流动性冲击是近期全球市场主旋律


流动性冲击是近期全球金融市场巨幅动荡的主旋律，全球多家大型对冲基金都面临大规模的赎回，美元利率上升，流动性紧张，3个月期USD Libor与3个月USD OIS价差走势一度逼近1左右，为2008年金融危机以来最高。金融机构只能大规模削减风险头寸，这是全球市场黄金、债券、股票和外汇四杀的原因，美元指数大幅上升（一度逼近08金融危机高点）也就成了必然。

各国央行都已经尽量向市场释放流动性，希望能借充裕的流动性稳定整个金融市场，但美联储的债券购买计划基本不包含企业债，这导致信用利差迅速拉大。目前，流动性紧张没有传导至企业和银行，但这是流动性风险是否会延伸成为危机并进而出现偿付危机的关键。3月17日，美联储在2008年10月之后，再次宣布启用商业票据购买（Commercial Paper Funding Facility， CPFF），以支持家庭和企业信用，为经济活动提供直接融资，缓解美元流动性紧张向企业和银行蔓延。
现在进入金融危机了吗？


那么这次全球金融市场动荡是否会引发金融危机呢？从多个指标来看，本次冲击甚至已经超出了2008年全球金融危机引发的下跌，比如在短短10多个交易日内的股指下跌幅度，比如美国标普500波动率指数（VIX）刷新2008年全球金融危机时创下的历史记录（81点）至82.69点。可以说，本次世界范围内的金融动荡已经无限接近于金融危机，但我们认为目前还没到系统性金融危机的地步。

首先，本次金融危机并非源自金融机构，而是全球金融市场对世界范围内公共卫生危机引发的经济衰退预期的强烈反应。可以看成是其他领域的严重事件冲击导致了金融动荡，但金融机构运营目前整体还算稳健，只有全球对冲基金因为市场的动荡面临大量赎回，进而加剧了资产的抛售。

其次，目前全球金融体系已经出现流动性风险，大量优质资产被抛售就是明证，但在美联储和欧洲央行推出新版QE计划后，流动性危机尚未真正形成。3个月期USD Libor与3个月USD OIS价差走势是衡量美元流动性的最显著指标，该指标近期大幅上升，表现美元流动性出现了紧张，但远远未到2008年金融危机后的高度。

最后，通常而言，只有在流动性危机向整个金融市场甚至企业、家庭部门蔓延以致出现偿付危机，以致大量金融机构尤其是那些“大而不能倒”的系统性金融机构面临倒闭风险，进而使全球金融债务链条面临断裂时，才能被称为全球系统性金融危机。从目前来看，似乎并没有到那一步。不过，正如欧洲央行行长拉加德近日警告称，若各国不采取联合紧急行动，类似2008年的金融危机恐将再次上演。

2020=1918+1929+2008？


随着外资卖方纷纷将2020年的全球经济增速下调至0.5%附近并暗示未来可能更低，已经有知名市场研究人士给出了一组公式，2020=1918+1929+2008。1918年是席卷全球的西班牙大流感的爆发年份，1929是经济危机大萧条的起始（The Great Depression），2008年则是因美国次贷危机引发的全球金融危机，导致了大衰退（The Great Recession)的发生。这组公式的含义就是，今年可能同时爆发由疫情引发的经济危机和金融危机。

笔者虽然认为现在并未实质进入全球性金融危机，但当前全球经济体确实处于危机时刻，席卷世界的公共卫生危机可能带来经济供给与需求的双衰退。而一旦经济步入衰退，信心受到冲击、企业倒闭、失业增加、需求减少，可能引发更严重的经济危机，而其伴生的债务偿付危机通常都会引发系统性金融危机。近日，四位前国际货币基金组织首席经济学家纷纷表示，全球经济已经陷入衰退。而经济、金融受打击的严重程度取决于各国当局能否通力合作，成功遏制疫情。

3月以来，美联储连续紧急降息150个点，各国央行纷纷跟随，虽然降息未能明显提振金融市场，但大幅降息本质上更多是作为后续支持经济发展、避免长期陷入衰退的政策考量。而对于全球金融市场的动荡，美联储也快速展开了行动，将QE的国债购买计划扩展为全期限，并提升首批购买额度到7000亿美元。此外，美联储在2008年9月雷曼兄弟破产后，才推出的四项紧急措施，有两项近期已经提前推出，分别是共同基金流动性便利（mutual fund liquidity facility）和商业票据融资安排（Commercial Paper Funding Facility），可见对本次金融动荡的重视。

随着欧洲央行、澳洲联储、英国央行等各主要货币当局纷纷采取危机管理政策，笔者相信，即使全球经济步入衰退难以避免，经济、金融领域的风险也可能被限制在可控范围之内。