证监会公布了《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》，深交所修订并发布了《深圳证券交易所创业板股票上市规则（2020年修订）》等一系列规则。经梳理并解读发行规则，归纳出以下主要变化和影响，供大家参考。

No.1

主要变化

发行定价方式市场化，不设行政性限制，建立了以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制。这次新颁布的《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》与《深圳证券交易所创业板首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》还对《证券发行与承销管理办法(2018修订)》和《首次公开发行股票网下投资者管理细则（2018年）修订》做了进一步补充和说明。

1. 定价方式

在定价方式方面，创业板注册制提供了三种首发定价方式：

（1）初步询价确定发行价；

（2）初步询价确定发行价区间后，通过累计投标询价确定发行价；

（3）首发股份数量在2000万股（份）以下且无股东公开发售股份可以采取直接定价制度。

前两种方式参照科创板定价方式，第三种直接定价的方式借鉴了原核准制下创业板定价方式，这也是基于创业板主要服务的是类型多样且小盘股较多的成长性创新创业企业，而直接定价可以使得发行定价效率得到提升。但与此同时，新规也对直接定价方式作出了限制，直接定价方式下，新股发行价不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率或发行人境外市场价格，若超过或发行人尚未盈利的则应当采用询价方式。

2. 网下配售发行价格确定网下配售发行价格的确定

在发行价格确定方面，新规提出了要充分参考同行业上市公司二级市场平均市盈率，充分参考公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金的报价。在网下询价对象方面，新规只允许向专业机构投资者（证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者和私募基金管理人等）进行询价，这就意味着网下询价定价权将主要由机构投资者掌握，原核准制下可以参与询价的一般企业和个人投资者将退出。

3. 网下初始发行比例

在网下初始发行比例方面，新规较原核准制下的比例提高10%，同时规定尚未盈利的发行企业的网下初始发行比例不得低于80%，如此一来，投资期限更长、风险承受能力更强的网下机构投资者将因此受益。

4. 回拨倍数和比例

在回拨倍数和比例方面，新规把原核准制下的20%、40%回拨比例降低为10%，20%，目的是使网下获配比例进一步提高。

5. 优配对象配售份额

在优配对象配售份额方面，原来规定的是不低于本次网下发行股票数量的40%，新规将此提高至70%，并且将企业年金基金和保险资金增加为优先配售对象。

6. 战略配售

在战略配售方面，新规进一步明确了战略投资者的范围，取消了战略配售的门槛，并允许高管和员工通过资管计划参与战略配售。

综合以上网下询价对象、网下初始发行比例、回拨倍数和比例、优配对象配售份额和战略配售对象的改变，我们不难发现，新规使得创业板首发配售明显更有利于网下、更有利于中长期机构投资者，另外，信公君注意到，在此次排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后，将进一步提高创业板的定价专业性和机构投资者的中签率。

No.2

重要影响

1、创业板发行与承销制度进一步完善，助力存量市场注册制改革平稳过渡

《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》（以下简称《特别规定》）   对注册制下创业板发行与承销制度进行了重要补充。《特别规定》的制定既借鉴了科创板的改革经验，又结合了创业板存量市场的特点，为创业板发行与承销基础制度改革做好衔接，从而助力创业板存量市场注册制改革的平稳过渡。另外，按照核准制有关规定取得核准批文的企业，仍适用原来的创业板发行承销制度，不适用《特别规定》。

2、借鉴并优化科创板现行规定，增强创业板发行制度的针对性和包容性

科创板在市场化定价、配售制度等方面积累了众多成功经验，《特别规定》将其推广到了创业板。首先，《特别规定》在网下询价对象和网下初始配售比例方面的规定与科创板保持完全一致，且同样规定向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金优先配售。可见，注册制实施后创业板首发配售将明显向网下倾斜，且排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后，创业板定价专业性将有所提高，机构投资者中签率也有望明显提升。其次，《特别规定》同样引入了市场化的询价定价机制，在专业投资者的充分博弈下，首发定价将更接近公司的公允价值，从而更好地发挥资本市场融资功能。另外，在借鉴科创板经验的基础上，《特别规定》同样针对创业板存量市场的特点对发行承销制度予以了优化，并使其包容性得到提高。例如，由于创业板主要服务的成长型创新创业企业中包含较多的小盘股，为提高发行效率，《特别规定》仍保留了首发股数2000万股以下且无股东公开发售股份的公司可以直接定价发行的制度。同时规定，直接定价的不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率以及境外市场价格，尚未盈利企业也不得直接定价，以鼓励发行人通过市场化询价确定发行价格。

3、发行配套制度进一步完善，保障创业板市场化IPO顺利推进

继此前证监会明确“拟对未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业、高价发行企业实施保荐人相关子公司强制跟投的制度，其他发行人不强制跟投”之后，《特别规定》对创业板注册制下的发行配套制度进行了补充。战略配售方面，《特别规定》未对IPO公司实施战略配售设立门槛，同样允许高管和核心员工通过资管计划参与战略配售。另外，《特别规定》对设置超额配售选择权不设门槛。整体来看，创业板在发行配套制度方面获得了比科创板更大的灵活性，这也与创业板上市公司类型多样、存量市场相对成熟等特征相适应，有利于保障创业板市场化IPO的推进。为应对市场重大变化导致大量弃购，从而加重包销风险的情况，《特别规定》新增两项备用制度：一是允许发行人和主承销商要求网下投资者缴纳一定数量保证金；二是如果投资者弃购数量较大，可以就弃购部分向网下投资者进行二次配售。