具体投资策略，我信服的是格雷厄姆和巴菲特的价值投资，但是在退出策略上有自己的思考。在买入端，我是价值投资，左侧交易，就是三个字—等、选、捂。

等：

等安全边际。安全边际先用现金流折现（DCF）估值。买股票的本质是买企业，企业的本质是现金流。大家定的折现率不同，最后的结果不同，一般是按无风险资金成本来定，比如国债收益率。这个模型中最难的是现金流怎么预期。DCF模型只适用于现金流比较稳定、可以预期的公司，主要就是金融、消费、医药等。强周期行业未来现金流很难预期，今年赚10个亿，明年可能亏20个亿，所以强周期行业不能用DCF来估值。按彼得•林奇的说法，强周期行业就是高PE、低PB时买入，低PE、高PB时卖出。高PE表明全行业微利或亏损，也表明供给端在去产能，当你观察到需求慢慢恢复时，这个行业就将开始走出低谷，表现为产品量价齐升。比如，经过限号政策调整了两年的汽车股，明显可以观察到SUV细分市场爆发，诞生了大牛股长城汽车。汽车股我在2011年买过江铃B，后来才发现犯了个错误，抄底强周期股不应该买优质稳定的企业，而应该买业绩更烂、估值更低的企业，弹性更大。如果我当年买的是长安B而不是江铃B，拿到现在的盈利至少有7~8倍，秒杀A股长城汽车，这就是低估的魅力，投资的经验值就是这么一点点积累起来的。

安全边际是首先能准确估出企业内在价值，其次是在这个基础上，买入价要打折，也即巴菲特所言“四毛钱买一元的东西”。以企业内在价值的价格买入，只能得到平庸的回报，要想得到卓越的回报就必须打折买。假如茅台(600519,股吧)今年净利润150亿，预估茅台未来20年DCF每股值300元，四折就是120元，五折150元以下就可以倒金字塔式建仓了，如果能在120元重仓茅台并长期持有，直接可以拿着养老了，跑赢市场和大多数基金是很轻松的。

只要等，总能等到的，甚至还会超预期。2008年我也买过茅台，当时设定的是100元，结果买完之后跌到了80元，市场一片哀鸣。A股不缺乏机会，几乎隔不了一年就有白送钱的机会，我们能做的就是耐心等待，静静地把钱捡起来。

2008年是一次大机会，我那年买了茅台、格力、招行，还有一些地产股，但遗憾的是三聚氰胺后的伊利股份(600887,股吧)错过了。当时伊利的市值跌得还不如一个楼盘，市场预期是伊利破产，但三聚氰胺是全行业的原罪，国家的意图是小惩大诫，肯定不会让伊利、蒙牛这些行业龙头破产的。我当时设定的建仓线是跌破5元，结果在6元多就止跌了，然后一路向上……

2011年也有一次大机会，我建立了一个B股组合，张裕B、丽珠B、江铃B、苏威孚B。除了张裕B踩雷了，其他三只股票在不到两年的时间翻了一倍。目前我把B股集中在张裕B和古井贡B上，无他，便宜就是王道。

2012年的大机会在中概股，我正好去美国出差待了一年，当时赶上中概股被浑水猎杀得鬼哭狼嚎，很多网游股不是跌破净资产而是跌破净现金值，而且这些TMT股回到A股，仅估值至少就能挪个小数点。虽然不懂科技股没有买到Tesla、奇虎这些大牛股，也没学会玩Call和Put，但一年近50%的收益也让我非常满意了。

所以，投资的基本功就是“等”，安全边际的计算很容易，但等到安全边际很难。巴菲特为了投资可口可乐，不但等了两年，而且读了可口可乐上市以来所有的年报，才在“黑色星期五”暴跌之后的1988年等到建仓机会。对于好公司，买入价格的不同决定你的最终收益率是平庸还是辉煌。中国有句话说得好啊，忍字头上一把刀，司马懿等了十年才等到高平陵之变诛曹爽的机会，才有三国归晋；日本的德川家康更是等了一辈子，才在垂暮之年一统日本，建立德川幕府。这些牛人穿越到现代炒股，我相信业绩也不会输于巴菲特的。

选：　　

选股，选商业模式，也就是选护城河。

关于什么是护城河，也有争论。我对护城河这个概念其实体会不深，我倾向于认为再强大的护城河，也必须有安全边际的保护，我不愿为护城河支付过高的溢价。巴菲特说他是70%的格雷厄姆、30%的费雪，很多人不信，觉得搞反了，其实不对，巴菲特买喜诗糖果、可口可乐这两家无与伦比的消费垄断型企业，也只肯出到15倍市盈率，这已经是他能接受的估值的极限，绝不是好企业就可以随便买！

根据一般理解，护城河有品牌、专利、网络效应、客户粘性等。例如客户粘性，有人统计过，一个人一生中换银行账户的概率比换老婆的概率都低；网游股，有的人宁愿离婚也不肯戒除网瘾。商业模式的护城河表现为企业强大的议价权，最终必须转化为漂亮的财务数据，最好能做到三高五低：1、高毛利率，超过30%，好生意；2、高ROE，超过20%，好经营；3、高增长率，超过15%，好前景；4、低库存；5、低费用；6、低资本支出；7、低有息负债；8、低股权融资。

一般制造业很难建立起牢固的护城河，我曾有个观点“硬件必须死”，主张投资者“脱硬入软”。A股的制造业公司护城河宽的也就是格力电器(000651,股吧)、福耀玻璃(600660,股吧)、宇通客车(600066,股吧)等寥寥几家。看看福耀玻璃，没什么高科技含量，1992年上市以来，年均销售额复合增长30%，ROE稳定在25%，毛利率35%，是高分红的现金牛。虽然资本支出较高，有重资产特性，但这也同时构成了它的护城河。福耀玻璃是根据车厂配套建厂，汽车玻璃一般覆盖面积在200公里，同行很难再进入，福耀玻璃与信义形成了汽车玻璃双寡头格局。而且汽车玻璃价格占整车成本不到1%，车厂不会因为压缩这点成本而冒更换供应商的商誉风险，福耀玻璃对下游车厂有较强的议价能力。福耀玻璃上市以来尽管一直面临重油价格上涨的通胀压力，但丝毫不影响福耀玻璃的利润和股价连年增长，股价复权涨了244倍，是A股当之无愧的长线大牛股，护城河就是大牛股的基因！

我很看好大众消费品，居民收入提高，中产阶级消费崛起，体现为消费升级的大趋势，增量空间很大。另外，大众消费品市场也存在一个从分散到集中的过程，品牌力量会越来越强。速冻食品、乳业、榨菜等都是这个趋势，三聚氰胺事件之后，伊利变成了一只大牛股，危机其实在于洗牌。虽然毛利率不高，但大众消费品企业现金流的确定性强，而且这些领域不受政策限价，拥有自主定价权。

只是有一点，它们的股价一直都不便宜。新股里的海天酱油质地不错，但依照目前的热度，估计一上市就至少30倍PE了，二级市场的意思不大，如果能到15倍PE我可能考虑建仓。如果没有足够的安全边际，我就等，哪怕它股价还能涨到更高，我也不买，买了就是趋势投资的路子了，在买入端我严格采用的是价值投资策略。

捂

捂就是持有。只要前两个“安全边际”和“护城河”都做到了，剩下的就是一个字“捂”。时间先生是好企业的朋友，是烂企业的敌人。散户为什么拿不住？能拿住股票，其实是个能力圈的问题，能力圈保证你对持股拥有坚如磐石的信心。银行股为什么敢持有？这些年银行股平均每年一个鬼故事，2010年是提准，2011年是平台贷危机，后来的鬼故事是房地产崩盘，再后来的鬼故事就是利率市场化，最新的鬼故事是互联网金融……鬼故事很吓人，但是银行交出的报表是年年稳定增长，反而正是这些鬼故事带来了股价上的安全边际。之所以能拿住，是因为我懂得。

拿不住股票，频繁交易，追涨杀跌，是因为股民们被市场先生俘虏了。勒庞有本书叫《乌合之众》写得很好，全体投资者构成的市场就是一个乌合之众。我们把它称之为市场先生，它一会亢奋，一会绝望，给你的股票报出冰火两重天的价格，还振振有辞地讲出各种故事作为理由，不过一相信，你就输在起跑线上了！现在有种观点我不喜欢，有些投资人总爱说要敬畏市场，我就不太理解，市场先生是个疯子，你去敬畏一个疯子干吗？对市场先生，首先是敬而远之，对市场噪音免疫，巴菲特说过他是用“内部记分卡”的人，也就是要拥有强大的内心；其次是趁机利用，如果内心足够强大，你不但不会成为市场先生的奴隶，反而可以利用市场先生的疯狂。市场先生的唯一功能是为我们提供安全边际和出货良机。

捂，就是与时间先生做朋友，与市场先生保持距离。价值投资者的任务是处理好与这两个先生的关系，前者需要能力圈，后者需要内部记分卡。