期权投资资产管理策略计划

                          于德浩

                        2021.4.18

对于资产管理，一个是长期年均收益率，一个是波动标准差。风险与收益是成正比的，如果追求长远利益的更高收益率，就要接受短期的资产价格剧烈波动。股票大盘指数的平均市场收益率是年+8%，标准差是年20%；银行存款的年均收益率是+2%，标准差是0%；如果你想十年累积收益+116%，你就得买股票才行；无风险的银行存款十年仅是+22%。

投资收益，一定与观点相关。比如，被动指数化投资的观点，“股票指数长期是上涨的，年均+8%收益率，但短期波动是无法预测的”，所以，执行策略就是，“现在买入，永久持有”。投资大师巴菲特的价值投资观点是，“股票的价格由股票价值决定，当价格低于价值时买入；因为短期涨跌无法预测，所以要长期持有。直到市场价格大幅超过估算价值时，再卖出。”对于优质企业，好股票，它的价值增长往往高于价格增长；所以，我们看到的表象是，投资大师一旦买入某支股票，往往会持股长达几十年。

我们要首先承认，自己的观点不比市场更高明，更比不过股神巴菲特。 如果要想获得比股票指数更高的收益率，只有一个办法，那就是“加杠杆”。要让收益率变成3倍的+24%，那么波动率就变成35%。这只是数学上的，物理上要更危险，因为有追加保证金和强制平仓的边界条件限制。

期权投资就提供了天然的杠杆，只要不发生极特殊情形，原则上应该要有更高的收益率，比如年+30%以上。这里，你的观点，要至少大致定性正确。你要有足够的投资知识，投资经验及市场信息搜寻和分析能力，还有勇气和定力。

股价短期涨跌是很难被预测的。比如，你预测明天股价会涨会跌？ 在这方面，你的投资经验、知识、信息几乎毫无用处，与“掷硬币猜涨跌”相差无几。

投资收益是与你的观点是正相关的。有人说，“不判断涨跌，没有观点，也能通过期权去赚钱”。其实他的所谓“没有观点”，实际是“短期股价不涨不跌”的观点。这个观点，大部分情形下都是对的，所以，他能够赚钱。但是，从一个十年长周期来看，总会出现一年的大牛市或大熊市，这就足以吞噬他过去7年的累积收益。所以说，对冲基金表面看，似乎不管股价涨跌都能赚到钱。但以十年长度来看，能长期存活下来的，还能跑过大盘的，也是很稀少的。很多对冲基金，往往前面风光无限，后面突然就崩盘了，只是人们后来就“不记得、不提它”了。

在一般中长期牛市行情下，卖出短期平值认沽期权，应该是资产管理的主要策略。一般加杠杆3倍是比较稳健的。保证金大约占比合约价值的15%，最大是7倍杠杆。

股票的年波动率是20%，月波动率大约是6%。根据简单平值期权定价公式，x=0.5σ，短期当月平值合约的价格一般大约占比正股价格的3%。比方说，当前50ETF的股价是3.5元，那么剩余1个月期限的平值期权市场价格大约就是0.1元。

也就是说，在股价不跌的一般情形下，卖出短期认沽期权，每月就有+3%的收益率；3倍杠杆就是+9%。在一年12个月中，大约有2个月亏损，2个月打平；那么期望值收益就是年化8*9%-2*9%+2*0%=54%。这就很不错了。当月盈亏平衡点是，月涨幅-3%。

这里有非常关键的止损，一般设置在当月股价-5%时，立即止损平仓离场。然后等到月底，再卖出下月认沽。这里主要是防止，股价可能的突然的-15%的暴跌月。倘若不止损，那就是-36%的当月严重亏损。就是说，我们本来预期μ>0，当月中出现-5%时，可能就是我们的观点错了，再反弹回0%的概率就很小了。即使小概率反弹回0%，也不过是-6%亏损变成一般的+9%的而已；否则，那更大概率是-12%以上的亏损。

一般情形下，我们要坚持到剩余1天再平仓，耐心等待当初的平值认沽期权的时间价值耗损清零。就是说，只要在-5%以上，我们就一直坚持，直到月底到期。

如果是顺境，股价当月大涨+6%，当初的平值认沽变成新的虚二认沽了。我们这时平仓，然后调仓至卖出新的虚一认沽期权，再耐心等待至剩余1天期限。这就适当扩大了月收益，从月+9%，扩大至+12%。

在中长期上涨行情中，如果我们预感将是一波大牛市。那么，我们应该适当投入约20%的资本金去买入剩余90天的中长期认购期权合约，这个要长期持有，一般在剩余20天时，再调换至新的实一认购期权合约。

这是比较稳健的打法。 实一认购期权合约，比如当前50ETF股价是3.434元，剩余157天的购9月3400的价格是0.1903元，大约占比5.54%。 如果5个月后，股价略微上涨至3.6元，那么就是0.2元保本；若股价末态大涨至4.0元，就能有（4.0-3.4）/0.19=3倍。这比卖出认沽的收益，可高多了。 当然了，有可能股价5个月后还低于3.4元，那也就是认购期权清零，损失最大20%。

模拟一下，初始资本金100万元。一张合约是1万份标的股票，约35000元。 一张短期30天平值认沽期权合约价格是1000元，一张剩余150天的平值认购期权合约价格是2000元。拿出20%的资金，买入100张中长期认购，市值20万元；卖出70张当月短期认沽合约，预收取7万元权利金，占用保证金约36万元，可用流动资金剩余100-20+7-36=51万元。

一般情形，股价5个月后，从当前的3.4元上涨至3.6元。 认购期权市值约20万元，持平；认沽收益是7*5=35万元。累积收益就是+35万元。

坏的情形，股价5个月后从当前3.4元下跌至3.0元。认购期权市值清零，0万元。认沽期权，大约能有7*3=21万元的正收益。 累积收益就是21-20=1万元。

最坏的情形，股价突然暴跌至2.4元。 认购期权市值清零，即-20万元收益。认沽期权，约是-5*5=-25万元，累积亏损45万元。即从100万元减值为55万元；这与正股的100万元减值为70万元，也不差多少。

好的情形， 股价上涨至4.0元。 认购期权变成市值60万元，即有+40万元收益；认沽期权的收益还是最大7*5=35万元。累积收益就是+75万元。

更好的情形，股价从当前3.4元暴涨至5.7元以上，五个月累积+68%的涨幅，大牛市。认购期权市值就暴涨为（5.7-3.4）*100*1万=230万元，有+210万元的收益；认沽期权还是最大7*5=35万元，累积收益就是+245万元。这比正股的+70万收益要高出很多。