<p>【衍生品内部人揭密】不公平的游戏</p><p>《财经》特约作者 穆斯塔克•卡帕斯　[2009年05月13日 14:21]　来源：   共有 0 条点评</p><p>　　在中国，出售简单而安全的衍生产品获得的利润，对外资银行来说实在太微薄了。投行为了获利，便将衍生产品做得更加复杂，风险也更高 </p><p>　　【《财经网》专稿/特约作者 穆斯塔克•卡帕斯】即便是美国最富盛名的投资大亨沃伦•巴菲特也不得不承认，自己在这场金融危机中被衍生品搞得焦头烂额。如果连他都不清楚自己在做什么，那么我们可以想见那些对于复杂的金融衍生产品缺乏经验，又斥巨资购入的中国公司的境遇了。许多这样的公司，特别是中小型公司将眼看着失败的投资导致自己的利润烟消云散，甚至面临破产的境地。</p><p>　　为什么我这样认为？因为我本人就曾参与创造这样的衍生产品。我来自美国得克萨斯州，有近十年在国际银行和律师事务所的工作经验。衍生产品的专家们来寻求我的帮助，因为我是一个拥有数学学位的律师。我曾经在香港的摩天大楼里耗费数千小时把运算和现金流翻译成晦涩的用英语写成的法律文本。之后，我终于弄明白那些银行家——当然，也包括我自己——如何能从销售那些客户不能完全理解的产品中获利。</p><p>　　衍生产品的基本概念是很简单的。这其实是一种金融协定，一方同意依据市场变动付钱给另一方。举例而言，航空公司购买燃油。如果油价上涨，公司将面临麻烦。因此，航空公司就会通过购买燃油套期保值合约以在油价上涨时期保护自己。当然，如果油价下跌，套期保值合约也会给航空公司构成损失，但是同时航空公司的燃油成本也会下降。这样的衍生产品可以被视为一种保险。</p><p>　　但是在中国，这种比较简单而安全的衍生产品的利润率对于外资银行来说实在太微薄了。两年多前，当外资银行将各种衍生产品卖给中国的大型银行和国企之后，投资银行转而锁定规模较小的中国企业。这样的公司资金有限，所以投行为了获利，只能将衍生产品做得更加复杂，风险也更高。而设计这种衍生产品也就是我的工作。</p><p>　　许多小型中国公司都有借贷，并希望能规避利率变动的风险。这通过一个简单的保值产品就能做到。但是，银行却向他们兜售一种称作“降低成本互换”（cost reduction swaps）的复杂衍生品，这种产品与一些晦涩难懂的因素挂钩，比如欧元利率。当欧洲经受信贷紧缩的打击时，这些中国客户突然间便得向投资银行付出数百万美金的代价。</p><p>　　再比如去年夏天，全世界都坚信人民币会升值。那些收入为外币的制造商们担心在人民币开支不变的情况下，他们的以人民币计算的收入会因此而贬值。于是银行立刻殷勤地伸出援手，帮助厂商对冲外汇风险，但由于所有人都相信人民币会升值，进行此类对冲也相当昂贵。</p><p>于是银行创造了一些复杂的产品。其中一种很流行的衍生品安排银行和公司之间按月结付。如果人民币较交易开始时升值，银行将向公司付钱；反之，公司付钱给银行。这种月度支付的方式将持续五年。但是，银行总是以一开始公司每月收到的金额更高为由，换取对自己有利的条款，比如让自己有权提前结束交易。那就是说，如果银行在交易中受损，可以选择提前终止合同，而如果有利可图，他将继续交易，但是公司则无权叫停，只能继续赔钱。</p><p>　　中国东方航空就是这种危险套期保值交易中的一个典型例子。东航购买了燃油套期保值产品，当然是为了让自己在油价上涨的时候得到补偿。但是为了让套保交易成本在短期内更便宜，东航同意当油价下跌一定程度的时候，向银行赔付相当于油价上涨时其从银行得到的双倍价钱。去年当油价泡沫破裂之后,东航承认这些衍生品导致了62亿人民币的损失。这吞噬了东航2008年全部的利润。当然，作为一家大型公司，东航可以期待ZF的援助，但是对于许多中小型公司者来说，就没那么幸运了。</p><p>　　据估计，中国公司仍然持有数百类这种不必要的复杂衍生品。其中许多这样的产品都与那些随时可能失控的市场挂钩。中国的衍生品持有者随时将面临巨大的，甚至是难以承受的损失。我希望所有购买这种衍生品的公司仔细阅读合同中的条款，明白交易的风险。</p><p>　　在我刚刚开始了解衍生品的时候，他们是如此的复杂与迷人，是可以帮助公司降低风险，促进全球经济的金融创新手段。但不久之后，我开始怀疑。但是，仍然有许多人希望得到我这样的工作，而不玩这个游戏的人，银行很快就开除掉。</p><p>　　没有人强迫公司来购买这些衍生产品，或者接受银行开出的合约。但是银行似乎总是比公司知道的更多，并且懂得利用他们的优势。最终，我离开了原来的行当，并决定尝试使这场游戏更为公平，让金融衍生品回归其本来面目。在下一篇文章中，我将解释究竟是什么样的动机激励银行开发这些不利于客户的衍生产品。中国的衍生品或许可以另辟蹊径。■</p><p>　　作者穆斯塔克•卡帕斯（Mushtaq Kapasi）曾经供职于一家大型美资投资银行亚洲固定收益部，现为结构性金融顾问公司Octagon Pacific总裁</p><p> </p>