2008年1月23日

全球股市下跌探究
在12月份的策略报告中，我们指出无论美国经济采取“软着陆”还是“硬着陆”甚至是严重衰退，2008年1季度都将是美国以及全球股市风险很大的时段。因此，我们对近期股市的下跌并不感到十分惊讶，只是其力度之大、时间之快，在很多国家市场历史中，都是近5年甚至十多年所未见的。我们对这一轮下跌的主要解释和观点如下：
1． 美国经济下滑趋势已经形成，但是何时触底依然不明朗。由于美国股市的有效性和提前性，因此我们认为这种经济下滑方向确定，但是幅度难测的现状对股市的杀伤力是最大的。而美国大选年的政局变化更增加这种不确定性。
2． 我们在12月份年度策略报告中提出的对美国全面信贷危机的担忧有转变为现实的可能。随着美国经济的下滑和失业率上升，加之房地产价格持续下跌和通胀继续上升，美国个人和企业信贷状况出现进一步恶化。商业银行信贷不断激增而资产抵押商业票据余额快速萎缩。美国运通预计的2008年信用卡坏账率将快速上升。企业债收益率基差开始快速上升。而受次按保险损失的拖累，美国的3大主要的债权保险机构接连被信用评级机构降低评级，导致利用这些保险机构作保险和对冲的债券市场出现新的恐慌。我们认为如果次贷危机变成全面信贷危机，其对美国经济的打击将是严重的经济衰退。

3． 美国的经济下滑将威胁到其他经济体的增长，并可能使部分新兴市场国家出现金融危机的可能。在1季度新兴市场报告中，我们着重提到要回避这一风险，即对于高估值、内外失衡情况都较为严重、本国外贸条件较差、外汇储备较低、高通胀、西方国家游资投资占比大的国家市场要提高警惕。我们认为，诸如印度股市在这样的国际大背景下受到冲击和游资做空的风险较大。另外部分较为开放的东南亚小规模经济体也较容易受到冲击。从近期看，全球各股票市场的基本面和风险偏好都有所下滑，而台湾股市随着国民党议会选举的胜利，制约其前期股价长期不振和估值折价的因素有所消除，是唯一基本面有所提升的股市。
4． 全球投资者的风险偏好进一步降低。在日元兑美元突破了107的关键阻力位后，我们认为日元融资套利交易开始加速逆向运行，推动市场风险偏好的快速萎缩。这也是导致新兴市场近期快速下跌的重要原因。