【财新网】（专栏作家 朱海斌）自全球金融危机以来，中国的经济增长愈加依赖投资增长。2009-2013年资本形成总额在GDP中的比重平均为47.8%，明显高于2004-2008年间的均值42.3%。根据我们的测算， 2000-2008年中国的资本存量与GDP的比率保持相对稳定（230%左右），2008年后大幅上升，到2013年已达到275%。市场普遍认为如此高的投资增速是无法持续的。雪上加霜的是，投资高速增长的同时伴随着投资回报率的大幅下滑。在本文中，我们从三个指标说明中国生产率的下滑以及可能的解决方案。


　　反应劳动生产率的三项指标
　　第一个指标是增量资本产出率，即每单位产出所需的资本投资额。该比率越高，投资回报率越低。
　　中国的增量资本产出率从2006年的2.9升至2013年的6.6。这表明，与2006年相比，2013年生产同样的每单位产出需两倍以上的资本投资。另一个类似指标是信用配置效率（每单位产出所对应的信贷增量），同期该指标也在下滑。基于中国的投资活动主要是靠信贷拉动的，这两个指标同步下滑并不奇怪。
　　第二个指标是白重恩和张琼提出的（“中国的资本回报率及其影响因素分析”，2014）。他们使用资本在总收入中的占比，资本产出比，折旧率以及产出价格相对于资本价格的增速测算整体资本回报率。白重恩和张琼发现，2000-2007年的平均资本回报率约为22%，但之后大幅下降，2007年的26.7%降至2013年的14.7%。
　　根据白重恩和张琼的方法，我们使用内部计算的资本产出率和折旧率对上述结果进行了稳健性检查。尽管我们估算的平均资本回报率整体低于白重恩和张琼的估算，但同样地显示自2008年以来资本回报大幅下滑（从2008年的17.0%降到2013年的8.0%）。
　　第三个指标是基于对中国潜在经济增长率的研究。我们使用生产函数的框架分析中国潜在增长率的变化及投资，劳动力和劳动生产率对经济增长的贡献。我们的最新分析显示中国的潜在增长率从2006-2010年的10.2%降至2011-2013年的8.9%。
　　特别值得指出的是，我们发现中国潜在增长率的下滑主要是全要素生产率的下降而导致的。全要素生产率对经济增长的贡献从2008年的3.2个百分点降至2013年的1.1个百分点。相比之下，近年来投资对经济增长的贡献率略有上升（2009年尤其高），而劳动力因素（就业人口和教育水平）的贡献率基本稳定。


　　实现可持续增长的关键
　　上述分析对中国如何实现长期可持续增长有着重要的政策含义。
　　在基本情形假设中，我们认为中国未来会逐步减少资本形成总额在GDP中的比重。根据IMF建议的在2020年前将这一比率降至40%（2011-2013年平均为48.7%），我们估计投资对GDP的贡献将下降两个百分点左右，从2011-2013年的4.3个百分点降至2020年的2.1个百分点。同时，我们预计劳动力因素的贡献率也将出现下滑。
　　因此，如果中国要逐步摆脱高投资但同时要维持中高经济增长率，那么重新提升生产率是关键。例如，如果全要素生产率对经济增长的贡献上升到2个百分点左右，那么在下一个五年计划（2016-2020年）中，中国的潜在经济增长率将维持在6.5%左右。


　　重振劳动生产率的政策措施
　　为扭转生产率的下滑趋势，我们认为中国需加快推进供给端的结构性改革。这在目前ZF宣布的一些政策上已经有明确的体现。在ZF近期出台的稳增长措施中，既包含为支持内需而采取的需求端的微刺激措施（如对基础设施和保障房等行业的定向支持），也包含其他措施，包括：(1)通过简政放权取消或下放行政审批事项，开放鼓励民间资本投资；(2)减轻企业税费负担，尤其是服务业；(3)减少实体经济的融资成本；以及(4)资源产品和金融产品的价格改革（包括利率和汇率）。
　　这些措施有助于恢复劳动生产率，提高企业部门的利润率，以及帮助解决信贷扩张时期（伴随着回报率下降）累计的信贷失衡问题。但是，这些措施如何真正落地是个难题。各级ZF在这些新的改革领域需要积累经验，而且改革面临既得利益集团的阻力。如果这些供给端的改革措施能够成功实施，会有助于形成新的经济增长点，部分抵消短期因房地产及其他产能过剩行业调整带来的经济增长压力。