外汇市场周四的走势令人困惑，而债市难辞其咎。

影响当日市场走势的有两大主流因素，一与债市相关，另一个则与日圆相关。这些因素推动各种货币走向不一、掩盖了因果、破坏了常规相关性，简直令交易员抓狂。

自美国联邦储备委员会(Fed)开始讨论缩小刺激计划规模以来，投资者已逐渐意识到债市的这轮大牛市或许即将终结。过去几周来，美国国债遭抛售，10期美国国债收益率上升了50个基点。

而市场情绪的转变周四经历了最严峻的考验。尽管新兴市场大幅下挫，10年期美国国债收益率仍轻松维持在2.0%上方，而以往新兴市场走软通常导致资金大量涌入被视为安全资产的美国国债。

这似乎表明市场已开始做出应对∶无论Fed将在夏天还是年底缩小刺激计划规模，债市投资者和新兴市场交易员都知道“量化宽松”的好日子已经结束了。

实际上，周四市场还出现了个新情况∶欧洲在刺激经济增长方面也毫无新意。欧洲央行(ECB)行长德拉吉(Mario Draghi)认为欧洲金融业前景风险较低并强调一些数据显示经济表现出积极迹象，这预示著欧洲央行似乎不太会采取更多宽松措施。谁也不认为欧洲央行将在利率政策或经济前景评估方面做出重大改变。仔细阅读德拉吉的讲话，就会发现没什麽新意。不过，通过降低人们对欧洲央行采取更多宽松措施必要性的预期，德拉吉传达了他个人版的“收缩”。受此影响，欧洲债券收益率大幅上升。在过去，欧元区债券收益率上升有著不同的含义，即市场对偿付能力的担心加剧；但相信现在这则是表明所有市场债券收益率不再下跌的另一个迹象。

周四股市下挫，但当然并非是自由落体式的狂跌。从10年期美国国债收益率的稳定走势来看，投资者并未出逃，也没有大举买入美国国债寻求避险。

所有这些都似乎显示资金开始大转移，从债市流出进入其他市场∶首先是短期债工具，最终是股市。这对七大工业国(Group of Seven)有利，但对新兴市场却不是什麽好消息。

但矛盾的是，从全球经济走势来看，债市投资者的担心未必有道理。美国经济复苏乏力，欧元区经济仍在萎缩（尽管速度小幅放缓），而且更重要的是中国经济增长放缓。过去20多年来高速增长的中国经济正在显著放缓，这意味著铜、铁矿石、水泥和其他大宗商品的市场需求将进一步下降，从而将削弱一些大宗商品国家和新兴市场国家货币的需求。

尽管全球经济增长前景令人担忧，美国国债收益率依然稳步走高，欧元区债券收益率也在攀升。在发达国家推出宽松货币政策後涌入高收益澳元、兰特和比索债券市场的投资者显然越发感到紧张。这肯定是导致一些新兴市场债市跌幅超过其他市场的区域性原因，但鉴于Fed和欧洲央行不太可能采取更多宽松货币政策，这些债券市场的整体前景并不看好。

此外，由于出口需求下降，大宗商品出产国和新兴市场国家货币对投资者的吸引力远远低于美元、欧元和英镑。

而在市场长期趋势发生转变之际，市场短期主要趋势，即大规模日圆空头头寸也突然发生了变化。随著日圆大幅反弹推动多种日圆交叉汇率大幅下挫，周四美元跌破了96.00日圆。澳元兑日圆、新西兰元兑日圆的跌幅超过1.25%，这也加大了澳元和新西兰进一步下挫的压力。

正如高收益率和大宗商品需求推动了投资者对这些货币的兴趣一样，在买入这些货币的同时卖出日圆也将提高这些货币的估值。持续六个月的做空日圆操作并未扭转，但日本各个市场出现的跌幅已足以迫使一些投资者消减日圆空头头寸和新兴市场国家的货币头寸。

因此，周四有更多投资者开始解除长线头寸，从而加大了日圆的需求以及日圆交叉盘面临的压力。这令市场感到意外。

这也正是?什麽说周四的市场走势并不仅是美元引起的。无疑一些美元多头头寸被解除，一些美元多头在周五数据公布前感到有些紧张。但别忘了，德拉吉在未提供新的卖出欧元理由的同时，也当然没有给出买进欧元的理由。

因此对周四市场走势的最佳诠释是受利率前景和日圆意外波动的影响。即使周五的数据略微令人失望，如果债市不反弹，那麽相信周四的市场行情还将继续。如果就业数据格外强劲，全球债市肯定将会出现大幅波动。