从今年夏季开始，欧元区开始出现了逐步分化的趋势。

　　——银行再度不愿同业拆借。7月起，银行间同业拆借利率与无风险利率之间的差额迅速扩大。流动性充足的金融机构更倾向于将现金存入欧洲央行，而非在市场上放贷。而欧洲央行则不得不重启各银行的直接贷款程序。尽管当前不像2008年金融危机时那样严重，但本质上是相同的。问题源于欧元区内部。

　　——欧洲央行对南欧企业的贷款利率比北欧同类企业高。此举严重破坏了单一市场的核心理念，令危机的形势更加严峻。面对这一趋势，北欧银行监管当局非但没有加以阻止，反而大力限制北欧银行对南欧的业务。

　　——国际投资者认为南欧国家的ZF债券不再与北欧ZF债券享有相同的资产评级。这一问题不仅影响到价格风险，而且还标志着投资者态度的重大转变。如果这一问题继续影响对南欧国家的贷款，就会危害这些国家的清偿能力和经济复苏。

　　欧元区正在逐渐分化，其主要原因在于银行和ZF之间的相互依存。欧元区银行持有大量ZF债券，通常由本国ZF发售，因此容易受到主权债务的影响，反过来，ZF自身有责任拯救本国金融机构，因此也容易受到银行危机的冲击。本轮危机的整个过程都表明，ZF与银行之间的相互依存是导致体系脆弱的根源。

　　对此有三种可能的应对方案。一是如果主权债务市场受到威胁，依靠央行进行干预。英国的预算问题比西班牙更严重，但是英格兰银行肯定会阻止买卖英国债务的投机活动，此举足以重振投资者对英国国债的信心。但欧洲央行既没有这种职权范围，本身也并非最后贷款方。虽然欧洲央行购买了意大利和西班牙的国债，但在其内部都遭到了强烈反对，这种行为也不大可能持久。

　　实际上，欧洲央行缺乏正确的决策机制，无法使决策令所有国家都满意。虽然新建的欧洲金融稳定基金更有利于制定此类决策，发挥类似作用，但筹措的资金有限。如果只是出于宪政原因就改变欧洲央行的职责范围和结构，德国就不会接受。

　　二是通过调整资本结构，打破各国银行体系之间的壁垒，巩固各国银行的实力，摆脱主权债务拖欠造成的过度影响。如果银行系统的资本设置合理，所持的资产多样化，具有相同的监管和存款保险制度，那么欧元区的形势就会有所好转。银行就能避免本国主权债务的过度影响，ZF也无需承担责任，拯救本国银行。但是，欧洲领导人不愿放弃对本国银行的支持，因此恐怕没有足够的胆识完全接受这一提议。资产重组详情即将公开，届时公众将看到形势会如何发展。

　　三是通过监管和欧元区国家之间提供相互担保，来降低ZF的风险。先是结成预算联盟，再升级成共同发行债券，由所有参与国共同提供担保，即所谓的欧元债券。如果要总结一下欧元债券的原则，那就是所有国家都从共同的发债机构借款，然后由发债机构代表所有国家放贷，各国承担连带的担保责任。实际上，引入欧元债券就意味着一国可以让邻国花本国纳税人的钱，如果没有事前控制邻国的预算决策，这种做法简直不可思议。要想达成这一体系，对于自视为担保人和从担保中受益的国家而言都是非常艰难的政治决策。但是，这可能是三种方案中最可行的了。

　　尽管当前ZF很可能会选择某一方案优先考虑，但是实际上这三种方案是互补的。当然，即便只采取其中一种方案也具有积极意义。这将表明欧洲开始超越小修小补，重返建立货币联盟的基本原则，从而重振投资者的信心。