Q&A：
提问：刚刚您讲到了美国的金融发展史，您能不能评价一下这几家公司他们的风格、策略有效性吗？一个是大家都知道Bridgewater，还有一个是AQR，我的朋友在里面，都在美国时间比较长的。他们也是比较出众的，今年第一季度，全球的排名前四。一季度前十名里的有两家中国对冲基金，其中一个是Hillhouse，主要是做美股的，能不能评价一下中国做得比较出色的对冲基金?你刚刚讲到市场策略、市场机会，现在我们国家市场上的是不是还有很多的无风险套利的机会吗？
渔阳：谢谢你的信任，让后辈评价江湖上的宗师。Bridgewater是全球最大的对冲基金。他主要是做资管的，以前赚了很多钱，后来是推销它的理念。我觉得他很聪明，这么大的规模，赚钱已经不是他最主要的目的，更多的是复制指数，得到该有的回报，在这个基础上再增强一下。之前他的投资方式遇到一些问题，但是他的销售是很成功的。
AQR是从高盛出来的，他是一个慢速的量化交易，也是偏配置类型的，这是一个很值得研究的例子。
刚刚说到Hillhouse，我很敬佩张磊的商业头脑。他当时为耶鲁捐了888万，这是非常聪明的举动，他在二级市场赚到第一桶金，然后果断向产业链上下游移动，VC、PE也做的比较多，非常聪明，我也只知道这么多，他可能是向黑石方向发展。
中国有没有无风险套利的机会？有，但是容量比较小。管1亿可以，10亿比较困难，100亿不可能。中国无风险套利的机会还是比美国多。中国的交易量很大，股票比美国小一些，商品已经超过美国，债券市场也正在日益变大。这是一个很有深度的市场，而且会越来越有深度。
提问：您刚刚总结了三个流派。在现在这个时代，“气宗”现在还是一个有效的策略吗？是不是已经是一个过时的流派了？
渔阳：这需要很高的境界，有几点已经不一样了。第一，我觉得在A股没有什么有价值的东西，很少。第二，在巴菲特出名那个时代，钱是很稀缺的资源，因为美元和黄金挂钩，有钱可以去选择。现在最不缺的是钱，要寻找价值比较困难。另外巴菲特其实搞了很多其他的东西，现在国内大量的人也在学他，包括保险公司先把保险卖出去，再去买公司，和巴菲特那一套是比较类似的。只不过我们国家做的比较暴力一些，所以他不完全是一个价值投资。我觉得现在有一点个人不是那么乐观的，比较困难。
提问：您刚刚提到二级市场股票估值都很高。我想问一下，是不是这种高估值只有在注册制推出之后才能够有所改善。还是说您认为高估值会持续很长时间，什么样的政策才可以解决这个问题？
渔阳：我是比较相信市场有效理论的，我对基本面，对市场方向的任何判断，希望可以高于50%。我觉得注册制应该可以解决这个问题，因为现在投资标的太稀缺，但是大家又抑制不住这个冲动。如果说我猜对了的话，几天内就能在股市赚到债券市场一年赚到的钱，都有这样的冲动，创业板突破了就想跟一把。我很难想像在这个市场估值会降到很低，我觉得民营企业还是最有活力的，创业板代表了中国经济的未来，所以它的高估值其实也是有一定道理的。究竟50倍是高，还是100倍是高，不太容易做出判断，但是我觉得最好的市场应该在一级市场寻找，但是现在一级市场也越来越贵。
提问：中国或者是亚洲有没有这样的土壤，让女性尽快的成长起来，和男性并列齐驱。
渔阳：我觉得女性确实有这样的潜力，因为在学校里，女性就比男性学习的好，所以潜力是有的。但是华尔街也有这样的一个说法，男性适合做交易员和基金经理；因为男性更具有冒险的精神，而女性可能是出于本能，要保护后代，更偏向于保守一些。我觉得女性做风控和合规是非常好的选择。
提问：您觉得考虑到现在中国的A股市场以及A股市场巨大的波动性，从目前来看，A股市场和美股市场哪一个更好，中国大陆要做美股市场的话，有什么途径吗？
渔阳：我建议大家出海要慎重一些。从去年到现在也有一些说法，私募基金觉得国内赚钱不好赚，要去国外赚钱。实际上国外水是非常深的，确实不容易赚钱。那些成名已久的大家都觉得赚钱很困难，那么我们有什么理由，可以到这些市场赚钱呢？所以我的大家出海的话，做资产配置是不错的。比如说，中国的资产配完了，可以配一点美股，配一点美国债券这都是好的。说今年美国国债涨的比较多，20多个BP。买点标普500的ETF，分红有2%多一点，这个还可以。买了放在那儿，长期也还是OK的。但是我个人不太建议买太多。因为我刚刚讲了，除了70%高频，剩下的就是D.E.Shaw那些在大家在竞争，有把握吗？我觉得没有把握。
提问：渔阳老师，去在沪深300波动非常大，我好几个同学和朋友都爆仓了，您对择时和择股有什么样的看法。在爆仓之后，怎么样通过择时、择股挽回损失？
渔阳：我觉得这是一个非常好的问题。我们投资都会遇到这个问题。在投资界有一种说法，就是你要投资投的好，就要爆仓过，我年轻的时候也爆过。给大家讲一个小故事，2000年的时候我觉得科技股是未来，确实是未来，我没有看错，我就买了很多科技股，加了很多杠杆。到2001年的时候选总统，布什和戈尔，他们概率又非常接近，当时人就分析谁当选对股市更好。布什和戈尔无论谁当选都是好消息，我觉得分析的非常有道理。而且一旦决定总统之后，股市就会涨，因为有确定性，所以大选前一个星期我加了很多仓。结果那一年美国大选出现了什么事大家知道吗？美国总统第一次没选出来。出现了黑天鹅，你怎么能想到美国总统当天没有决定呢？因为当时哥伦比亚的选区的问题，两党吵架吵了一个星期。结果我重仓，总统还没有选出来，这个你怎么能想到呢？然后追缴保证金的通知书就雪片一样的飞过来，每天收到一个。过了两个星期，有一天我又收了一大堆。他们寄错了，把十几个人的都寄到我家。我看到这里面有各个国家的名字，中国人的名字、美国人的名字、犹太人的名字、印度人的名字。我想全世界人民都给套了，我再不跑就不行了，因此我在最后时刻，虽然爆仓，但是还是出来了，避免最严重的危机。
投资这个东西首先你要把风险先管理好，而很多风险你是无法预测的。那怎么办呢？你就只能说在任何情况下，我不加杠杆。因为有可能会发生你想想不到的事情，中国去年三次股灾谁可以提前预计到？我估计没有。如果说你要投沪深300，首先不能加杠杆。这个市场的波动率已经30%了，在配置当中，我们是满仓的，如果说加3倍杠杆的话，从数学上来讲，保证了你最后会破产，所以首先不要加这种杠杆。
第二，择时。在有效市场的框架当中，择时就是浪费时间，是没有效的。如果你择时做得好，还有一点胜率。也还有一个问题，择时次数太少，比如说一个月择时一次，一年才12次，如果是51%的胜率，我没有时间让这个胜率体现出来。所以职业人士一般不重择时，而是重资产选择。因为资产非常多，2700支股票，每天选择一个最好的，我一年要200多次，假如说胜率是一样的，前者是12次，后者是200多次，显然后者取胜的概率大。如果说我是多空的话，我的选择就更多。职业投资人更多不注重择时，而是注重资产质量。当然择时也不是说不可以做，当然国外的也有一些一套方法。
我觉得个人投资在这里面是非常不利的，你是和武装到牙齿的人在竞争。我是北大出来的，我认识很多得过奥赛金牌的。这种人一般是两种出路，一种是去搞学术，剩下就在华尔街，和他们竞争我觉得我们没有什么优势，而且他们各个方面的资源都比散户多。散户只有一个优势，就是船小好掉头。有一些大投资人看不上的机会，你可以抓住一点。我真的主张大家把精力放在生活上，投资就指数化就可以，非要搞的话，就职业化。
提问：我前面听到你谈美国公募基金曾经比较辉煌，后面有一些衰落。能不能稍微展开一下。另外中国的公募基金在这个风口上您有什么样的判断。最近有一个说法是说，港股面临一个比较大的机会，您怎么看？
渔阳：第一个问题我只能复述一下历史。美国共同基金，大概90年代比较盛行。因为第一是牛市，大家可以赚到钱。第二，大家当时也不太清楚是怎么回事，所以就觉得因为基金经理会选股。但是我反复强调有效市场讲说，公募基金长线来讲，就是一大堆高手在一起赌钱，谁能赢呢？最后就是赔一些手续费，逻辑就是这样的，很难有主动选股的基金经理可以长期跑赢股市。即便有，他们自己的价格也非常高，也不见得有多高的收益，因为要交管理费。所以经过20年之后，美国的投资越来越指数化。比如说先锋资本，他是最早推指数化的。大家都不会赚钱，我还不会省钱、省心吗？我就买指数化的就好，我觉得中国的投资者也应该认识到这一点。我还听说有一些说法，比如说在中国有一些基金，给投资人赔了很多钱，但是规模做得很大。因为他们敢于冒险，在牛市当中可以赚很多钱，所以一下子规模很大，熊市当中，反正大家赔了也不会赎回。反而有一些做的比较保守的基金，熊市当中表现好无法增长，因为他永远不会出现东方财富的头版的推介名单上。我觉得中国还处于这个状态，未来还会慢慢向指数化方向走。
第二个问题是港股，我觉得择时是非常谨慎的，但是港股确实比A股便宜不少。
提问：我之前一直看您的博客。而且我个人去年停牌的一个股票，今年放出来，N个跌停也让我感受到了“凯雷公式”为什么如此重要。其实很多人都喜欢打牌，您也研究了很久。我想问的是说你半职业的打牌经历和职业的投资经历之间，让你体会到了什么样的关系？你之前讲了很多关于赌博、期望价值、概率等等的部分，其实在投资当中也有一些借鉴意义的。您怎么看待打牌和投资之间的关系？
渔阳：这是一个很好的问题，也是一个很大的话题。我推荐大家可以看一下《乱世华尔街》，也可以看看我的博客。我写过十几篇的系列讲投资和赌博的关系。其实主要就是对风险的认识。第一个是数学，数学其实也就是那么几个概念，你把那些整明白，对一些风险管理的常识，策略要分散，就是这些东西。这是一个心理建设。打牌是最快的让你体会到输赢的，一分钟就有六七八，股市上等的比较长。这方面的训练可以对职业交易员有一定帮助。但是一般来说大家还是不要参与赌博为好。
我现在受季总合规的教育比较多，所以我说的都是政治上正确的话。
提问：你刚刚说我们资管进入了一个大时代，我觉得现在我们国家的资管进入了寒冬。因为刚刚的同学说到在美国的公募基金。我想问一下在美国的私募基金是怎么发展的。刚刚说到量化投资会放杠杆，在国外主流私募基金是通过什么方式放杠杆的？因为国内放杠杆是越来越紧了。
渔阳：第一个问题，现在是一个局部的寒冬。做这个事，比如说我们以互联网行业为例，过去15年也有高潮和低潮。如果说1998、1999年一直坚持做互联网行业，最差的结局也是被BAT收购。资管行业也是如此，美国也有几过几个寒冬。第一个是在1998年，他们就出来很多人，后来这些人开的对冲基金都非常成功。寒冬恰恰是建仓的一个好时机。我们还是要看大的概率。
我现在作为个人投资者也是非常痛苦的，我可以把钱放在基金当中，当然我也放了。但是我还有其他的钱怎么办？银行理财3%，自己炒股票又懒得炒。如果说有人有把握的给我赚到7%、8%，我很乐意把我自己的一部分钱给到他。我想很多人都和我一样，这就是资管行业的未来。美国发展四、五十年之后才发展到一个准有效市场，中国这方面还是比较大的机会的。
第二个问题是融资融券。国外的机制和中国不太一样。他的券出借的机制。国外大的投资者和ETF基金，他们的券都是借的，他会先借到券商，券商再借给你。
在国内的话，主要还是面临监管压力，因为他觉得你做空，会不让你放开融券的。如果说放开，首先是解决券本身的机制。如何在不损失所有权的前提下，把券借出去。现在有转融通的渠道，但还是比较贵的。
我想随着监管放开，券商会有比较大的余地来做这个事。因为为对冲基金提供融资融券是一个赚钱的行业。相对国外的话，美国的监管还是相对比较严的，因此他们把生意转到英国去，你融资融券的对手盘不是美国公司，而是高盛或者是其他的银行英国的分部。因为在监管宽松的情况下，会给你更高的杠杆。中国总的来说是向这个方向发展的，但是具体的时间，取决于我们没有办法完全预控的一些事情。
季祥：刚刚实际上渔总说，为什么觉得中国的资管业是一个金融大时代他几点讲的非常好。但是我个人认为还有至关重要的一点，甚至是根本性的一点，就是中国的私募基金行业，从差不多两年前开始被合法化、常态化，这是对中国进入“一个金融大时代”的至关重要的因素。
不知道大家有没有在80年代在饭馆吃饭。那个时候是刚刚开始民营时代，中国高大上的饭店都是全聚德这样大饭店，要去小饭店的话，是要冒非常大的风险的。开小饭店也非常不容易，一天到晚工商、税务、食品卫生来检查，那你看中国现在的餐饮业发展到了什么程度，完全是一个世界级的水平，是中国在世界上最有竞争力的行业之一。这是为什么？因为中国的餐饮业是一个民营化最早、最彻底的行业。大家回头看任何一个行业在国际、国内做得好，无论是白电还是捏脚，或者是互联网、房地产，一旦民营化，只要经过一段时间的无序和竞争，一定会发展的非常非常好。所以我觉得，我对中国金融大时代的信心，最根本的是建立在中国现在在去管制的举措上。至少在资管行业，允许私募基金进入了资管行业。大家看去年有多少公募基金的大佬都“私奔”了，私募基金在以前所未有的速度在吸引人才和基金。这么多的优秀人士回到祖国的怀抱，是中国进入“金融大时代”的根本保障。在这个过程当中发生融资融券收紧，私募基金也协会对高管任职资格的提高，这和当初工商、卫生、税务去查小饭店是一样的事情。大家如果在10年之后再看现在这个时代，你会为自己因为现在看到了所谓的金融监管而离开私募基金行业而后悔的，至少会有遗憾。
另外我想问一下，在座有多少是做资管行业的，是做投资的。能不能举一下手？我看到有一半左右。
提问：我之前看到一篇报道2015年对冲基金行业TOP10公司有7家是采用数据模型的方式。这种类型的技术，是不是未来的趋势？能不能基于您的了解给我们介绍一下。另外他们这种技术，未来在中国，是不是也会这样发展起来？
渔阳：我觉得总的来说是一个趋势。因为计算机在信息处理方面有很多事情是做的比人好的。我们现在国家还不多，但是未来应该是一个发展方向。但是电脑永远不可能取代人脑。我曾经见过一个非常大的主权基金的CIO时，他说了一句话让我印象深很。他说市场是有两种状态，一种是常态，一种是变化的市场。常态过程当中，人脑打不过电脑。但是在变化的市场当中，电脑就打不过人脑。比如说中国现在遭遇困难，这是人类有史以来第一次。他会造成什么结果呢？只有人可以分析出来。你让电脑分析，他没有其他的数据点可以进行分析。我觉得还是要把技术和主观判断结合起来。
技术方面，我请我们的技术负责人方总来简单说两句。
方总：从刚刚渔总讲到的过程，其实我们也是这样做的。大概是三块，一块是数据，一块是策略，一块是交易。数据是我们的原材料，策略是加工过程，最终制造出来的东西在交易当中是武器。
所以我们的系统就是按照这样的逻辑设计的。有数据、交易、策略的平台。数据的平台是宽泛，他可以吸纳更多数据，标准化。策略平台是灵活、多策略、多样化。交易要快、准、控制风险。大概是这样的一个逻辑。
提问：我5年前看到您的《乱世华尔街》当中有一块内容我印象非常深刻。听说金融体系的筋骨在债券市场，皮毛在股票市场，肺腑在影子银行。中国金融体系的筋骨、皮毛、肺腑在哪里？
渔阳：银行也是起到了关键的作用，因为债务危机都是大事。中国的股市，很多时候，包括我们国家经济发展最快的时候是熊市的状态。股市长期来看对于经济的影响，应该是要比债券市场要小一些。
当然中国现在我觉得一个很大的问题是潜在的债务问题，因为本质上来说，我们国家投资很厉害，但是投资要赚钱才可以，得把投资的钱赚回来才可以。但是很多投资这个钱是赚不回来的。比如说钢铁行业有一个例子，说你开一个钢厂花5亿，还不上银行贷款怎么办？我问银行借50亿，再开一个更大的钢厂。这样的模式，只会造成银行体系的坏账。如果说要化解的话，这是对政府和银行的挑战，但是我相信我们政府解决问题的能力。作为投资者，我们更多关注其中交易的机会。
提问：我刚刚听说你是读过CFA，现在处于什么样的状况？
渔阳：你提醒了一个我不愿意面对的事实，又到了要交钱的时候了。我还是一个CFA，有多大用也不知道，从来没有参加过他们的活动。
提问：就是你已经拿到证了。
渔阳：我也通过了基金业从业资格考试。
提问：我今年想报读CFA，想问一下具体情况。
渔阳：第一，这个证的用处没那么大。有一个笑话，一个基金，除了基金经理都是CFA。如果说是CFA，至少给我一个印象，你是愿意花时间去学习的。我觉得CFA教材很好，我原来不是科班出身，但是学习CFA过程当中，让我对会计、监管、合规、投资者基本知识都有了一定的了解。所以我觉得学一学是好的，但是要靠CFA就可以进入核心领域的时代已经过去了。
提问：我曾经到你们公司面试过。您觉得和美国相比，中国投资者对收益的预期是不是太高，什么样的预期会比较合理？美国一些大基金可以做到几个点已经很满意了，而中国是完全不一样的，能不能谈一下您最近的一些感受？
渔阳：我觉得首先美国情况比较清晰，因为美国时间比较长，投资者比较理性。机构投资者主要是两块，一个是他的负债，一块是投资收益。他只要在这两个中间赚取一个差价就可以了。一般来说对对冲基金来说，大家到8%的水平就可以了。个人投资者是要求最高的，也就是10%，一般的机构8%就可以。为什么？因为一般来说，那他的精算是在4%、5%的水平，8%也是赚钱。在中国还早，因为前几年经济发展快，大家赚大钱机会多，可能还要适应一下。只要你的钱可以保持购买力就没亏，就看你看什么，有一些东西在降价，当然房子是在涨价的。我觉得说实话中国要可以比较稳定赚到7%、8%的水平也应该可以。
我看过一个寿险，最大最靠谱的保险公司也就是4%、5%的水平。比较激进的可能是7%左右。你要是去找姚总说，我可以给你赚10%，但是没有回撤，相信他也非常高兴。我觉得和美国已经比较接近了。
提问：我之前在网上也看过你这本书，在国外也呆过，你现在回国来办这个公司，有多少经验是从华尔街带过来的，有多少是在国内不太适用，要重新探索的？另外我觉得您这个公司比较注重技术的。这样非常技术的公司，在金融方面，主要是靠技术就可以吗？还是说更重要的是人际关系，或者是政策方面的会更重要一些？
渔阳：第一个问题简单回答就是马列主义要和中国的革命实践相结合。华尔街的实践是有用的，特别是方法论和以前的一些经历。虽然我们没有同步国外的路，但是一定程度上来说，还是在走类似的路。这是有作用的，包括专业知识、风控、投资管理方面。
来源：陆家嘴读书会，人大出版社提供稿件
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