转载： 《中央日报》  

   主持人：韩雪萌
　
　嘉宾：中国社科院金融研究所副所长 王松奇

　主持人：根据大陆央行的统计数据，今年9月末大陆M2余额为69.42万亿元，同比增长19%，引发了业内对于未来货币泛滥的担心。一些经济学家认为，过去10年M2已增长450%，如果延续的话可能引发通胀、货币贬值、资产泡沫大量积累等严重后果。对此，您怎么看？
　
　王松奇：M2/GDP是常用的衡量金融深化的指标。即广义货币(M2)与国内生产总值(GDP)的比率。通常认为，这一指标比率反映了一国经济的金融深度。但M2/GDP比率的大小、趋势和原因则受到多种不同因素的影响。通常来说，该比值越大，说明经济货币化的程度越高。目前，市场上的说法是，我国M2是GDP的1.8倍，而美国只有0.6倍，日本、韩国不过是1倍左右。由此认为，中国大陆的货币超发是引发通货膨胀原因，这样的比法是极端缺乏经济学常识的。
　
　实际上，M2/GDP的比率，在亚洲，香港一直是第一的，中国的比率并不高。在1999年，日本就达到了2.43，最高时在2000年达到2.44，2007年，日本的比率在2.01，而众所周知，近年来，日本经济一直深陷通货紧缩的漩涡。事实上，大陆M2/GDP的比率在亚洲就比韩国高，比值长期处于很低水平。现实中，不同经济体的M2/GDP的比率在测算时由于不同经济体所包含的金融机构的口径不完全一致，M2包含的统计口径也不完全一致。因此，简单化地进行国别比较并不科学。就M2/GDP的比率，上个世纪90年代，易纲、谢平等就有了论述。
　
　那些说中国货币超发的言论是不属实的，我认为中国的货币没有超发问题。要判断是否超发，首先就要弄清超发的概念，即在什么情况下，可称为货币超发。当货币供给量超过实体经济需求，为了纯粹刺激经济，增加货币供给量，才叫货币超发。从我国货币供给的渠道和机制看，不存在超发。纯粹的超发问题，只有用中央银行的钱购买国债、进行赤字预算、提供再贷款时，才会有超发。大陆财政收入稳定，不存在用中央银行的钱弥补财政的窟窿，因此，不存在超发问题。此外，在大陆，货币是中央银行发行的，为指导中央银行货币发行工作，1994年全国人大专门制定了《中国人民银行法》，其中第二十九条规定：中国人民银行不得对**财政透支，不得直接认购、包销国债和其他**债券。也就是说，**都无权从央行借钱，更不可能让中央银行增发货币，从法律上杜绝了主动超发货币的制度基础。
　
　再从渠道看，大陆的货币投放主要有两个渠道：商业银行信贷渠道和购买外汇渠道。用信贷规模直接控制每年的信用供给量是目前大陆货币政策工具中的主要依赖手段，大陆的货币投放都是通过商业银行信贷的渠道出去，通过商业银行的渠道基本没有增发问题。但除此之外，大陆有一个特殊情况，是强制结售汇制度。我们购买外汇，实际发行基础货币，这存在一个超发货币的因素：即中央银行以基础货币在外汇市场里大量购汇，以维持稳定的汇率目标，但这个增发渠道都有紧密的工作做对冲。因为，当国家外汇储备迅速增长时，为了保证人民币汇率的稳定，货币当局必须使用金融工具，如正回购、发行央行银行票据，以对冲过多的外汇占款。因此，也不存在超发问题。
　
　主持人：有另外一种说法是，货币超发有“倒逼机制”的原因，您看有这方面的因素吗？
　
　王松奇：“倒逼机制”是中国上个世纪80年代中后期出现的概念。当年全国信贷规模实行指标控制，全国各地有大量的国营和地方国营企业，这些企业在遇到资金困难时就找当地的银行，当地的银行如果不满足他们的贷款需求，这些企业就以停产停工和工人闹事来威胁地方**，地方**于是派出高官到北京来找人民银行总行，总行又反过来通过放松指标等方式解决这些企业的安定团结贷款要求，有金融研究界的老同志把这种现象概括为中国信贷投放的倒逼机制。现在人们在研究货币超发问题时再提倒逼机制一说似乎有些转意，即现阶段的货币供给倒逼主要源于中国的强制结售汇制度，中央银行为购买外汇必须投放基础货币，这种外汇管理体制下的货币供给机制是一种自动机制。但货币供应的被动机制同经济学意义的“货币超发”并不能等量齐观。中央银行如果一手通过购汇投放货币，另一手又通过发行央票将货币从流通中大体等量地收回形成央行负债，那么，现实流通中的货币量就不存在超发的问题。1999年央行负债仅为3.5万亿元，但到2009年这一数字已扩至24万亿元。10年时间额外增加的20多万亿元央行负债与中国外汇储备此时期增加的规模大体抵平。衡量货币是否超发涉及复杂的货币需求理论分析，我们这里只要把握简单的判别标准即看流通中的企业、家庭、商业银行和国外部门到底增加了多少超过社会总供给能力的货币就行了。央行负债是央行账上的货币，它不在流通中，自然也就无所谓超发之说。从以上简单分析可见，传统信贷倒逼机制的体制基础在中国已成为历史，现实央行购汇投放货币又得到及时对冲，因此，央行货币超发是由倒逼机制造成的说法其实也不成立。
　
　主持人：按照美国第二轮定量宽松货币政策，到2011年6月底以前购买6000亿美元的美国长期国债，以进一步刺激美国经济复苏。外界认为，这会使我国面临热钱压力，您怎么认为？
　
　王松奇：关于美国第二轮定量宽松货币政策，全球对美国的批评是一回事，产生什么影响是另一回事。主要问题还是在美国货币政策调节方向和中国正好相反，美元越来越便宜，美国利率越来越低，美国通胀越来越低，它要治通缩，而我们国家是管理通胀。我们要解决热的问题，它要解决冷的问题。美国出台第二轮定量宽松货币政策，我认为从理性经济学家角度，在面临中期选举、国内压力很大的情况下，奥巴马**采用购买国债的方式拉动国内需求，增加就业，从经济学的角度来说是没错的。虽然很难完全凑效，但根据传统调节经验来说，大体会产生积极作用。
　
　这一政策对中国的影响，我认为是心理影响大于实际影响。因为中国实行严格的资本管制。6000亿美元，放在全世界盘子上，就像撒胡椒面一样，有多少到中国不一定。对国际投资者来说，现在人民币资产可以说是目前全球投资中最安全、最有吸引力的。特别是央行重申汇改以来，人民币汇率弹性明显增强，企业和个人资产本币化、负债外币化有进一步扩大的趋势。中国经济良好的基本面以及人民币本身存在的升值趋势，均成为吸引国际投资加速流入的重要原因。但是正如央行副行长易纲在某次讲话所说的那样，中国跨境资金的流动大部分是合法合规的，是合理的，在中国国际收支平衡表中是可以解释的。当然，也不排除部分违法套利的资金混入。中国资本项目目前还没有完全实现可兑换，还没有完全开放，所以流入中国的热钱只能通过经常项目、FDI、个人等渠道流进来，当然也有通过地下钱庄流进来的。但在资本管制下的热钱和在资本完全可兑换情况下的热钱，实际上是很不一样的。虽然中国是国际热钱关注的理想地方，但大规模热钱进来很困难，即使进来，汇出利润就更难。也就是说，在资本项目管制下，热钱的进出都很难，实际进不来，进来出不去，像关门打狗一样。因此，关于热钱的讨论，有很大程度是媒体找题材的炒作，事实上没有那么严重。
　
　主持人：货币供应量的规模以及增速引发人们对通胀的担忧，对央行的货币政策操作也形成了压力。您认为央行应该如何采用货币政策工具的组合，以管理当前的通胀？
　
　王松奇：稳定物价是央行货币政策的首要目标，因此当前的通胀压力，肯定会给央行货币政策执行带来挑战。但实际上，目前的通胀没有什么问题，需要扩大对通胀的容忍度，通货膨胀到5%或者6%都没什么。过去中国有过这样的历史，1993年和1994年中国经历了一波很高的通货膨胀，CPI最高达到了24%，之后大陆**痛下决心治理，三年之内把物价指数降到2.8%。我们经历过，也很平稳。我认为，当前的通胀，主要不是货币原因，而是全球因素。农产品、菜价上涨不可怕，中国是小户自耕农制度，有自动调节机制，再加上一些行政手段的运用，3到6个月肯定能调整过来。我国货币投放是现金发行，通过投放基础货币，自动生成。这样的货币供给机制，决定了不存在巨量超发问题。但这轮通胀，有货币贡献率。投资大量下去，要转化为消费型货币。如果消费品没有出现结构性增长，对比关系变化了，消费品价格就涨。
　
　管理通胀，央行得心应手的还是调整准备金率这样的数量型工具。数量型工具影响一般是一次性、有针对面的，后果也是可以控制的。像利率、汇率这样的价格型工具，在使用时要非常慎重。管理通胀，汇率比较有效，但目前在汇率型手段不能轻易使用时，央行只能通过利率和数量型工具的结合管理流动性。
　
　主持人：中共中央政治局会议决定，明年的货币政策将由适度宽松转向稳健，您如何解读货币政策的转变？
　
　王松奇：2011年货币政策从适度宽松转向稳健，其实质意义只是官方提法的变化，因为与2009年比较，中国的货币政策2010年实际上已经是从适度宽松转向稳健了，也就是说，实际比理论先行了一步。货币政策的主要特点一是短期、二是微调，货币政策调节方向总是以不同时点为初始状态两个时期松紧程度的对比，2009年很松，2010年适当收束，那就是开始从紧了。由于10月份CPI4.4%指标的刺激及对年底之前及明年上半年物价上涨的担心，中央公开改变说法，将货币政策提法从适度宽松重新定义为稳健，这表明2011年货币政策的基调以收紧为明确特色，对信贷规模收缩、货币供给增长率控制以及升息手段的再运用都埋下了伏笔，甚至放任人民币升值速度加快的可能性也不排除。中国**历来的宏观政策都以保增长调结构为基本偏好，现在通胀压力大了，老百姓不满意了，我们又力图在货币政策上收紧一些，通过货币供给的源头控制社会总需求的扩张速度，不给那些动辄指责**政策失当的人留下口实。但在实际操作中，强调稳健就是在稳中在降低扩张速度中仍使经济保持健康较快的势头，不会让经济增速过低，使全社会能在财富增长较快的状态下从从容容地调结构，踏踏实实地处理各种矛盾。
　
　关于2011年货币发行规模，信贷应该和生产规模连接，在直接融资不发达的情况下，货币发行应该和流通需求相适应，信贷规模一定要和实体经济需要相结合，我觉得不应低于7.5万亿元，这样对实体经济发展更有利。放款由商业银行决定，只要商业银行资本充足率、存贷比、拨备覆盖率等指标达标，就不能限制。