核心观点：

今年以来，无论是我国对美国的出口增速、还是美国从中国的进口增速，相对于整体出口和进口形势而言都明显更加低迷，显示中美关系造成的政策调整对我国出口造成了一定负面影响。以美国公布的数据为例，2019年一季度美国总进口增速为-0.1%，而从中国进口增速仅为-13.9%。若假设美国从中国进口原本应在美国进口中保持稳定比例，则中美问题对今年一季度的出口增速造成了3.3%的拖累。

不过，两个因素可能使得这一数据夸大了这一因素的影响，第一，部分出口可能通过转口的形式来规避关税，因而体现在我国对其他国家/地区的出口中，第二，考虑到在2018年企业存在抢出口行为，这也可能加剧了一季度我国对美国出口的下滑。此外，从国别结构看，我们也看到了一些贸易转移的线索，在美国的主要进口国家/地区中，在从中国进口较为低迷的同时，从越南、中国台湾、荷兰、法国、印度等的进口大幅增长。

因此，外部压力通过贸易渠道对我国经济造成的实际影响可能低于我们此前的预期。但是，随着国内资本市场的开放，外部压力对我国资本市场的冲击将进一步提升我国资产价格的波动性，甚至可能形成预期和资金流动的负反馈机制。根据央行最新公布的数据，今年一季度外资持有的股票市值增加了5322亿元，持有的债券市值增持了1072亿元，若扣除估值因素，外资实际增持股票2451亿元，外资实际增持人民币债券856亿元，较去年四季度明显增长。

那么下一步市场将如何演绎呢？最悲观的情形是外部压力叠加国内通胀压力，国内政策空间受限，那么未来可能会出现类滞涨的情形。若通胀压力可控，国内政策将暂停收敛，那么市场的流动性环境将相应改善，股债均有机会。还有一种可能性，自去年6月起，国内经济和市场已经经历了较长市场的压力测试，而且我国可以通过转口贸易等方式一定程度缓解外部压力的冲击，再考虑到外部压力对国内经济和市场情绪边际冲击力度的下降，从去年下半年的市场表现看，外部压力影响力确实也在下降。因此，政策不会太快调整，市场行情的演绎还是沿着之前的逻辑，只是幅度将有所收窄。