新钢钒：认沽权证闪亮登场

权证的出现给市场注入动力，同时也为解决股权分置问题提供了一个良好的金融工具。目前我国证券市场已经具备了发展权证的条件，如可作为权证标的证券的一批优质蓝筹股的出现、投资市场日趋规范、监管能力不断提高、市场参与者的投资理念日趋理性、权证在海外的发展为我们积累了丰富经验等。 继宝钢认购权证发行以后，由第一创业证券和兴业证券担任保荐机构，创新式地推出了新钢钒认沽权证的股权分置改革方案。新钢钒认沽权证的推出不仅是我国证券市场认沽权证的破题之作，也是此次股权分置改革中在深圳证券交易所上市的第一个权证创新产品。此次拟发行的认沽权证，可以说是管理层进一步活跃市场、丰富金融衍生产品的又一尝试之举。认沽类权证的推出，将为解决股权分置问题提供新工具，为投资者提供新的控制风险的产品。 新钢钒认沽权证的发行者是其第一大非流通股股东攀枝花钢铁有限责任公司，向方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每10股无偿派发2张有效期18个月、行权价4.62元的欧式认沽权证。新钢钒股权分置改革说明书中没有确定权证的上市日期，上市日期另行公告。 认沽权证的主要条款如下： l 权证发行人：非流通股股东——攀枝花钢铁有限责任公司； l 有效期限：自权证发行日起18个月； l 权证类型：欧式； l 初始行权比例：1张权证代表1股标的股票的卖出权； l 初始行权价格：4.62元（公司经审计2005年中期每股净资产6.01元在实施以资本公积金每10股转增3股后的调整值）； l 行权价格和行权比例的调整： n 标的股票除权的，新行权价格=原行权价格×（标的股票除权日参考价/除权前一日标的股票收盘价）；新行权比例=原行权比例×（除权前一日标的股票收盘价/标的股票除权价）。 n 标的股票除息的，新行权价格=原行权价格×（标的股票除息价/除息前一日标的股票收盘价）。 l 到期结算方式：股票给付结算方式，即权证持有人行权时，发行人有义务按照行权价格向权证持有人购买标的股票。 从以上条款可以看出，认购权证与认沽权证是两类完全不同的权证产品，认购权证属于“看涨期权”，在未来某一时间以固定价格购买标的证券，但持有人并无义务购买标　　　　　的证券，而认沽权证属于“看跌期权”，在未来某一时间以固定价格出售标的证券，但持有人并无义务出售标的证券。 权证本质上是一项期权，所以，权证的定价类似于期权的定价。在过去的二十年中，投资者在权证定价中最常用的公式为Ｂｌａｃｋ－Ｓｃｈｏｌｅｓ期权定价模型和二叉树模型。在我国发展权证及其他衍生产品的今天，这些模型的思想和方法为我国权证市场的公正合理运作提供某些借鉴。根据B－S模型计算权证的理论价值，取2005年9月23日之前连续60个交易日收盘价算术平均值5.13元在公积金转增股本后的除权值3.94元作为股票市价。根据表一计算结果，每张认沽权证的理论价值为0.85418元。 表一 认沽权证理论价值估算 项目 数值 股价市价St（元） 3.94 执行价格X（元） 4.62 T 1.5年 R 2.25% 股价历史波动度 27% 理论价值（B-S模型） 0.85418 认沽权证区别于认购权证方案的最重要的一点在于，通过认沽权证的设置，既实现了对流通股股东利益的保护和补偿，又不以剥夺非流通股股东利益为代价。在市场化原则下确定认沽权证的行使价格时，该方案的最大特点在于“双赢”。对于二级市场来说，不同于认购权证，该方案为具有各种不同看法（看空）的投资者也提供了套利和博弈空间，因此方案的实施能够充分调动市场对股价的调节作用。 　　从风险角度分析，认购权证与认沽权证也是不同的。如对于认购权证来说，随着正股价格的无限上升，其收益从理论上讲是无限的，因此风险也是巨大的。但认沽权证的正股价格最多跌到0元，其收益是有限的，根据收益与风险的对称原理，其风险要小于同类认购权证产品。 另外权证的风险特征可以用隐含波动率、杠杆比率、溢价率等指标来进行刻画。这与标的股票的特性有很大关系。如隐含波动率较高者可能暗示权证价格有高估之嫌，其风险也大。至于高低的评判校准，标的证券的历史波动率可为参考依据，根据计算，宝钢股份的历史波动率为30.5%，而新钢钒的历史波动率仅为27%。因此新钢钒认沽权证的风险要小于宝钢权证。 但从市场风险方面来看，由于市场供求关系的不平衡，新钢钒认沽权证同样面临着同宝钢权证上市之初一样的的命运，其价格远远偏离理论价值，被游资炒作，出现暴涨暴跌行情。由于新钢钒权证的发行份额为1.16亿，远少于宝钢权证的3.87亿份额，建议投资者小心规避二级市场波动风险。 随着新钢钒认沽权证方案的实施，二级市场的投资者才能实现真正意义上的规避风险的投资组合。在没有做空机制的市场，只有通过认沽权证与股票多头的组合，才有可能实现套利操作。而如果发行的是认购权证，则套利功能无法实现，最多只能够给看多的投资者提供杠杆操作功能。 我们相信，权证产品在股票市场逐渐发展状大的时期，将会为激进型的中小散户提供更多以小博大的机会，但前提是控制好的资金比例，控制好杠杆风险，严防因过度购买权证而爆仓的恶果。

看跌期权最厉害的紧箍咒

SHZCJN 转贴 2005-12-13 10:07:35 查看评论 　　 近年来在全球期货期权市场上套保失败的典型案例基本上都输在期权市场上，因此笔者从金融期货期权交易制度和投资者的交易策略上来分析总结，以便在以后的操作中少犯类似错误。 一、做空资金是如何进入期货期权市场的 1.“零”保证金的交易机制 国内套保企业在国外期货期权经纪公司开户时，要向该公司提供最近几年的资产情况和财务报表；国外公司会根据国内套保期业提供的财务报表，向套保企业开出占其注册资金的3%—5%的授信额，做为期货期权的交易保证金。例如，中航油新加坡上市公司注册资金为6.5亿美元，最初就得到了500万美元的授信额。这就是说，中航油新加坡上市公司，不用出一分钱的保证金就能在境外期货期权经纪公司做期货期权交易（这是套保企业麻痹的开始，因为不占用企业的流动资金）。 “零”保证金交易机制最大的风险是：用整个企业的资产在期货期权市场做信用交易。因为期货期权交易是保证金交易——500万授信额放大10倍的话，就是用5000万资产在做交易。当在期货期权市场上亏损10%时，就等于实际亏掉了5000万美元的资产。而在期货期权市场，做空看跌期权才是最厉害的紧箍咒。 2.看跌期权的做空陷阱 从期货期权的设计上看，买进看涨期权的投资者付出权利金，得到主动行使期货合约的权力；做空看跌期权的投资者得到权利金，但要被动执行并履行期货合约的义务。就是说，一旦在看跌期权上做空，就等于在期货供货合同上签了字，就一定要在规定的时间转为期货部位并执行交割。例如，刘其兵在6月份LME期铜期权市场上，在3300美元的价格做空看跌期权20万吨并得到了权利金，就等于要在12月份履行期货合同，在LME期铜转为期货部位，再交割电解铜；但是目前LME期铜价格已涨至4400多美元，实际亏损达约1100美元/吨，20万吨就累计亏损约2亿美元。 3.供求关系判断的失衡导致错误的套保组合 由于欧式期权不能提前履行期货合同和止损，因而对于国内做境外套保的企业来讲，原则上不应该做空看跌期权（怕没有履行期货合同的能力），但做多看涨期权就相对容易操作一些。 （1）买进看涨期权，付出很少的权利金，就等于得到主动行使期货合约的权力。如果刘其兵在6月份LME期铜期权市场上，不是在3300美元的价格做空看跌期权20万吨并得到了权利金，而是买进相同数量的看涨期权并付出很少的权利金，就可能挣2亿美元。 （2）如果LME期货价格在12月份跌破3300美元，大不了放弃看涨期权的权利，最多损失一部分权利金。 所以说，国内套保企业在境外参与期货期权交易的正确套保组合应该是：买进看涨期权，而不是做空看跌期权。 二、加强对境外套保企业的监管力度 在期货期权市场被逼空的企业有一个共同特点：在做期货前，企业经营运行良好，资本注册金都在6亿美元以上；在金融业有较好的银行信用。但为什么在期货期权市场却遭遇惨败呢？第一，期货市场价格波动是期货市场资金多空力量博弈的结果。如果多头找不到空头资金做“对手”，那么这个市场就不会有价格趋势的变化，只会有价格的区间振荡。第二，期货市场做空的资金是由3大因素造成的：供求关系的变化；国外期货经纪公司对国内套保企业的授信额问题；期货期权的做空机制。在期货期权市场要想不再被逼空，就必须利用好这三大因素。此外，对做境外套保的企业要加强监管力度，而尽快开通国内期货经纪公司境外代理业务则是加强监管的必由之路。 没有国内期货经纪公司做境外代理，就不能在资金源头上控制国内套保企业的风险。2004年中航油新加坡上市公司，在全球通过10多家国外期货期权公司代理其境外期货期权业务；2005年国储有8家国外期货期权公司给其授信额，来做为期货期权交易保证金。在此背景下，国内监管部门就不能及时地对在境外做套保的国内企业进行风险监控。如果国内期货经纪公司能够代理其境外期货期权业务，可以达到以下效果： 第一，做好保密工作。国内套保企业在境外的资金头寸情况及企业情况，不会一览无余地暴露在国外多头基金眼里。第二，能得到国内期货经纪公司的期货期权方面的专业化支持，同时国内期货经纪公司不会无限制地给予其授信额，来做为期货期权交易保证金。第三，便于进行期货期权的正确套保策略：在境外买进看涨期权，在国内期货市场做空期货。如果到期价格涨了，一可以通过转换成期货部位后，对冲平仓获得利润，二如果国内确实有需求，价格又合理，就期转现，运回国内消化或作为战略库存。如果价格跌了，最多损失些权利金，风险也好控制，不会重蹈被多头基金逼空的命运。 由于我国经济持续增长的需求，对铜、棉花、大豆、原油等商品的进口依存度较高，我们完全可以通过在境外期货期权市场上，买进看涨期权来订购所需商品。而不是等到库存用尽的时侯，再进行大批量的集中采购，有利于节约采购成本。

1、看跌期权概念分析

牐牎　≡谝陨戏治觯我们只引进了看涨期权概念，其实，还有一个概念--看跌期权。
牐牎　」擅裨诠善毕碌时，总是被套，如果也像看涨期权的买方一样，能把价格确定或对价格下跌风险有自主权该多好？！
牐牎　】吹期权，就是只要交了权利金，就可以保证按执行价格卖出的权利。比如股票价格为12元，您交了3元权利金，就可以保证在任何时候按12元卖出。如果股票价格跌到8元、5元、3元，您都可以按12元执行。如果价格涨到16、18、20元以上，您可以让期权作废，按更高价格卖出。到此，您可能已看出期权奥妙！交了权利金，就有自主权。而且不需要受熊市的煎熬。
牐牎　〔还苁强凑瞧谌ǎ还是看跌期权，期权都给您自主权，只要您愿意先付出一定的权利金。

牐牎　5月10日买入9月份到期执行价格为1600元/吨的小麦期货看跌期权，权利金为20元/吨，就获得了权利。

牐牎　≈劣诳吹期权卖方与看涨期权一样：


牐牎　5月12日卖出9月份到期执行价格为1600元/吨的小麦看跌期权，权利金为40元。

牐牎　∪绻：
牐牎　5月20日权利金下跌到15元，则：

牐牎　÷蛉9月份到期执行价格为1600元/吨的小麦期货看跌期权（平仓），权利金为15元/吨。
牐牎　∫虼耍盈利35元（40－15）。

牐牎　2、买入看跌期权与卖出期货比较
牐牎　　窳甘巢棵旁1600元/吨卖出9月份到期的小麦期货套期保值，数量为10手（10吨/手）。
牐牎　　窳甘巢棵怕蚪10手9月份到期执行价格1600元/吨的小麦看跌期权，权利金20元/吨。

牐牎　∏罢咝枰交保证金，后者不需要，只交权利金。顺便说一句，权利金的理论数值可以通过计算器计算。

牐牎　∪绻价格上涨，则前者要被套，保证金不足时需追加，追加不足会被强行平仓。而后者不受此限制，价格上涨没有保证金追加风险，越上涨越有利，可以让期权作废，然后以更高价卖出期货，而期货做不到这一点。价格上涨，期货肯定被套，上涨利益享受不到。做期货被套是常有的，谁也不能保证在最高点或最低点进入。

牐牎　∽苤，通过买进看跌期权套期保值确定的是最低卖价，价格越高，卖得越高，价格有利变化的利益也能确保。而期货卖期保值，则不仅价格上涨的利益不能得到，而且还被套。

牐牎　∑涫担在期货价格上涨是，看跌期权权利金在下跌，买方即便想以更高价格卖出，也一样可以将先前买进的看跌期权卖出，再得到一部分权利金，收益不是更大吗？

牐牎　3、看跌期权卖方

牐牎　≈链耍期权买方的好处，您是看得很清。是否担心谁做卖方呢？不用担心，您认为价格要下跌买进看跌期权，价格就一定会下跌呢？如果您认为价格肯定（十拿九稳）下跌，那您就做期货，不用做期权了。做期权就是不怕一万，就怕万一。您认为下跌，别人认为不会，则别人做卖方。

认沽权证是由公司发行的，长期欧式看跌期权

这几年关于权证的资料越来越多了,才想起几年前在这里提问.谢谢诸位了