自中国ZF2009年启动应对金融危机的宏大经济刺激计划以来，中国地方ZF积累了大量债务。这一问题人们早已意识到。但直到现在，这场“狂欢”的全部后果才逐渐清晰。
情况不太好。中国首次针对地方财政状况开展的审计显示，各地方ZF的债务总额达到10.7万亿元人民币（合1.656万亿美元），相当于中国国内生产总值(GDP)的近30%。其中有许多贷款被认为质量不高。总体上，它们可能会导致银行系统不良贷款激增。
债务总额激增的主要原因，是金融危机之后地方ZF在财政方面的限制得到放松。中央ZF建立了所谓的地方ZF融资平台，默许地方ZF绕开一项限制它们从银行贷款的规定。这一政策催生了隐性的债务积压。一位中国官员表示，这些债务中有许多投资去向不够明智，投入到了监管松懈的项目中，其中大约四分之一无法产生收入。
诚然，中央容许地方ZF沉湎于无节制的、导致负债的挥霍，是金融危机后中国经济反弹的一个关键原因。银行资本为ZF刺激方案充当了某种形式的力量“放大器”。然而，问题如今正浮出水面。从目前情况看，一些地方ZF从银行大举借贷，它们认为，自己造成的财政问题越大，中央ZF最终为其纾困的可能性也就越大。许多地方ZF现在可能已无力偿还欠下的债务。

中央ZF不太可能坐视不管，任由大量地方ZF融资平台垮掉，一个重要原因在于：这会给国有的金融部门造成极大冲击。但是，中央ZF也必须对不负责任的地方ZF财政体系加以控制，以避免问题进一步扩大。
答案不是停止地方ZF从外部融资，而是要确保他们负责任地融资。应当允许他们发行债券，而不是从银行贷款。这种做法要求地方ZF的财政状况更加透明，也会迫使地方ZF更加自律，有可能促使他们作出更好的投资决策。
赋予地方ZF更大的财政自主权，或许不是北京方面的首要任务之一。然而坚持不这样做，可能会维持一个浪费、不负责任的体系，它所构成的财政风险眼下已非常明显。
译者/何黎