巴菲特的估值逻辑：20个投资案例深入复盘

--读书笔记 （六十七）

第三部分　近期（1989～2014年）（33）

第20章　2011：IBM（之三）

        全球企业服务部。 根据IBM的年度报告，全球企业服务部主要帮助客户做两件事情。首先，咨询和系统集成 ——这是一组范围很广的服务，帮助客户开发和实施信息技术解决方案。这不仅包括安装第三方软件（如SAP或Oracle），还有作为IBM增长领域强调的那些业务分析和优化解决方案。其次，应用管理服务， 主要是定制软件和软件支持服务——IBM用于帮助客户为特种业务目的而开发和维护的软件解决方案。同样，技术知识不够的潜在投资者多半只能理解这项业务的一些基础的东西，即概括为一组咨询和定制解决方案的实施。

        软件部。 对IBM来说，软件部涉及的是本公司拥有和支持的众多软件平台。这主要是中间件，企业级软件（企业用于集成来自不同功能和不同系统软件的信息）。IBM提到了5个不同的平台：万维网环球服务系统平台（Webspheresoftware）、信息管理软件（Information Management software）、蒂沃利软件（Tivolisoftware）、莲花软件（Lotus Software） 和瑞理软件（Rational software）。除了中间件，IBM还支持定制的操作系统——为运营一个系统而提供操作界面的主要软件（定制版本）。

        表20-2（IBM在其年报里提供的）展示了中间件的各小组每年的增幅。就像这张表所示，中间件是一个增长的类别，而万维网软件和蒂沃利软件则是增幅最快的类别。

        就IBM软件的销售方式来说，它的近2/3是基于年金的方式，来自续生许可费和售后支持。其他1/3则是以一次性收入或现货收入方式。这包括后合同支持、产品升级和技术支持。

        就软件领域的竞争而言，有众多和IBM直接和间接竞争的软件提供商（如甲骨文公司、微软公司）以及一些细分市场的玩家（如AG软件等）。说实话，评估IBM这些核心业务的品质并非易事。在潜在投资者看来，软件的一个明显的特征是：对客户的黏性较高、资金密集度很低。但与此同时，IBM的全球技术服务部和全球企业服务部的业务则要更复杂一些。它们提供的某些服务（像做专业数据分析的IT系统实施）好像是IBM历经多年累积起竞争优势的领域。其他服务（像企业咨询或外包服务）好像是更大路货的业务，有不少优秀竞争对手。

表20-2　IBM各子类软件收入摘要　（单位：百万美元）

        ①   根据2010年年报进行了重新分类。

        资料来源：IBM，2010Annual Report，28.

        此时，潜在投资者的结论可能是：IBM是一个软件解决方案和人力资源服务的复杂综合体——其中，高度续生和高质量的收入占了近40%（与软件利润相匹配），还有40%（与咨询和企业服务相关）的收入是建立在从低品质到高品质业务之上（面对不同类别的竞争对手）。就这第二部分收入来说（人力资源服务——轻资产，但重执行），投资者多半会意识到，它十分依赖于优秀的执行力。

        在转到IBM的财务分析之前，让我们简单地涉猎一下IBM的最后两个部门——它们创造了该公司接近20%的收入。根据IBM年报，企业系统与技术部是为客户提供基于先进计算能力和存储能力的业务解决方案。按门外汉的话来说，这多是指像定制服务器和辅助产品的硬件解决方案——具体来说，就是IBM所指的z系统、动力系统和x系统。最后一个业务部门——全球金融部，负责为购买IBM产品的用户提供融资服务。