货币政策的最终目标是充分就业、价格稳定、经济增长与国际收支平衡。其中，价格稳定和经济增长更是货币政策目标的重中之重。　　长期来看，经济增长率和价格稳定之间并不存在冲突。经济增长率与物价指数变化方向是一致的。过高的经济增长率会引发通货膨胀，而经济增长率长期下降则会导致通货紧缩。
　　但在短期中，物价周期性波动与经济周期性波动有时会存在不同步现象。物价变化往往滞后于经济增长变化。这就造成在短期内可能出现“低增长、高通胀”问题，从而使货币政策在短期调控中不得不在“控物价”和“保增长”之间进行抉择。
　　从1985年至今出现的五次“高通胀～负利率”时期和这期间央行的加息举措看，央行加息不仅不以缓解“负利率”为目标，甚至在“控通胀”方面也会让路于“保增长”。
　　在1985～1986年和2006～2008年两次“高通胀～负利率”时期，经济运行出现“过热”，经济增长与物价运行相一致，所以，央行在进行加息决策时，表现十分果断。
　　1985～1986年，在“负利率”出现两个月后，就选择加息；而2006～2008年，在“负利率”还没有出现之前，就选择了加息。且首次加息较“负利率”的出现提前了4个月。
　　在1987～1989年、1992～1995年和2003～2005年的三次“高通胀～负利率”时期，央行加息则表现得很不“及时”。其中，1987～1989年和1992～1995年期间，曾出现阶段性的严重通胀，通胀率（CPI同比涨幅）一度超过了20%，但央行加息决策严重滞后于物价上涨。
　　1987～1989年，在物价持续攀升了1年半、CPI月度同比涨幅超过20%、“负利率”持续8个月以后，央行才首次选择加息。其决策时滞如此之长，主要是由于央行存在对经济下滑的顾虑。因为，1985年货币、信贷“双紧”政策在抑制总需求的同时，也导致了经济增速下滑。其结果是1986年GDP增速由上年的13.5%大幅下滑至8.8%。
　　1992～1995年，面对通货膨胀，央行首次加息的时机比1987～1989年要提前不少，在CPI同比涨幅突破10%不久，就选择了加息。但仅在1993年加息两次，就停止了加息。1994年CPI月度同比涨幅一直保持在20%以上，对于如此严重的通胀，央行并未对利率做出调整，从而导致存款实际利率“负利率”持续的时间较长，幅度较大。
　　而央行虽然加息早，但加息幅度小、停止加息也早，这样做同样是出于对防止经济过快下滑、保证经济“软着陆”的考虑。经过1993年的紧缩型调控，1994～1995年，经济过热势头得到控制，GDP同比增速开始逐季下降。
　　为避免以往经济发展大起之后的大落现象，货币政策由“从紧”转向“适度从紧”，使GDP增速从两位数的高峰平稳地、逐步地回落到10%以内的适度增长区间，从而实现经济“软着陆”。
　　2003～2005年，通货膨胀再次出现，但通胀压力要远小于20世纪80、90年代。央行在2003年物价持续攀升一年多，“负利率”持续1年后，才启动加息。
　　央行加息滞后，并没有及时扭转“负利率”，主要是由于新一轮经济增长刚起步，通货膨胀水平并不高，管理层希望将“低通胀、高增长”这一黄金格局延续得更长一些，尽量避免过早加息把刚显露出的经济加快增长势头打断。
　　总体来看，“负利率”问题并非央行进行加息决策的主要考量，甚至对于造成“负利率”的直接原因——通货膨胀，央行在一定程度上也会容忍，选择推迟加息决策。
　　这主要是由于货币政策有时需要在“控通胀”和“保增长”间进行抉择和取舍，而“保增长”的需要往往优先于“控通胀”，尤其是在物价上涨幅度不大、通胀压力相对温和时，是否加息首先考虑的是“保增长”。“控通胀”要让路于“保增长”。

作者：国家信息中心 李若愚 来源：《上海证券报》2010年02月04日