高华证券：乐视网全产业链战略稳步推进

最新消息
我们近期对乐视网进行了调研，并与公司管理层进行了交流。

分析
智能电视机将作为独立业务板块运营：公司对于互联网电视的未来发展表示乐观，因而将在这一领域持续投资。乐视网的超级电视项目共投入5-15 亿元。后期会通过私募融资，但运作将在子公司层面，而非乐视网层面。未来乐视超级电视将有四大盈利模式，主要包括销售终端设备、服务费、应用分成以及广告收入，因此，在超级电视的运营上，非常强调售后与用户的互动。这一产品将走中高端路线，但是由于售后具备多种商业模式，价格将较低。生产上将交给较大的电视机代工厂。

广告收入增长强劲。主要驱动因素包括流量提升、上刊率提高（下半年比上半年有所提升）、CPM 提高（目前乐视网的CPM 已经接近爱奇艺）、渠道调整（公司大力提升4A 公司等代理渠道比例，目前代理商渠道广告额占比提升到50%以上）、四季度即将推出移动端广告等。管理层预计2012 年广告的增长在200%以上。

毛利率存在进一步下滑风险。上半年云视频平台带宽1.5T，已初步能够支持公司一云多屏战略。但由于公司转向更为依靠广告业务，云视频平台对于用户流量的要求更高，因此下半年计划将CDN 带宽扩容至1.8-2.0T。虽然广告业务在收入端增长迅速，但在成本上的继续投入，有可能拖累毛利率在下半年进一步下滑。
潜在影响

总体上，我们认为公司全产业链运营战略处于稳步推进中。目前股价对应的风险收益较为匹配。我们维持公司盈利预测、目标价格和投资评级不变。