2004年11月26日 12时39分31秒

“天下没有白给的馅饼，地上没有免费的午餐”。这个简单的道理大家都懂。

但是人们又是幼稚的，因为我们相信这个世界上有免费的东西，这种信仰是危险的，尤其当我们致力于可持续增长时，我们不能简单而幼稚地幻想能够免费地获得稳定的经济环境。

笔者可能是较早提出加息无益于降低房价的人，当时经济学家们的普遍观点是：“加息能够增加购房者的贷款成本，打压他们的购房热情，最终通过降低购房需求来打压房价。”典型的经济学家的论述，因为他们相信“边际效益和边际成本相等时效益最大化的规律”。无奈这种规律本身是排除了风险因素的。经济学家从来不考虑风险因素，他们的脑海中只有“成本”和“收益”。因此，他们认为：成本上升时，收益会下降。几个月来，经济学家们有关加息的建议终于得到了央行的响应，中国加息了。

经济学家们还没有来得及庆祝他们理论的胜利，就先发现了他们理论的缺陷：房价不仅没有下跌，反而上涨。在他们百思不得其解的时候，让笔者来谈几点看法吧。

一、加息与房价的无关性：金融学不考虑“成本”和“收益”的问题，而只考虑“风险”和“收益”的问题。我们认为金融市场会自动地将各项资产的风险和收益进行合理的配比，并由此决定了各项资产的融资成本。也就是说，如果你有一项收益很高、风险很低的资产，你肯定能够获得很低的融资成本；如果你有一项收益很低而风险很高的项目，你将必须承担很高的融资成本。因此，融资成本和投资对象的收益是无关的。

提高贷款利率只是人为地提高了购房者的融资成本，却没有改变房产本身的预期收益和风险。所以，加息不能打压房价。这是加息与房价的无关性。

二、加息推高房价：我们还需要论证加息有助于提高房产价格才能够领悟其中的道理。房产其实是一项期权：持有房产的人，有权每年从自己的房产中以固定的价格获得基础消费的权利。这个固定的价格相当于房屋的物业管理费，这个基础消费指的是“居住的便利”。这项权利能够有效地对冲今后全国物价上涨的风险，因为“居住的便利”是基础的消费，只要物价上涨，这项基础的消费也会上涨。所以，只要投资人对未来物价上涨存在预期，就会继续持有或者买入房产，对冲掉未来通货膨胀的风险。一旦我们将其定义为一项期权，我们就会发现：无风险利率越高，期权价格也就会越高。所以，加息有助于推高房价。

三、过热的根源：经济过热的根源在于“美元不负责任的贬值和人民币负责任的稳定”。世界上其他各国货币都对美元出现了大幅度的升值，而我国的人民币则始终保持和美元的稳定。这就造成了所有用人民币表现的资产被低估了，市场是敏锐的，投资人很快会捕捉到这个机会，通过立即购入人民币表现的实物资产，可以防止手中的人民币和美元一起贬值，这就是推高房价的重要原因。

四、未来的展望：美国政府刚刚提高了8000亿美元的国债最高限额，看来他们打算进一步通过发行国债来弥补巨额财政赤字。美国政府的各级官员都无一例外地表示：美国支持强势美元。世界上没有免费的午餐，当然也没有免费的强势美元。为了实现强势美元的目的，美国政府希望其他国家更多地够买美国国债，这样就可以帮助美国“免费”地度过难关。格林斯潘甚至在谈到强势美元政策时，用调侃的口吻说道：那些没有防范美元下跌风险的投资人应该已经受到严重的惩罚而不再出席记者招待会了。

而我国加息之后，虽然提高了购买房产的融资成本，却也降低了房产投资的风险，最终推高了房产价格。（周洛华）