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大的刺激方案需要资金的支撑。迄今为止还没有哪个国家的刺激方案规模比中国的4万亿元（5850亿美元）更大。尽管经济似乎正在复苏，不过现在支出的这些资金日后需要付出代价来偿还。但这个代价到底会有多大呢？

中国今年前5个月的公共支出比去年同期增长了28%。与此同时，财政收入则比上年同期下降了7%，远低于财政部对今年收入增幅8%的预测。由此看来，中国政府制定的赤字占国内生产总值(GDP) 2.5%的目标显得乐观了。

政府部门正忙于提高收入，企业需要面对税务人员更多的“查询”，通过港口的货物也遭遇了更多麻烦，甚至要求预付未来的税金。在经济繁荣时期，土地销售给许多城市带来了三分之一至一半的收入。财政部很可能将不得不动用自己庞大的储蓄或发行更多债券填补预算缺口。

从表面上看，这种趋势没有什么可担忧的。截至去年底时，中国官方的政府负债仅占GDP的18%左右。即使加上今明两年可能的赤字额，中国官方的负债与GDP比率也只为23%。这大大低于经济学家普遍认为的60%的危险线。

不过，这些数字并不能反映整体情况。首先，一些明显的债务常常被忽略了。中央政府为中国三家政策性银行的债务提供担保，这其中规模最大的是国家开发银行(China Development Bank)。仅此就耗费了去年GDP的约10%。中国政府还将承担90年代末为消化银行的大量不良贷款而组建的资产管理公司的债务。这部分成本可能又占到了GDP的约10%。

此外，还有地方政府的债务。财政部的官员估计，2008年的非正式债务可能超过4万亿元，即占去年GDP的16.5%。银行对基础设施公司的贷款占到了其中很大一部分。这2,500家左右公司负责包括从农村学校到京沪高铁等各类项目的建设。尽管它们作为商业实体运行，却由当地政府全资拥有。这些政府必须保持预算平衡，不能借贷。与此形成鲜明对比的是，通过使用政府作为抵押品注入的土地，这些公司就能够大举借贷了。

自去年底中国宣布了人民币4万亿元的刺激计划后，地方政府就一直在忙着想方设法地为所有想实施的项目融资。在税收收入较低的情况下，这个重担就落到了这些企业和它们贷款的银行身上。

因此，地方政府的负债或许已经急剧膨胀。今年上半年新增银行贷款人民币7万亿元，其中约有2.5万亿元可能都流向了刺激计划相关的基础设施项目。而政府只投资了人民币5600亿元。假设今年中国新增贷款10万亿元，银行在基础设施项目上的风险敞口可能会达到3万-4万亿元。

这些贷款或许永远不会偿付。学校、医院和水利项目并不创造收入，更不用说利润了。铁路系统大部分都可能亏损，尽管对此难以找到确切的数据。中国政府正在取消主要高速公路之外的所有公路的收费。郊区地铁票价很难收回运营成本。

那么为什么银行还要借贷呢？一些可能看到了短期的利润。但在许多情况下，银行都会受到当地政府财政部门的“保证函”，实际上就是承诺这些贷款的偿还。如果这些项目有一半的贷款没有偿还，当地政府将承担5%的额外负债。如果一点也没有偿还，这个比例就上升至10%。明年将有更多的项目开工。

把这些都包括在内，中国今年总的政府负债将达到GDP的65%左右。这还不包括所有政府普遍欠缴的社保资金窟窿。

当然，中国政府也拥有资产，包括在大多数工业和房地产业中的扩股权。而且，过去10年里税源也在不断扩大。在近些年经济繁荣时，总收入（包括税收、土地出售和所有其它收费）占当年GDP的25%至30%。因此爆发任何财政危机的可能性暂时还不存在。

但也不是不存在风险。当前的游戏假设消费者将继续购买土地，土地价格也将继续升值。这提高了土地泡沫继续增大的机会。面临债务的增加，有关部门可能继续继续抵制减税，而减税是振兴民营企业和提高家庭收入所急需的举措。债务的上升也将影响到银行，它们将在今后3到5年时间里偿还这些债务。

北京实际上是在打赌经济增长将使其能够解决债务增长的问题。债务越高，赌注就越大。