有很多网友谈论证券基础分析中的定价问题和CAPM应用的问题. 我现把我所用的方法提出来, 欢迎大家指正. 同时, 对于这些模型在中国股市应用中, 我也发现很多问题, 希望能与大家一起交流.

1. 定价主体. 大股东还是小股东.

对于不同的投资者. 定价所采用的方法是不同的. 对控股方来说. 股票定价应用自由现金流定价方式(FCFE, Free cash flow is the maximum capacity the firm can pay regardless what its dividend policy is). 因为大股东对股息政策有决定权. 所有的收益, 包括股息和收益留存, 大股东都有处置权. 所以, 应用FCFF.

对小股东而言(假定一直持有), 购买股票的回报就是股息. 就应当用股息定价模型(DDM)

2. 模型的实际应用.

现假定我们要用DDM来计算股票价值.

DDM=D*(1+g)/(r-g)

D:最近一次股息. 已知.

r: 股东要求回报率(required rate of return)

考虑到公司的负债风险, 可按以下步骤:

1. 算出公司业务组成. 例如: 公司A业务包括60%水泥和40%建筑.

2. 找出水泥业和建筑业公司数个. 要求各方面都与目标公司相似, 并求出各自的r. 常用两种方法:

A. CAPM r = RFR + beta (Rm-RFR) 这种方法最常用. 简便易行. 缺点是有些市场, Rm可能过低或过高. beta值不准.

B. APT (Arbitrage Pricing Theory): 这个就是前面有人提过的无套利定价模型. 理论正确, 但变量太多, 可操作性低.

3. 去除r财务风险. (unlevered). 算出100%自有资本的公司的r.

4. 用公司业务组成加权平均算出unlevered 要求回报率.

5. 再按目标公司的资本负债率算回目标公司的required rate of return. (步骤3-5也可以计算Beta中完成)

g: 股息增长率(理想情况下, 等同于收入, EPS, 股价增长率). 他的结果受所选择的方法影响较大. 主要方法有:

1. 历史数据平均. 算出EPS历史平均增长率作为g. 缺点: 历史不一定等于将来.

2. g=ROE * RR = 回报率 * 收益留存率. 缺点: 收益留存率和ROE都不是恒定的

3. 行业平均增长率并考虑公司未来新利益增长机会.

如果想准确计算g, 还要根据报表注解对历史财务报表做些必要的调整, 才能有准确计算ROE, EPS和g.

对于不同公司要具体分析. 决定是用contant growth model DDM 还是 two-stage DDM 还是three stage DDM.

当具体应用在中国股式里. 你会发现有很多难题. 如: 近三年市场回报率(Rm) 几乎是负的. Rm没法用; 有些公司beta一算出来. 过高或过低. 这样算出来的r明显不对; 去除负债风险时, 可能要用的公司债券级别. 国内公司却没有等等. 理论大家看看书都懂, 怎么在中国市场应用才是真正的难题. 把这些问题解决了, 大家以后炒股也就简单了. : )

Jason金融投资教室

[此贴子已经被作者于2005-8-31 21:36:06编辑过]