第四部分 金融监管和财政纪律规范

    然后来看财政纪律的规范和改善。财政部推出了一系列的文件。规范地方债务进入投资者的视野始于43号文，新预算法和43号文明确了地方ZF在融资方面可以做什么，不能做什么；88号文和152号文规定出现ZF性债务风险时怎么办；

    175号文则明确了谁来查，地方ZF债务管理的政策链条闭环在2016年底基本形成；再叠加今年推出的87号文，限制了金融机构对“不合规”的ZF购买服务提供融资。

    地方ZF债务规范系统的政策框架已经形成，这个事情长期来看是必须要做的，而且已经接近完成，并且执行力度在不断加强。当然这对整个经济的总量指标来说应该具有负面影响，因为从短期来看，地方ZF的投资冲动会受到比较强的约束。

    总之，我们不能扩大短期的影响，也不能忽视长期的影响，因为这种调整对于整个经济结构的优化和转型而言是必要的一环，财政的软约束和金融自由化是导致我第二部分讲的几个问题（杠杆率、地产泡沫、高货币存量等）的最重要的成因。在全球经济复苏比较良好的状态下，我们把这一系列的政策基本架设完毕后，剩下的就是不断加强执行。

    对于地方ZF债务和国企部门用一句话总结是“算清旧债、管好新债”。旧债通过从2014年开始施行的地方债务置换已经能够基本解决。至于新债，一系列的政策规范和预算改革已经出台，并且金融部门已经实现了金融监管的加强。

    地产的投资功能正在慢慢剥离

    在经济状态比较好的背景下，另一个问题就是地产问题，也需要开始全面调控。任何一个国家的地产部门几乎都是整个实体经济或者整个宏观经济最重要的一个部门，长期来看，不可能把这部分完全掐掉，所以对于地产的政策是四个字：“长效机制”。

    在长效机制形成之前，ZF的对策是对一、二线城市得地产进行全面管制。2014年除了一线城市之外46个已限购城市曾全面解除限购，但是最近一年基本上全部恢复了限购，现在限购城市达到44个，甚至很多三四线城市都出现了限购。这实际上是权宜之计，但是在地产的销售和投资比较旺盛、冲动比较强的背景下，短期的对策必须是全面管制。

    甚至在未来长效机制形成后，对一线城市的地产起码应当是适当管制的，其投资功能可能就会慢慢剥离。说白了，全面管制后你想投也没有指标。

    我对前四部分做一个总结。首先是金融危机之后中国和美欧日采取了截然不同的应对方针，从而造成了截然不同的大类资产表现和实体经济结构。中国采取大力度的ZF主导的财政手段，广义ZF部门直接参与实体的运行，通过包括地产、基建在内的大规模固定资产投资来稳住经济。

    这是中国的特有的一个能力，其他任何一个国家不具备。美欧日面对实体垮塌和去杠杆是无能为力的，惟一的手段就是货币政策。

    因此2009—2013年，中国的经济周期、货币周期跟欧美日是相反的，也就是说我们2010年底开始加息和迅速紧缩的时候，欧美日在加大QE，原因在于我们对实体的刺激迅速导致了通胀和资产泡沫压力。

    2017年开始，实际上全球主要经济体都开启了刺激政策退出的转折点，这个转折点也可以说是2016、2017两年，或者两到三年。中国的转折点是规范财政纪律、加强金融监管，美欧日是货币政策的正常化，美国是加息缩，欧洲可能从明年上半年会开始停止QE。

    中国的总资产规模早已世界第一为什么GDP还没超过美国

    中国的高杠杆、高货币存量、产能过剩、包括地产泡沫，本质上都是一个问题，都是源于2008年之后“负债型+杠杆、固定资产投资”的经济发展模式。

    但是我们的负债都是生产型负债，所以对应的是全球第一的基础设施规模、地产规模、工业产能规模。(注：为什么都是生产性负债？要解决庞大的劳动人口就业、收入增长的问题，也是消化巨大工业产能，本质上是人口红利的深化而不是简单化)

    总体思路就是做大了总资产，中国的总资产规模早已经是世界第一了。但是我们的总收入（GDP）增速是落后于总资产增速的，所以GDP还没有超越美国。几乎在工业领域所有行业我们都是世界第一，几乎所有的消费领域我们都是世界第一的消费国，比如汽车销量、地产销量、甚至在国外的消费。

    但是为什么GDP还没有到第一名？第一点，尽管资产负债表规模做的很大，但是利润跟收入增速低于资产增速。如果未来这些资产和产能能够得到消化，就是一个很良好的格局。第二个原因，我们的GDP很可能是低估的，因为我们是沿用着美国的统计模式，从统计角度来说，很可能低估。

    高负债如何由坏事变好事

    高杠杆、高产能、高货币存量这几个问题其实ZF已经在解决，包括金融去杠杆、财政纪律整肃、地产调控，但基本还是治标。治本之道在哪里？其实就是需求。

    因为我们负债导致的高货币存量，对应的是产能和基础设施。如果这些产能和基础设施能够得到消化，负债就会成为一个好的负债，逐步得到消化，GDP收入增速、利润增速都会起来。提高需求的手段无非是内需和外需。内需的根本是收入分配改革，下一部分我会讲中国经济新的动力，很重要的背景就是收入分配改革的推进。

    我们的内需不足根本原因是收入分配差距，基尼系数太高，收入更平均后内需的弹性会极其之大。至于外需，其实ZF的思路就是“一带一路”，“一带一路”主要面对亚非拉发展中国家，这些国家的需求是需要中国ZF带动的，其实是中国模式的复制和转移。而欧美日传统的外需渠道基本上是市场化的，欧美日的出口增速不用操那么多心。