《利率政策是否是长久之策》

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     前瞻——随着我国利率水平的不断提高，9月份投资的增长有所放慢，但同时消费的增长也在放慢，这对于我国本来消费就不足的市场，值得去思考一番，央行的官员在最近表示要中国人民银行要实施适度从紧的货币政策，同时还强调要扩大内需。本文结合当前实际经济情况，对经济学中投资公式I=e-dr中的d在实际情况中作出了深入分析探讨，进而分析利率政策是否是“长久之策”。

     在分析我国利率政策之前，先来了解目前存贷款利率水平：

短期贷款最高利率为7.29%,中长期贷款利率为7.83%，活期存款利率为0.81%，定期存款5年为5.76%,法定存款准备金率为13.5%。以上数据都是在今年来央行不断调整的最后名义利率水平，可喜的是2007年9月份，物价水平算是暂时性的稳定住了，实际利率没有再次下降。

     进入主题，央行不断调整利率水平的目的无非在于抑制总需求，进而抑制过热的投资需求，换句话说就是利率提高的真实效果在于是否真能抑制住过于膨胀的总需求，这是关键点。为了进一步明确利率政策的效果何在，还必须考虑投资对于利率的敏感程度系数d的大小，I=e—dr（投资=自发投资—d×利率），从公式分析来看，利率对投资的影响在于d的大小。

     首先，从财政政策的效果来分析d的大小。我国财政部在2007年前三季度，分别多次发行了不同份额的国债，政府此番之举在于回笼货币，再者数据报告上半年我国财政支出占名义GDP总量的56.2%，由于政府的大份额支出及国债的大量发行（产生了积累效应），这样在一定程度上挤出了一部分私人投资，企业经营性货币流量减少，但是在2007年6月后的紧缩货币政策开始之前，我国的总需求是不断扩大的，加及国际市场的需求，国内外市场总需求的扩大引起了投资需求的扩大，虽然企业的经营性货币流量减少，但是为了投资的需求，他们会继续贷款，并且会不断需求融资渠道：第一，国内，利率数据可以看到，短期贷款与中长期贷款的利率仅仅相差0.54个百分点，从央行的《金融机构人民币信贷收支表》可以看出，短期贷款的增长率相对于中长期贷款的增长率较低（8、9月份以来）并且中长期贷款的总量要比短期贷款大；第二，国外，央行《金融机构外汇信贷收支表》上看出，外债的短期贷款增长率在8月以前没有一个统一的趋势，但在8月份达到最到值，中长期外债贷款增长率在9月份到达本年度最高，9月外债中长期贷款高出短期贷款344.26亿美元，8月到9月的变动，最大的可能性因素就是美联储的降息引起。由上述分析看来，随着我国利率水平的提高，企业已经开始意识到在短期内的偿债风险，转向了中长期贷款，央行的9月份金融运行状况报告显示9月份的中长期贷款占总贷款总量的60%以上也可看出。我国经济开放程度的加大，外汇的可兑换性不断加大，这就使利率政策的效果大打折扣。

     其次，三季度上市公司的盈利报告显示，75%的企业盈利，仅仅25%的企业亏损，11.1新华社息我国国企亏损数量逐渐减少及盈利率不断上升，可以看出在利率水平不断提高的情况下，如此的结果，一定程度上可以判别出投资对利率变动的敏感程度d的值是较小的。

     那么如果在此阶段d的值是较小的，是否意味着d不会变动或是利率的变动对它产生不了效果呢？文章开头即陈述了，利率政策不是长久的，关键字眼在于长久。d值的变动与资本边际效率有关，那么在分析d值之前，要明白的是做为一个企业在决策投资时，首先要考虑的是市场的实际利率，其次，资本边际效率（MEC）的数值大小取决于产品成本和预期收益，那么既然d值的变动与资本边际效率有关，则分析当前的资本边际效率是十分必要的。

     一、如果我判断出此阶段d的数值是较小的，那么假设此阶段经济水平的MEC对均衡利率（即市场出清时名义利率等于实际利率，或是一国经济达到本国目标通货膨胀率时的实际利率）的偏离（根据上市公司三季度盈亏状况表）为7个单位，那么，随着央行对利率的调整，名义利率升高，2007年9月份我国总体物价水平是稳定的，那么实际利率随着名义利率在提高，则利率变动后的MEC对均衡利率的偏离程度缩小为4～5个单位，意味着企业收益的降低，但是由于MEC对MEC对均衡利率的偏离程度依然存在较大的缺口，所以可以判断出企业在此利率水平水仍然选择扩大的投资，接受变动后的利率水平；

     二、由于前三季度我国生产资料市场发生物价小幅度上涨，一定程度上导致企业的生产成本加大，如此条件下，协同央行的利率政策使资本边际效率继续减小，但是认为通货膨胀就是有害的，那是错误的观点，根据经济学理论及分析我国1977年—1995年的GDP增长率及每年的通货膨胀率，发现我国GDP增长凡是保持在12%左右的速度，都伴随着7%～8%的通货膨胀率，但是在此通货膨胀率条件下，尤其是保持通货膨胀率在6%左右水平，之后至少持续两年我国GDP的增长率仍然可以保持较高（10%以上）水平，那么在从经济学原理出发，10%以内的通货膨胀率是“温和”的通货膨胀，此水平的通货膨胀具有的产出效应使得价格水平跑到工资及其他资源价格水平前面，意味着企业依然能够获得较大的收益，那么再次判断出，通货膨胀有利的产出效应在很大程度上产生了对冲作用，一定程度上抵消了成本上升及利率变动带来的下降压力；

     三、美联储在2007年11月01日宣布了本年度第二次降息，使得美国利率与我国利率的偏离加大，利差加大。9月份的第一次降息，我国的外债尤其是中长期外债增长率较降息前的8月更高，在一定程度上说明我国企业在面临国内贷款的成本越来越大的同时，正在积极寻求其他贷款渠道，随着我国经济不断市场化，我国资本项目的自由化也在不断扩大，我国企业拥有更大的自由到国际市场上去寻找较低的融资成本以及多元渠道（融资渠道多元化可分散融资风险）。随着美联储降息的11月01日再次降息，企业在国际市场上取得美元外债的成本进一步减小，这样进一步产生了对冲干预，同样给MEC产生压力，但是我想在这方面国家还是可以作出适当的调整；

     四、LIFO存货记账方式，一种“后进先出”的记账方式，由于本人对于此会计记账方式资料来源有限，不作出详细分析。仅仅分析，当企业的资本密集程度越高，折旧和存货在“后进先出LIFO”记账法中的影响就越小，通货膨胀环境中账面利润与实际利润差别越小，此时账面利润将不会被高估进而企业不用交纳更多的税款，实际上，这种记账方法接近于通货膨胀指数债券方式，这样以为企业不用付出更多的税款而一定程度上压制了生产成本的上升压力，产生了一定的对冲作用，有力于资本边际效率的上升。

     以上五点分析了在当前经济条件下可能对资本边际效率产生压力的因素，对于预期收益，我想就不用再谈了，以上五点足够说明了。那么现在是时候进行必要的总结了，我对我的判断假设依然持积极态度，在当前经济条件下d值是较小的。

     再次回来主题，为什么说“利率政策不是长久之策”呢？基于以上对“投资对利率变动敏感程度系数d”的分析，我有充分的理由来回答这个问题。

 央行为了抑制总需求，进而去抑制投资的扩大，采取了多次对现行利率的调整，在今年6月之前的全国性投资扩张（当然包括政治因素，这里不多加扩展），使得银行贷款的大幅度增长，甚至2007年三季度，我国储蓄的增长低于贷款的增长，这么以来，银行就有大量的资金还在贷款企业手中持有，由于利率的提高（鉴于1997年亚洲金融危机的教训，尤其是中央银行为了冷却过热的经济往往优先于提高或是持续性地提高利率水平），这将产生两方面的作用：                    

     第一，使得企业要以更加“昂贵”的价格去偿付利息（在持续性地提高利率水平条件下作用更加明显），导致部分甚至大部分企业无法在短期或为即将到期的贷款提供偿付能力，轻则将会有部分企业奄奄一息，重则大量企业进行破产清算；

     第二，利率的持续提高，使得商业银行的利润率下降，最重要的还是由于企业的到期贷款无法按期收回，在高位运行的利率水平下银行的坏帐、呆帐将会显著增加，进一步加重了商业银行的负担，同时也进一步削弱了银行体系，削弱了银行调控经济的作用，如果银行的坏帐、呆帐到达一定程度，一旦被媒体暴光，那么经济危机也就不远了（极端的状况）。

     以上均是在“投资对利率变动敏感程度系数d”的数值较小条件下进行对利率的变动分析，得出的结论既利率对投资的抑制作用是打折的。