，而成滇渝区合计面积高达288.26万平米，区域集中度非常高，这也是为什么蓝光的毛利率显著低于其他房企的原因——川渝地区已经进入了地方政府的收割期，不管三四线城市还是重庆、成都本身，土地价格都不低；但蓝光主打的快销盘，售价却并不高，导致走量不走价，毛利率显著偏低。又比如号称“京城一哥”的首开股份，截止今年9月末销售额仅524.64亿元，全年计划完成率仅50.5%，销售面积更是只199.22万平米，同比还下降了13.02%。这就是因为其业务过于集中在北京区域，而北京区域今年遭遇了严格的限购限价政策所致。另一家业务同样主要集中在北京的首创置业，也遇到近乎相似的情况，截止10月底全年计划的完成率仅60%。而业务过于集中在一二线城市，且着力中高端的绿城，计划完成率也仅64.1%，还有646亿的计划没有完成。可见区域情况对于房地产集团的经营影响巨大。

2、另一个则是较小尺度意义上的区域风险，是指在同一个城市，由于不同区域板块的个性化特征而导致的风险。

今年端午假期，我在东京每天暴走四五万步的走了整整三天，走马观花似的把东京市区走了一遍，发现一个很有意思的情况：那就是作为日本唯一持续人口净流入的大都市，其各个区域的人口流入也是显著不同的，甚至不同区域之间人口结构、产业结构也截然不同；并且这些不同与交通是否便利、与他们离市中心的距离都没有必然联系。我们看到了有些区域明明交通非常便利，但早高峰（早上8点）的时候，偌大的地铁站只有三三两两的行人，我们看到了有些区域明明就在市中区附近，但人气寂寥，晚上6点过街面上就没有什么行人了，地铁上、公交车上、公园里也全是老人；但六本木、涉谷等地方，则随时入眼都全是人，全是年轻人，在这些地方，才能明显的感到这座城市的年轻和活力，和其他那些暮气沉沉的地方是完全不同。由于时间有限，我没有仔细对比这些地方的房价和房产销售情况，但哪怕用基本的逻辑判断，也能得出这些区域截然不同的未来潜力。于是，同样的一个地产项目，在不同区域，可能命运就是截然不同的。

简而言之，我认为：①越是大城市，其城市内部的分化情况就会越明显，世界范围内，不同国家有不同的人口和产业梯度；国家范围内，不同城市组成了这种人口和产业的梯度；一个大都市范围内，则是不同的区域发展情况，来体现这种人口和产业的梯度和差异化；②大都市年轻人，总是聚集在1-2个区域（一般不超过3个），这些区域就是一个城市未来的发展方向，也是未来至少10-15年的房地产热点；③这种聚集效应一旦形成，一般不管政策怎么引导，都很难在中短期内改变，特别是已经陷入衰老的区域一旦开始衰退，哪怕政策面再利好，也很难再回头了。

这就很容易解释，为什么当初所有人都觉得成都城南板块，特别是大源板块的写字楼和综合体严重过剩了，结果几年过去了，却没有像当年那些“专业”第三方机构预估的那样哀鸿遍野，反而成为了成都新的城市CBD，成为了成都房地产市场毫无争议的价格高地。为什么？无他，因为年轻人聚集，而且越来越聚集；也就很容易解释为什么城北区域明明商业和办公稀缺，政府北改的政策力度也那么大，却心开一个、半死不活一个，房价更是始终不温不火。为什么？因为这个区域已经被年轻人所抛弃了，因为和“一路向南”南辕北辙，城北已经被市场彻彻底底的抛弃了。同样已经开始衰老的区域还有市中心，虽然白天还有很多年轻人集聚上班，但下班后这个区域内已经没有多少年轻人了，所以最近市中心的商业综合体一个接一个的关门，一个接一个烂尾，甚至连九眼桥、兰桂坊这些地方的酒吧的人气，也一年不如一年了（年轻人都去南门铁像寺水街之类南门的人气聚集区域了）。

唯一有争议的就两个：

（1）青羊区的未来会怎么样？

青羊区其实也是一个开始陷入衰老的区域了，但由于其作为传统的、教育资源丰富的老区，目前相对于南门新兴区域确实还有更多、更好的教育资源，还能吸引一部分在南面获取不到足够优质教育资源的年轻人到这定居，还能在5-10年内保持一定的房价基础。但随着南面教育资源的成熟（南面已经开始大兴学校了，以南面的人口素质，最多10年，南面的教育资源就能成熟起来，赶上甚至超过青羊区这种传统老区）。届时，一个公园能修了四五年还没动静、交通规划落后、公交车上全是老年人的青羊区，必然被三个月一个新公园、五个月一个新学校的南面全面超越。

（2）成都未来到底是向东还是向南？政府搬迁的噱头还能管用多少年？

两年前，这还不是一个问题，因为当时的成都从上到下一条心的“一路向南”。但最近两年，成都市政府明显的移情别恋了，“三城三都”概念的提出，“东进”战略的推进，无一不展示出城市政府向东的决心和野心。甚至江湖上还谣言四起，说市政府正在说服省政府不要按原计划南迁，而是东迁，为成都市的东进策略站台。就我个人看法来说：

①省政府东迁的可能性较小（牵扯面太大），而且哪怕东迁，也不会有当年省市政府南迁计划那么强大引导和带动作用了——因为成都的东进计划，恰好赶上了这轮房地产调整，加上东门核心布局的汽车产业，也正在遭遇历史性的大调整，所以我认为：3-5年内，东进都只可能是一个让大家一起圈钱的噱头而已。

②从更长的时间尺度来看，成渝大都市圈必然成为中国五大都市圈之一，也必然成为整个中国西部经济的核心，成渝之间的成都东门区域确实有较好的发展空间和条件。但由于龙泉山脉的天然阻隔，其最多成为一个显著逊色于城南区域的副中心。

（四）项目风险

地产项目最终还是落脚到具体项目上的，所以项目风险也是最直接、最直观的风险。总体来讲，房地产项目风险大致有：项目定位风险、区位选择风险、业态（户型）选择风险、资金链风险、抵押物悬空风险等等。但对于项目而言，从我这么多年的经验来看，真的就是一个仁者见仁智者见智的东西了。房地产项目非常简单，不像化工项目、高端制造项目那样，有那么高的技术门槛，几乎每个人都能看懂项目（或者自认看懂）。所以经常出现这种情况，都是做了几十年授信业务的牛人，都经验丰富、逻辑清晰，但是对于同一个地产项目，其看法和视角却经常是完全不同的。所以，我在这里也就不做更多的赘述了。