市净率比较低的公司，一般集中在金融、原材料和工业基建行业。而市净率比较高的公司，则主要来自于信息技术和医疗保健行业。这并不代表买银行股一定赚钱，买医药股一定亏钱，但是值得A股投资者注意和思考。



市值规模因子


研究显示，在A股中持续购买小市值规模的股票，同样能够为投资者带来更好的投资回报。比如德明信（Black and Dai, 2019）的统计结果显示，从1995年到2018年，购买并持有小市值股票可以获得每年17.2%左右的投资回报，比购买大市值股票（每年9.8%）好上7.4%。聚焦到更近的2001到2018年，小市值股票（8.9%）的回报同样超过了大市值（5%），大约为每年3.9%左右。锐联财智的创始人许仲翔博士的统计研究（Hsu et al, 2018），同样发现A股中小市值股票的投资回报更好。



不同的指数历史回报，也可以体现出A股市场中的小规模效应。从2005年1月初到2020年4月底，代表大市值股票的沪深300指数，累计回报为291%左右（不包括红利）。而代表小市值股票的中证1000指数，在同期的累计回报为467%左右，比大市值股票回报要高出不少。

上面的研究结果显示，在欧美股市中普遍存在的价值因子和小市值因子，在A股中也适用。顺着相同的逻辑，研究人员在此基础上扩展回测各种其他因子，比如上文中提到的利润率、投资额、动量、质量等。但是不同人得到的结果却不尽相同。这些因子在A股中到底是否管用，还是一个存在争议的问题。



以上的研究结果，是否意味着我们散户投资者，应该去购买市净率低的小市值股票？答案是否定的。这是因为，在我们全盘接受这些统计结果之前，需要先明白A股的几个重要特点。

第一个特点是A股历史比较短，数据质量存在争议。

举例来说，上市公司比较全的财务数据，需要等到1996年以后才有比较高的质量保障。中国从2007年1月开始施行新会计准则体系。该新准则可能造成2007年前后的上市公司财务数据标准不同，无法横向比较。根据公司法和证券法的规定，上市公司如果连续2年亏损，即会面临特别处理（ST）。如果上市公司连续三年亏损，其股票将暂停上市。由于这套制度，上市公司都很怕自己的财报显示亏损，因此有可能通过做假账（比如“大洗澡”）来避免陷入ST的窘境。这些因素，有可能造成A股上市公司财务数据被扭曲，进而影响历史市净率这样的数据的准确性。



另一个特点是A股目前的做空机制还不成熟。因此对于A股投资者来说，他们只能获得“一条腿”回报，即买入那部分产生的超额回报，而无法获得“卖空”可能带来的投资回报。这样的缺陷无法通过卖空股指期货来弥补，因为股指期货卖的是整个股票市场，而非特定的风险因子股票。这个原因，导致在A股做因子投资，效果可能不如美国股市。

他山之石，可以攻玉。借鉴国外成功的投资理论和实践，可以帮助我们寻找A股中的投资机会，帮助投资者获得更好的投资回报，避免犯国外投资者以前犯过的错误。当然，对于国外的投资策略，我们也不能完全照搬，需要理解中国A股自身的特点并加以本土化调整。在可以预见的未来，因子投资很可能在A股有更大的发展和应用。让我们拭目以待。