巴菲特的估值逻辑：20个投资案例深入复盘

--读书笔记 （七十七）

第四部分　经验总结（6）

第22章　我们能从巴菲特身上学到什么（之三）

C.让机会驱动你的投资风格

        在当今的投资行业，许多投资者把自己的投资策略定义为一种形式，诸如，“价值型”“增长型”或“事件驱动型”。巴菲特超越了这种策略定义；他不仅按照流动资产净值法选择标的，或仅仅投高品质的企业或仅仅投优先股。相反，他是把自己的投资策略与市场状况和个人投资计划有机地进行匹配。

        我们可以仔细看看巴菲特是如何做的。在他1961年年底的合伙人信函里，巴菲特详述了居于其合伙人投资策略核心的3种投资方式。第一种是“一般类型”：这是相比于其内生价值，被巴菲特认为价值已经大幅低估的证券。这包括大多数人们认定的经典价值投资方式：对与资产价值或利润相比，其价格更便宜的公司，只做长期投资。巴菲特说，这种价值低估的现象何时能够得到矫正，不会有明确的时间表，但从长期来看，他预期这类投资总体上是能够升值的。这种投资的可能结果是：投资者就其支付的价格得到很多额外的价值。巴菲特的经验是：这种股票是与市场相关联的，因此，当市场下降时，它的市值也会下跌；在市场上升时，这种股票就会获利。不过，鉴于它们是被低估的，所以，他预期这类股票会有一个较大的安全边际：当市场下跌时，这些股票的跌幅会小于市场的跌幅。

        第二个要论述的类别是“套利型”。这类公司的特征是：它们的财务收益率取决于公司的下述行为：兼并、清算、重组、拆分等。根据巴菲特的说法，这类投资对市场的依赖性要小得多，而且，他预期的是一个在10%～20%的稳定合理的平均收益率。因此，这类投资应该能大幅跑赢一个下跌的市场，但多半无法与一个强劲上升的市场相匹敌。而且，这些投资（不像被低估的那些类型）通常可以在一个可确定的时间内做完（与公司的相关行为基本同步）。  

        第三种巴菲特所说的投资是这样一种情形：合伙人要么可以直接控制被投公司，要么就是拥有足以对被投公司的运营产生积极影响的股份。虽然这种情形也可能产生于前述两类投资之一，但巴菲特这儿的关注点是对公司施加积极的影响，使它释放被束于下述科目的隐藏价值：资产、运营资金或（在后期投资）经营的改良。他称这类投资为“控股型”。

        实际上，他的总体目标是：以组合的方式，运用这3种投资类型，以图从长远角度跑赢市场。他说，他的希望是：在一个大幅下跌的市场中，所受损失要比市场小；在一个快速走强的市场中，能够与这个市场同步获益或只是比这种市场表现略差一点。巴菲特指的是要酝酿系列的投资机会，因为最佳的投资类型要依据市场情形而定，投资者必须能够识别市场变迁的迹象并借此进行调整，以便甄别最有希望的机会。虽然他考虑的投资类型比较灵活，但巴菲特始终坚持他的最低资本收益率标准。当不能以合理的价格购买一流的上市公司时，他就会投更多的兼并套利交易；当这些机会穷尽之后，他就会把眼光投向非上市公司。在1968年，在他无法找到符合其标准的机会时，他宁可向合伙人返还资金，也不愿意降低他的投资标准。如果巴菲特的投资要求是对低估值项目要有50%的安全边际 （相对于其内生价值），那么，在找到满足这种条件的机会之前，他一分钱也不会动。如果某个项目意味着，他对管理团队合理配置资金的能力，必须要有绝对的信任感，那么，他就绝对不会对此让步！

        这里所总结的经验是：投资者不应该逆市场强推某种投资风格；相反，他们应该构建适于不同市场环境的不同投资风格的专业知识。在机会出现的时候，能够及时抓住机会；同时，在看不到机会的时候，不要降低投资标准而为之。