二、股权割裂的危害 为什么股权分裂会被认为是中国证券市场的万恶之源，因为它对中国股票市场及其运行机制产生了极大的消极影响： （一）、股权流动性分裂从根本上损害了上市公司的利益机制，使上市公司非流通股股东(大股东)与流通股股东(中小股东)之间的利益关系处在完全不协调甚至对立的状态 股权分裂导致流通股股东资产增值机制和非流通股股东资产增值机制的割裂：流动性割裂的股权结构使得非流通股股东的资产投资收益主要取决于主要取决于其净资产值的增加；流通股股东资产增值依靠上市公司的每股利润，靠每股业绩的提升和企业竞争力的提高，进而促使股票价格的上涨来实现；所以，非流通股股东和流通股股东的财富函数是完全不一样的。这就是中国上市公司业绩难以改善，缺乏长期投资价值的内在原因。 （二）、股权流动性分裂是市场内幕交易盛行的微观基础 内幕交易是资本市场上的三大违法行为之一。我国市场上的内幕交易比全球任何一个市场都严重，这是因为内幕交易与股权分裂有着必然的逻辑关系。在中国，上市公司的控股股东或实际控制人的资产收益不主要取决于公司业绩，在这种利益机制下，如果上市公司的业绩得到大幅提升而又没有得到相应的资产收益，它必然会处在心理失衡的状态，为了弥补这种失衡的心理状态，多数控股股东或实际控制人会选择与流通股庄家勾结起来操纵市场.在资本市场发展过程中，内幕交易直接破坏了市场公平原则，严重损害了其他股东特别是中小股东的权益。 （三）、股权流动性分裂必然引发市场信息失真 在股权分裂的市场上，市盈率是一个完全被扭曲的概念，是市场信息失真的典型代表。这些年来，我们总是用这个被特殊市场结构完全扭曲的概念来判断市场的投资价值。实际上，中国市场的市盈率决不是市场整体的本益比，而只是流通股的市盈率，它包含了流动性溢价这样的市场信息。 （四）.股权流动性分裂导致上市公司控股股东或实际控制人扭曲的战略行为. 虽然在上市公司与控股股东(母公司)之间我们实行了“五分开”政策，但从实践看，上市公司的实际控制人或经营者与控股股东有着千丝万缕的利害关系，有时甚至就是其代言人。在股权分裂条件下，上市公司的战略行为与控股股东的利益高度一致。概括地说，至少有以下三个特征：一是追求外延式规模扩张战略；二是追求多元化发展战略;三是频繁的大规模的资产关联交易。其中，外延式的规模扩张与频繁的大规模的资产关联交易有着某种逻辑联系，这种逻辑联系使上市公司不断地成为母公司即控股股东的影子，进而演发成为控股股东的提款机。猴王股份与猴王集团就是这种规模扩张战略与资产关联交易逻辑关系的典型案例，而上市公司简单地贸然地追求多元化发展的战略行为深刻地反映了其实际控制人或控股股东滥用社会公众资本的心态。 上市公司的这种战略行为有其深刻的社会、文化和制度基础，其中，股权分裂是其重要的制度原因。在股权分裂的条件下，控股股东通常都是以一个很小的资本控制了一个社会资本规模很大的上市公司，加上信用制度又很不完善，职业经理人市场又没有形成，其必然的逻辑结果就是控股股东或实际控制人如何最大限度地侵占或无效率地耗竭社会公众资本，掠取流通股股东的利益。上市公司的这种战略行为潜在地损害了流通股股东的利益。 （五）、股权流动性分裂是中国上市公司疯狂追求高溢价股权融资的制度基础 已有的研究成果表明，股权分裂导致中国上市公司独特的与成熟市场完全不同的融资行为和融资顺序选择。中国上市公司的融资行为与现代资本结构理论所描述的优序融资顺序几乎完全相逆。其基本特征是： 第一，不惜一切代价进行外源式的股权融资，排队上市现象是其基本表现。我们知道，现代企业的融资结构总体上看是由外源式融资和内源式融资两部分组成，外源式的融资又分为股权融资和债务融资，以及某些衍生产品融资。按照现代资本结构理论的解释，企业融资顺序应遵循优序融资理论，即：内部股权融资优先，债务融资次之，外部股权融资最后。在成熟市场，企业之所以做这种融资顺序选择是一系列因素影响后的理性选择。这些因素包括风险与收益的匹配、资本结构及其流动性、产业成长周期、市场竞争状态等。在中国，上市公司遵循的不是这样一种“优序融资”，而是外源式股权融资绝对优先，内源融资次之，债务融资最后的融资顺序。融资行为之所以作这样的顺序选择，主要是因为：①存在一个以股权分裂为基础的流通股高溢价发行机制。这种高溢价发行，既盛行于IPO,更盛行于配股和增发。可转债的转股价格、转换比例的设计上也体现了这一特征；②非流通股股东特别是控股股东可以通过这种高溢价发行(包括首次发行和二级市场再融资)迅速获得资本投资的高收益即快速增加每股净值；③通过频繁的关联交易，实现控股股东的利益最大化。最近一个时期以来，由于二次股权融资(增发、配股)的条件趋于严格，市场投资者对二次股权融资兴趣日减，上市公司及其实际控制人则通过发行可转换公司债来实现再融资的目的。 （六）、股权流动性分裂造成了股利分配政策的不公平，利益分配机制处在失衡状态 如果不考虑收益留存形式，现金分红和送红股是上市公司分红的两种基本形式。一般而论，现金分红是公司红利分配最常用的形式，在中国市场上，似应更提倡这种分红方式。它对于检验公司利润的虚实、真假和现金流量是否充足有重要作用。然而，在中国市场中，在股权分裂的条件下，非流通股股东和流通股股东有着完全不同的红利分配偏好。非流通股股东偏好现金分红，而流通股股东偏好送红股。2002年用友软件每股派发0.6元现金的分红方案，引起了一场轩然大波。我认为，现金分红的形式没有错，值得提倡。出现轩然大波的原因显然在于股权分裂基础上的资本形成制度。一个在全球都通行的分红方式为什么到中国就会被认为是一个不公平的股利分配政策呢？根源在于股权分裂。与非流通股股东偏好现金分红的股利分配政策不同，在实践中，中国的流通股股东偏好送红股。 为什么流通股股东不愿意与非流通股股东一道采取现金分红的方式，而十分愿意接受共同送红股的分红方式？最重要的原因在于流通股的资产价值是由市场来决定的，而非流通股的资产价值并不主要由市场决定。所以，送红股给了流通股股东一种非流通股股东所不具有的市场升值机会。而非流通股股东则完全没有这种市场机会。 （七）、股权流动性分裂使中国上市公司的并购重组带有浓厚的投机性 在中国资本市场上，由于股权分裂，收购公司通过并购重组获得对子公司控制权后，即使业绩有了较大改善，竞争力有了提高，收购公司的投资收益不可能通过股价的上涨来表现，因而很难实现市场的投资收益，加上中国上市公司现金派息率很低，总的资本收益很低。实际上，收购公司的任何一项并购重组都是利益驱动的。中国资本市场上的并购重组如果不能通过股价的上涨来实现其利益，那么，它又是通过什么途径来实现其利益的呢？研究表明，主要通过以下三种途径来实现其并购重组的利益： 一是通过注入优质资产或编造产业转型，使上市公司暂时符合再融资条件，从而进行配股或者增发融资获得对所募集资金的控制权、支配权； 二是虽然获得的不流通的股份不能实现二级市场的差价收益，但通常会通过制造并购重组概念，在二级市场上进行内幕交易，通过单独或联合操纵股价，获得二级市场上的非法收益。 三是对上市公司资源的滥用(例如担保)而获得低成本资金。 上述三种获利动机，与并购重组的所谓整合产业，提升产业竞争力的目标相差甚远。这种投机性并购重组行为，造成了股市价格的暴涨暴跌，严重损害了流通股股东的利益，损害了二级市场整合产业的功能，引发了市场信心危机。 （八）、股权流动性分裂客观上会形成上市公司业绩下降、股票价格不断下跌与非流通股股东资产增值的奇怪逻辑 统计分析表明，中国资本市场发展的10多年中，股权分裂使非流通股股东和流通股股东持股的财务成本呈现出巨大差异。前者的原始持股成本约为0.68元/股，后者约在6元/股左右，到2003年11月中旬，前者每股净值已增加到2.8元左右，后者每股加权平均市值已跌破7元。实际上，考虑到交易成本，从一个静态的角度看，流通股从一级市场到二级市场几乎没有增值。但是在流通股几乎不增值，每股收益亦无增长的条件下，非流通股股东却获得了约300%的资本投资收益，其中的直接原因是流通股的高溢价发行给非流通股股东带来了巨额财富。而新股发行之所以有如此高的溢价，股权流动性分裂是其中最重要的制度原因。 由此可以得出一个极其重要的结论，即股权分裂使流通股股东和非流通股股东在收益与风险问题上处在严重的不匹配状态：流通股股东承担的风险要大大超过其收益，而非流通股股东获得的收益则要大大超过其所承担的风险。
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