来源于 《财新周刊》 2016年第40期 出版日期 2016年10月17日
保险资管业开展第三方业务的比重正不断上升，但尚数“新兵”的保险资管，在很多领域存在着一定局限的同时，还要面临来自券商、基金等方面的激烈竞争


文 | 财新记者 丁锋
　　对于过去专注管理母公司资金的保险资管而言，第三方业务已成新宠。如今，保险资管开展第三方业务的比重正不断上升，多家资管公司第三方业务管理规模已超千亿元，不少公司第三方业务管理费收入甚至已超母公司保险资金的管理费收入。
　　一般来说，保险资管开展第三方业务主要有两种形式：一是面向其他保险机构、银行、券商等第三方发行保险资管产品，包括基础设施债权投资计划、不动产债权投资计划、股权投资计划、项目资产支持计划以及货币型、权益型、债券型等组合类产品；二是以投资顾问形式向第三方提供投顾服务。
　　尚数“新兵”的保险资管，在很多领域还存在着一定的局限性，且要面临券商、基金等方面的激烈竞争。比如，在近两年迅速发展的资产证券化领域，尽管保监会已出台保险机构参与资产证券化业务的顶层制度设计，也有保险机构积极尝试，但业务始终难以做大。一个很重要的原因就在于，保险资管发行的资产证券化产品（项目资产支持计划）暂不能在交易所挂牌，属于私募产品，融资成本相较于券商、信托及银行等发行的公募或半公募资产证券化产品毫无优势。
　　就在第三方业务初见起色之时，整体经济“去杠杆、防风险”背景下的险资运用政策，也出现了一定程度的趋紧。今年下半年起，保监会接连发布相关指导文件，对快速增长的第三方业务形成一定冲击。与此同时，允许设立私募股权基金、可投资资产证券化产品、拓宽基础设施投资范围以及增加政府和社会资本合作（PPP）模式，允许险资试点沪港通等，则视为对第三方业务的利好。
　　一位大型保险资管人士表示，“总的来说，目前国内的保险资产管理公司还是以受托管理集团内部的保险资金为主，第三方业务量占比较低。但从成熟市场的经验看，保险资产管理公司的第三方业务有非常大的潜力，在管理资产中的占比平均达到70%以上。”
发力第三方业务
　　险资运用渠道放开、保险资管产品注册制实施以及大资管时代的来临，均为保险资管打开了发力第三方业务的通道。
　　中国保险资产管理业协会数据显示，至2015年9月底，21家保险资产管理公司和6家养老险公司通过专户和产品方式，受托管理资产规模共计10.54万亿元，其中保险资金约8.11万亿元，占76.94%；非保险资金约2.43万亿元，占23.06%。非保险资金占比的上升，从一定程度上反映出保险资管第三方业务整体壮大。
　　从第三方业务的资金来源看，保险资管可以承接企业年金、养老金、银行资金、境外资金以及其他保险机构的资金等。其中，潜力巨大的银行委外业务成为保险资管的争夺重点，但在这个领域内，券商、基金占据着传统优势。
　　民生通惠资产管理公司副总经理庄粤珉表示，保险资管参与银行委外业务的优势在于，一般而言，保险资金可能将百分之七八十配置在固定收益类资产上，从这个角度看，其资金属性跟银行资金天然吻合。另外，险资是有刚性成本的负债，所以投资也是以安全为第一要素。比如，各家保险资管公司都会按监管要求设立一个信评部门，对非标和债券等各类资产进行内部评级，通过内部评级后才可以投资。
　　“不过，也正因上述原因，保险资管对外报的投资收益率通常比基金和券商低，争取银行委外业务的时候较为困难，但在安全性方面确实是有底气的。”庄粤珉说。
　　在太平资管总经理助理李冠莹看来，相对券商、基金等其他竞争主体而言，保险资管在开展第三方业务的深度和广度上，也有一定的可取之处。“从业务的广度来看，保险资管业务牌照丰富，无论是证券投资、资产证券化、私募股权投资，还是境外投资，都有业务的突破点，具有跨市场、跨周期、跨品种的全方位资产配置能力。从业务的深度来看，保险资管机构管理的资金通常具有久期长、规模大的特征，在资产负债匹配管理、固定收益投资、风险控制和信用评级管理等领域具有成熟经验。”
　　近年来，太平资管第三方业务规模增长迅速，2015年第三方业务增幅近30%，2016年至今增幅已接近40%。目前，太平资管受托管理的资金总规模为4000亿元，第三方业务约有1500亿元，占比超三分之一，并且呈上升趋势。从管理费收入来看，第三方业务管理费收入已高于集团资金的管理费收入水平。
　　太平资管的第三方业务分为两部分：一是投行板块，包括债权计划、股权计划、资产支持计划等另类项目的对外销售。二是第三方机构资管业务，主要有保险资产管理产品和第三方委托账户两种形式。另外，太平资管刚刚收购的中原英石基金（现更名为太平基金），也将成为其拓展第三方财富管理领域的重要平台，以弥补保险资管未能涉及的个人领域。
　　对于一些小的保险资管公司而言，因母公司资金量小，第三方业务更成为其主要的资金和管理费收入来源。以民生通惠为例，截至2015年底，公司总资产管理规模超过2800亿元，受托管理母公司资产规模仅约490亿元，其余均为第三方业务；在第三方业务中，主动管理与通道业务各占约一半。

挑战何在
　　尚数资管“新军”的保险资管，尤其是2013年刚起步的第三方业务，因自身能力及行业局限，在某些领域的推进中时感掣肘。
　　以近两年发展迅速的资产证券化为例，保监会于去年8月发布《资产支持计划业务管理暂行办法》（下称《暂行办法》），完成了对保险机构参与资产证券化业务的顶层制度设计，此后也有一些保险资管公司积极尝试，但总体来说力不从心。
　　“这块业务确实很难做起来。为什么呢？因为我们是在捡漏。一般来说，选择发行资产支持计划的融资主体，更多是看中了险资这个十几万亿元的市场，所以才愿意找保险资管来做。”庄粤珉说。
　　《暂行办法》发布之前，民生通惠发起的“民生通惠-阿里巴巴1号项目资产支持计划”算得上是由保险资管发行的第一单真正意义上资产证券化产品；《暂行办法》发布后，民生通惠的另一单资产证券化产品“民生通惠－远东租赁1号资产支持计划”获批并成功发行。
　　据财新记者了解，一般而言，融资方做资产证券化，会优先选择券商，因为其产品可以在深交所、上交所挂牌，信托、银行发行的资产证券化产品也可以流转，都属于公募或半公募产品，融资成本有绝对优势。保险资管发行的资产支持计划暂不在交易所挂牌，属于私募产品，无形中增加了相当一部分的融资成本。
　　“很多融资方选择保险资管，是希望以较高的融资成本，换来险资这块市场。你会发现，像我们做的阿里金融、远东租赁等项目，其融资主体都已在其他市场融资了，才会选择保险资管。我们现在非常希望，保交所能尽快开起来，然后保险资管发行的产品可以在保交所挂牌，银行等金融机构才会认同这是属于标准资产，融资成本才会下降。只有这样，我们才能去跟业外竞争。”庄粤珉说。
　　此外，保险资管在发行资产证券化产品时，还需要克服监管的条块分割。此前，民生通惠曾计划发行一款资产证券化产品，产品通过了保监会审批，但在即将发行前被银监会驳回，问题就出在监管主体的不一致上。
　　因保险资金运用的自身限制，保险资管发行的产品投资范围受到相应约束，且不能向个人销售。
　　一位大型保险资管人士表示，“资管的概念，首先是资金，其次是资产，这个资产必须有个载体，就是产品。产品形态决定了投资范围、投资能力。现在我们的产品叫保险资管产品，其实要受到很多局限。业内一直呼吁资管行业应该有统一的标准，现在是受制于监管的割据。”
收紧组合类产品和通道业务
　　在“去杠杆、防风险”的大背景下，险资运用政策也有一定的趋紧。今年下半年起，保监会接连发布关于加强内控指引、收紧组合类产品、清理通道类业务等文件，对快速增长的第三方业务形成一定冲击。
　　保险资管发行的组合类产品，类似于基金公司发行的股票类、货币市场类、债券类等基金产品，由净值来表示。根据产品投资的基础资产类别和规模比例，组合类保险资管产品可分为单一型、固定收益类、权益类、另类以及混合类等。比如，固定收益类产品指80%以上的资产投资于固定收益类资产的产品；权益类产品指60%以上的资产投资于权益类资产的产品。
　　不同的是，组合类保险资管产品的资产配置可以跨越一级和二级市场。比如，基金公司的股票类、债券类产品只能是投资单一市场；保险资管的组合类产品，即使是主要投资方向为债券的产品，但也可以配置一定比例的基础设施债权投资计划、不动产债权投资计划等非标资产。
　　6月末，保监会发布《加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》，要求禁止发行具有“资金池”性质的产品，以及具有“嵌套”交易结构的产品。
　　保监会对“资金池”性质产品的主要定义为具有“滚动募集、混合运作、期限错配、分离定价、未单独建账或未独立核算”等特征。
　　李冠莹告诉财新记者，从防控风险的角度看，组合类产品的主要风险是，在其规模不断滚动扩大的过程中，由于资产和负债之间没有明确对应关系，如果过度期限错配，容易面临流动性风险；同时，不同期限的产品之间可能存在利益输送或者违规关联交易等合规隐患。
　　对于“嵌套”性质的产品，主要指那些不承担主动组合管理功能、具有通道特征的产品。在资金端和资产端之间，若“嵌套”性质的产品数量过多、结构过于复杂，将降低产品的透明度，产品风险识别和管理的难度随之显著提升，对监管效率也有一定的影响。
　　不过，在多位业内人士看来，因为保险资管发行的产品主要面向机构，并没有放开对个人的销售，且有其他的一些限制，所以规模其实并不是很大。监管的收紧，对个别保险资管公司的业务可能会有较大影响，对整个行业的影响并不大。
　　保监会还对一些保险资管热衷的通道业务作出限制。6月1日，保监会向各保险资管公司下发《关于清理规范保险资产管理公司通道类业务有关事项的通知》，要求各公司清理规范银行存款通道等业务。
　　银行存款通道等业务，是指保险资管公司此前开展的资金来源与投资标的均由商业银行等机构确定，保险资管公司通过设立资产管理计划等形式接受商业银行等机构的委托，按照其意愿开展银行协议存款等投资，且在其委托合同中明确保险资产管理公司不承担主动管理职责，投资风险由委托人承担的各类业务。
　　据财新记者了解，目前保险资管在银行存款通道业务中收取的通道费用在万分之五到千分之三不等。这类业务规模相对较小。财新记者此前获得的保监会数据显示，截至2015年底，整个金融市场通道业务规模约在20万亿元以上；保险资管的通道业务只有1万亿元，占比约5%，而且90%以上是银行存款的通道。
　　对于一些刚刚成立、规模较小的保险资管公司，因债权计划、不动产计划等项目的储备需要一两年时间，所以通道业务在第三方业务起步阶段贡献了一大部分收入。
　　庄粤珉说，监管清理规范通道业务，是考虑到该类业务存在较大的风险。从我们的经验看，风险点在于要防范银行人员的内外勾结。这类风险可以从几个方面控制：首先要核实业务的真实性，要从不同的渠道去核实。第二，确保其每个经办人员的真实性。另外，要保证开户的真实性和存单的真实性。■