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作者：托尼朱
最近苏宁云商的上涨也伴随着许多卖方研究员开始发短信，说“继续强推苏宁云商”。卖方行业的悲哀在于我们总是在加强某种趋势，在看到趋势起来以后开始推荐，而在股价上涨之后又开始去take credit。不过我也很“厚颜无耻”的说一句，在8月22日我写过一个苏宁的销售邮件，从美国Best Buy的回归看苏宁云商的入口价值，当时我的核心观点是，许多人没有想到苏宁的实体店将成为一个重要的入口。毕竟电子产品越来越复杂，我们需要走进实体店去体验，去学习各种的功能。而过去的经验是实体店仅仅作为一个体验的作用，大家回头又去京东上下单。但Best Buy的线上和线下同价，让消费者打破这种习惯，直接在实体店的网上下单。毕竟实体店的售后服务也更好。苏宁的股价从8月22日的7.53也一路上涨到了昨天的13.21，几乎翻倍。作为一个卖方，我也要像大家一样来take credit，当然，这并不是我今天邮件的重点。

苏宁的上涨，给了我一个对于投资更深的思考，那就是估值体系的破坏是导致股价上涨最强的催化剂。什么意思呢？苏宁本来是一个零售公司，但随着O2O的出现，苏宁变成了一个移动互联网平台的公司。苏宁可以做线上和线下，可以有自己的银行，甚至做自己的游戏，智能电视等等。当一个公司的主营业务突然出现变化的时候，就打破了常规的估值体系。苏宁已经不能按照一个零售公司来估值了。那么该怎么估值呢？市场也没有人知道。而往往这个时候，公司的股价就会没有上涨的边际。因为他不会因为涨了50%之后有人认为估值已经高于行业70%，应该卖出。这就是Re-rating的威力。从历史上看，有许多主营业务突然发生改变的公司出现过估值上的Re-Rating。比如苹果，本来是一个卖电脑的公司，但随着iPhone, iPad的推出，苹果变成了一个消费电子股，在估值的re-rating发生后，股价也出现了波澜壮阔的上涨。Netflix，从一个DVD租赁公司变成了智能电视，股价也是出现巨大的上涨。再早一些可以回归到当初段永平1美元以下大量买入网易的时候。那次他和丁磊喝咖啡，丁磊告诉他网易要做网络游戏了。这时候的网络游戏还是新兴行业，段永平明白网易从之前单纯的门户网站变成网游公司了。而之后股价也是上涨了40倍以上！

另一个让我思考的是要买“有着翅膀”的价值股。研究员做股票推荐的时候，最喜欢说的一句话是估值修复。然而如果没有外界的触发因素，估值往往很难修复。为什么一个股票的估值要从8倍无缘无故的回到10倍呢？或者PB要从0.8倍修复到1倍呢？估值便宜是硬道理，是投资的安全边际。但估值的修复需要有外界的触发因素。也就是带着翅膀的价值股。比如苏宁，在过去两年股价下跌的时候，许多人推荐过，都说便宜，但股价毫无反应。直到今天，有了入口端价值，有了移动互联网的整合后，开始了估值的上涨。当然，估值便宜的原因就是没有催化剂，所以这个问题也很难辩证的去看。

另今天还附上了托尼朱8月22日关于苏宁和百思买比较的思考文章，没有任何的改动，供大家参考


2013年8月22日

记得去年圣诞节回美国的时候，我和太太去家里附件的Best Buy买一个mini iPad，找了半天居然找不到一个能帮我们找到iPad的营业员。整个偌大的店铺，在圣诞节的最火热的时节，却看不到多少客户。那天我跟太太说“看着吧，这个公司要破产了。”然后，我以为这个故事就这么过去了。昨天我在CNBC上突然看到了Best Buy的最新新闻，Best Buy公布了非常强劲的二季度经营数据：收入小幅下滑0.4%至93亿美元，但是网上销售增长10.5%至4.7亿美元。美国本土销售持平至78亿美，海外销售下滑3.2%至15亿美元。本土同店销售额下滑0.4%，比去年同期1.6%的下滑要好。而海外同店销售下滑1.8%，比去年同期11.3%的下滑大幅提高了。最最重要的是，公司的利润增长了21倍至2.66亿美元，而去年同期才1200万美元。这个利润的大幅增长来自于成本的削减和重组。

毫无疑问，这个数据大幅超出华尔街的预期，股价大幅飙升13%。事实上，Best Buy是2013年标普成分股中最牛的股票之一！

是什么造成了Best Buy的上涨，而更重要的是Best Buy的复活是否能在苏宁上复制？我们把时光回拨到2012年年中，那时由于糟糕的业绩，自从1985年就加入公司，从底层销售做起，最后做上CEO位置的Brian Dunn离职，而不久之后公司的创始人和主席Richard Schulze也被赶下台了。2012年的9月，公司聘请了出生于法国，曾经运营过魔兽游戏，又在旅行公司Carlson做过CEO的Hubert Joly为公司最新的掌门人。Hubert一上来就发现公司的重大问题：收入不是问题，而是利润。大家也看到了Best Buy在去年2季度的销售依然有93亿美元，但是利润才1200万。庞大的运营成本是公司巨大的负担。于是，自然而然的，Cost Cutting是他上台后的最重要战略。于是，Hubert Joly在11月份宣布了“蓝色预期”重组计划，包括关闭门店，削减门店面积，把一些像CD那种不受欢迎的产品削减。他们同时宣布了7.5亿美元的成本削减计划。

同时，大力发展线上业务。Hubert Joly认为，Best Buy的线上收入可以增长2.5倍，将让他们成为亚马逊很强有力的竞争者。关于大力发展线上业务，他做了几个改革。从节约成本的角度，他让Best Buy的发货不是从统一的发货中心，而是从就近的门店发货，这样会节约一部分的物流成本。从价格的方面，Best Buy在客户购买产品时，让客户能够价格匹配19家线上和本地的零售商，包括亚马逊，新蛋，沃尔玛和Sears等大卖场。而从发货时间上，Best Buy的用户可以在下单之后几个小时内就去指定的门店提货，这个速度比亚马逊的一天内送达更快。而Best Buy从逻辑上将，能够更容易发展他的线上业务。原因很简单。以前客户都是去Best Buy体验，然后去亚马逊下单。一旦从价格和物流上Best Buy都做起来，客户就没有必要去亚马逊下单了，可以直接去Best Buy体验之后下单。而且对于许多电子产品来说，体验是非常重要的。一旦当你去Best Buy实体店购买了你想要的电子品后，消费者往往会额外买一些东西。比如某些电子品的配件，比如一直想要看的电影DVD。根据Best Buy自己的调研，客户额外购买商品的概率有50%。事实上，今年4月Best Buy和三星合作，在他们的500家店里开设三星体验店，销售平板电脑，智能手机和电视。Best Buy的线上市场份额虽然只有1.7%，但是如果通过线下实体店的体验带动线上销售，这将快速提高他们的市场份额。况且从售后服务看，实体店线上购买后能够很方便的退货，这对于购物的体验也很重要。

那么苏宁和京东的竞争是否会像Best Buy和亚马逊那样呢？从战略的角度看，苏宁也开始瘦身了，我们分析师预计苏宁今年将关闭373家门店，占总数的22%。而2013年上半年苏宁同店增长了11%，显示了门店关闭后的效率回升。而苏宁自己也围绕云商实施了组织架构，系统等一系列的变革。目前苏宁自己的战略已经向整个O2O方向发展。虽然从物流，服务上看和京东相比还有一些差距，但从绝对价格的角度看，苏宁已经不输给京东了。

其实在这里京东和亚马逊都有一个共同点：他们都不是价格最便宜的，但消费者已经习惯去他们网站上购物了。O2O的出现会导致这种消费习惯变化。从本质上将，消费者是没有忠诚度的，但是入口是很关键的。我以前一直去京东买东西。那时我的理解是京东既然是亏钱在卖，那么就是拿风投的钱在补贴我，这种另类的财富再分配为什么不参与呢。然后，现在我也开始发现，京东网购并不是最便宜的了。而对于苏宁，Best Buy这种实体店来说，他们的店铺就是重要入口！因为许多电子产品都需要体验，特别是未来消费电子品功能越来越多，而不是单纯过去买一个电视，买一个空调。比如智能电视，我可能需要实体店的人教我怎么用。在之前Best Buy，苏宁这种没有很大线上业务的时候，他们的营业员是没有动力让我享受这种体验的。因为他们也知道，我体验之后是去其他地方的网站上买了。但是Best Buy和苏宁在解决价格问题以及物流环节后，消费者有很大的动力在他们这里下订单。另一个非常好的例子就是苹果。苹果是没有加盟店的，都是自有的店。以前买手机的模式是去像上海火车站电子城这种地方，那里的店铺什么手机都卖。你告诉他价位，性能，他会给你推荐诺基亚，三星，摩托罗拉的手机。那是没有体验的。但是苹果的模式却是你可以去他的实体店体验，学习他最新产品的各种功能，然后在网上下订单。

归根结底，O2O的模式让入口变得重要，而苏宁实体店是重要的入口。然而苏宁和Best Buy相比还是有一些不同。比如Best Buy的实体店体验已经大力铺开，而苏宁还在step one降低成本，关实体店。另一方面，Best Buy在美国的实体店最大竞争对手Circuit City在金融危机中倒闭了，所以他们在实体店的市场份额可能会扩大（虽然市场本身在萎缩）。而苏宁依然面临来自国美的竞争。所以和Best Buy相比，苏宁的竞争格局更加恶劣。而最后，物流也是中国和美国的巨大差异。在本人在美国的体验中，美国的物流非常差，UPS是周末不送快递的，也不会事先手机约好时机，只是告诉你会在早上8点到下午5点之间投递。相反，国内的物流做得更好，会周末投递，而且打手机预约。从这种方面将，中国网购的空间比美国要大很多。从股价走势上看，Best Buy和苏宁股价都从2009年以来下跌了80%，Best Buy已经完成了底部的第一波反弹，苏宁是否也会跟随？

总结而言，实体店未死，而网购亏钱卖产品也是为了获得流量，从而转换成更高的估值上市。对于网购企业来说，他们上市那天就是市值见顶之日，因为二级市场投资者必须要盈利。如同当当，上市之后股价一路下跌。而亚马逊为什么能够如此强势？这个我会在之后的邮件中和大家交流。在我心中，亚马逊的伟大是不可复制的，而亚马逊也不仅仅是一个电商。