核心观点：

n  民间需求恢复，政商需求短期被刺激起来，是春节期间放量很大的原因，而经销商春节备货是按前十一个月时间的心理状态来做的，这就导致春节期间终端市场极度旺盛。

n 一线酒可能见底，但不确定，因为证据不充分，时间太短。实业的扭转是非常慢的，没有哪件事是一夜之间发生的，要扭转实业的情况需要调整人、产品、组织、模式、经销商的思路。二三线酒非常确定，肯定没有见底。

n  目前从整个行业的情况看，白酒行业的重灾区是次高端，现在和次高端相关的品牌压力都很大。

n  区域酒厂分化会很严重，要看核心价位，200元以上、几十元的产品压力都很大，100元反而会更好。

n  O2O是未来，是战略，是方向。O2O要想真正对企业业绩产生贡献，绝对不是短期的事情。第三方O2O没有未来。

盛初王朝成董事长的发言纪要

1.1 行业当前形势分析

简单介绍一下行业的形势，13年到现在，总体趋势跟我们11年的判断没有很大的变化。现在为什么大家这么关心？是因为最近茅台和五粮液有很大的反弹。实际上在我看来，春节期间，茅台和五粮液的旺销是很正常的。过去一年，过年之前，我们对行业的悲观看法主要是因为打击三公消费，茅台五粮液的主流消费群体受打压。民间需求恢复，政商需求短期被刺激起来，是春节期间放量很大的原因，而经销商春节备货是按前十一个月时间的心理状态来做的，这就导致春节期间终端市场极度旺盛。这个市场短期受情绪影响波动，长期与产业的规律有关。实际上，包括我们自己，对于去年前十一个月三公导致的需求低迷，和春节期间刚性需求的爆发，我们也没有足够的预期。茅台、五粮液在高端市场有竞争力，替代了别人，是去年增长的主要因素。

为什么国窖、梦之蓝春节期间没有放量，而茅台和五粮液有放量呢？实际上不是一个群体效应，是分化的。我们整体测算，2013年高端500元以上的市场总量至少下滑30%，但是，茅台、五粮液没有太多下滑，是因为它替代了别人。现在的问题是，今年的替代从那里来？今年的替代效应没有了，其他品牌包括国窖都在调整。虽然茅台、五粮液的地位不会被动摇，但是替代效应会减弱。

所以对投资人来讲，现在要解决的问题是：去年整个高端市场在萎缩，今年不萎缩了，但是茅台、五粮液去年的增长是通过替代别的酒形成的，今年没有了替代，那增长从哪里来？我的判断是：茅台和五粮液见底的信号有，但不充分。如果到九月份，茅台五粮液批发价不降，需求情况不错，厂里也不愿意释放很多的量以此维持比较好的价格，那我可以说高端酒市场见底，但是见底不意味着有向上的弹性，可能是弱的弹性，就像一个L字，L字后面是平的，这是我认为比较好的情况。不好的情况，就是还有二次下来的可能性，催化剂是房地产。对于茅台、五粮液比打击三公更大的危险是房地产。地产经济一旦走到头，高端酒的压力我都不敢想象。因为房地产是高端酒的第一大客户。如果没有宏观经济的大风险，高端酒向下风险不大，茅台继续跌得可能性不大。但如果宏观经济下来了，那茅台就没有底了。

为什么茅台发布了那么好的年报，2014年计划增长只有3%？第一，茅台不想价格降，所以不想放量。即使一季度不错，二三季度也不会像大家想的那么好，茅台这是负责任的，这意味着它愿意维护价格。第二，茅台可能与省政府达成共识，这个压力可能消失。第三，茅台认为转型压力很大，它清楚未来超高端市场空间有限。从投资的角度来说，即使这个公司的业绩是好的，弹性也有限。

五粮液也有变化，它正在用正确的方法改变这个公司，但是五粮液的体量很大，改变需要时间。客观来讲，从价格看，茅台与五粮液的品牌差距是缩小的。从趋势讲，茅台在900元，五粮液在600-700元，现在的品牌地位有差异，但不见得有绝对差异。

我想在高端酒市场提醒大家，现在不会有大的趋势性行情，高端酒公司收入可能有保证，利润很难说。

关于地方性白酒，一季度情况非常不好，恶化刚开始。一线酒，参与竞争的人少，故可以保障利润。二三线酒，没有竞争边界，无数人竞争，要用钱和费用来支撑增长，所以对于二三线酒的利润千万不要有幻想，我估计2014年大部分二三线酒都是亏损。年底，利润肯定没有到底，收入上我不知道。现在有一个变数：名酒厂在100元以内品种，在影响地方酒厂的份额。过去名酒厂没有动力与能力，现在地方酒是100元以下还要与名酒厂竞争，腹背受敌。未来二三线酒厂一定是靠整合，是下面主要的看点，整合后市场份额提高，稳定性就会提高。地方酒厂未来的主要看点是竞争格局，不要看利润，一定很差。

总的观点：一线酒可能见底，但不确定，因为证据不充分，时间太短。实业的扭转是非常慢的，没有哪件事情是一夜之间发生的。要扭转实业的情况需要调整人、产品、组织、模式、经销商的思路，短的一两年，没有可能很快。二三线酒非常确定，肯定没有见底。

其他品类，像葡萄酒，中国消费与国外情况不一样，国外的葡萄酒都是个人消费，没有社交消费，中国的葡萄酒消费实际上是替代白酒。不要以为白酒不行，葡萄酒肯定行，不是的，葡萄酒可能更差。

1.2 问答环节

Q：未来不考虑政务消费量，判断高端白酒需求量空间？

A：如果不发生宏观系统风险（主要指地产），消费茅台动力主要来自于两方面：国内消费升级与茅台国际化。（1）中国白酒国际化茅台走在前列，该因素使得茅台每年2%的增长。估计未来还会上升。（2）国内消费升级。不考虑系统风险，茅台有能力保证量自然增长5-7个百分点。

Q：未来茅台价格提升空间多大？

A：有提价空间，提价周期长，幅度小。茅台与五粮液对目前价格满意，甚至可忍受一定程度出厂价下降，原因在于出厂价下降会带来更大的收入边际。从年报披露3%的增长目标看，稳价是主旋律，提价可能性低。

量价关系方面，如果保量则需稳价。估计茅台合理增速：5%-10%的收入增长，10%的利润增长。如果把涨价因素剔除，利润与收入增长出现剪刀差可能性不大。

Q：茅台没有三公消费限制之前，政务消费、商务消费与个人消费三者占比如何？13年形势变化后占比发生怎样的变化？

A：12年时政务占比15-20%，政务与商务一起占比50-60%，其他消费可能有商务成份，但很难分开。我们说政务消费是指单位与政府买单。现在三公消费限制不仅影响政府消费，也影响商务消费。民间消费约占40%，并非纯个人消费，与宏观经济形势联系很大。例如个人消费有钱就喝茅台，没钱就喝古井，这些人收入有弹性，因此主要看经济情况。茅台民用消费的社会属性很强。

行业变化后13年政府与军队合计占比低于5%，民间消费有增长5%-10%，三公消费限制对企业消费影响很大，绝对值是下降的，茅台虽然政务部分减少，但挤压了其他酒市场份额，因此总量无大变化。

Q：茅台未来预计三万吨销量，有降价以促进销量增长的可能么？

A：现在市场能承受价格不降，如果两三年后销量要达3万吨则有压力，因为自然量增长没有那么多。企业追求边际增长，茅台有动力低价放量，因为毛利率足够高，可以忍受降价导致的毛利率下降，但不确定是否会做。目前用现有价格完成3万吨量的概率不高，未来空间向何方向发展不确定。

Q：中国高端酒在目前收入模式下，消费量是过大的，如果未来民主化，面子消费降低，高端应该是什么价位？

A：中国人消费贵的东西，与文化有关。喝酒是群体消费，总想用好东西招待别人，我们的思维方式是群体思维，大家认为好的东西才好，而价格是公认的好的标准，这是中国的趋同方式，与价值观有关，社会强化了该价值观，再加上冲动消费，造成了这样局面。所以未来中国民主化等体制因素对白酒影响不会很大。

Q：茅台现在不断扩产能，对费用率会不会有影响？

A：茅台未来不一定会把产能扩这么大。茅台不是中国产能大跃进最严重的厂，这个与体制关系更大。茅台利润率足够高，可以通过边际利润的增加来消化掉边际费用的增加。扩建的规模如果太大，消费量又难跟上，内在成本压力有可能使得茅台降价以谋求规模的扩大。目前该迹象不明显，茅台也在做系列酒，其他品种酒，在试图分解产能压力。

Q：五粮液与茅台的价差在缩小，五粮液在600元价位是不是真实的平稳点？

A：目前茅台零售价950，五粮液650，茅台的平衡点较强，但五粮液没弱太多。五粮液有很强的消费空间。盛初旗下的桐徽酒汇去年安徽卖五粮液与茅台比例为3：1，五粮液的社会消费量远大于茅台。五粮液是重视性价比的人在买，而茅台是重视场合的人在买。场合的外在性决定了茅台的强度高，但五粮液的性价比茅台要好。

Q：五粮液稳价策略有无效果？

A：目前有效，但是策略能否长久执行仍未知。长远来看，不认为五粮液与茅台的价差继续拉大。五粮液如果从650跌至500，茅台则会跌至700。二者之间的品牌也没有强到茅台没有任何价格风险。茅台也有价格弹性，在价差不够大前提下，茅台的品牌力较强。

Q：五粮液价格提升对消费量的影响如何？

A：五粮液价格只是稳住，没有提高。五粮液与茅台在目前价格下已经没有动力去提价，在销量方面增长空间不清楚，下滑空间不大。

Q：老窖变相降价，销量能起来么？对五粮液有无冲击？

A：老窖分级管理是因为提价结果导致老窖品牌边缘化，更多是应付市场，采取战术上的恢复，是不一样的。老窖会有反弹，但力度不大。

Q：除了一线名酒，区域名酒与地方小酒，如何面对行业调整？

A：（1）在当地竞争：稳住100-200的主流市场，同时在中低市场大幅增加产品，挤压同行。如果能在150以下实现更多价位深度占有，则其他酒厂空间就很小，把酒厂挤成一家，利润率就能提高。

（2）面对名酒厂竞争：名酒厂采用祼价方式（给当地经销商祼价，当地经销商层层加价），这种培育是点状，终端会推广，但较为零散，没有品牌的流行性。因此地方酒应以品牌领先，用流行性领先全国系列酒，同时进行深度营销。

Q：对洋河的看法？

A：洋河领导人非常优秀，公司困难是暂时的。如果行业恢复，洋河有能力比别人更快复苏。

海之蓝一直是洋河规模化产品之一；梦之蓝，今年省外价格调整会提上日程，现在看点是老字号销量与占比，以及葡萄酒业绩变化。如果葡萄酒能做到8-10亿、老字号在全国有大发展，梦之蓝调整能产生效果，洋河会慢慢有变化。另外，洋河足够大，抗风险的压力大。客观来看洋河质地很好。（来源及整理：平安证券）

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