A股公司跟踪研究学习——金风科技纪要

一、风电行业基本情况介绍

WoodMackenzie预测，2019至2028年间全球累计新增并网装机容量734.5GW，年平均增速为5.5%，其中中国将累计新增并网252.3GW，年平均增长率1.9%，是全球最大的新增容量市场。预计美国(80.5GW)、印度(57.9GW)、德国(34.7GW)的累计并网量紧随其后。彭博新能源财经预测，到2050年，全球62%的发电量将来自可再生能源，其中风电及光伏占比为48%化石燃料的发电量比重将从目前的占比过半持续递减至31%。

随着绿色低碳趋势强化，风电发展前景广阔，未来风电竞争力显著提升。国内可再生能源度电成本比煤电将越来越有优势，未来陆上风电的实际度电成本将在2050年低至2美分/千瓦时，成为最经济的绿色电力BloombergNEF研究报告显示，2019-2050年间中国的电源投资将累计达到近3万亿美元，预计其中陆上风电将吸引1.4万亿美元投资，占比49%，主导能源行业的新增投资传统能源对电源投资的吸引力逐渐降低甚至停滞。

2019年1-6月，全国新增风电并网装机容量9.09GW，同比增长14.5%，累计并网装机容量193GW。截至2019年6月30日，国内风电装机占电源总装机比例为10.3%，水电为16.8%，火电占比63%。2019年1-6月，全国风电发电量为2,145亿千瓦时，同比增长11.9%；国家规划2020年中国风电发电容量将达到4,200亿千瓦时。2019年1-6月，全国全社会用电量3.40万亿千瓦时，同比增长5.0%。

2019年1-6月，全国风电利用小时数1,133小时，同比下降10小时。2019年1-6月，全国弃风电量105亿千瓦时，同比减少77亿千瓦时；全国平均弃风率4.7%，同比下降4.0个百分点。消纳转好最明显的是新疆、内蒙等省份。2019年1-6月，风电消纳比例为6.4%，比上年同期提高0.5个百分点。2018年，整个欧洲地区风电消纳比例从2017年的12%上升到14%，其中，丹麦风电消纳比例最高，达到41%，其次是爱尔兰(28%)和葡萄牙(24%)，德国为21%。

2019年1-6月，国内公开招标量已达到32.3GW，同比增长93.4%，创半年度最高招标量历史纪录。其中，海上风电招标4.4GW，同比增长76%，占比13.6%。分区域看，南方市场招标9.3GW，占比28.9%，北方项目21.7GW，占比67.1%，集中采购招标量1.3GW，占比4.0%。指定招2.0MW级别机组的项目占全国招标量的15.9%，2.5MW级别机组的项目占全国招标量的20.2%，3MW级别机组的项目占全国招标量的63.8%。2019年6月，2.0MW级别机组投标均价为3,536元/千瓦，比去年9月份的价格低点回升12.1%。2019年6月，2.5MW级别机组投标均价为3,583元/千瓦，比去年8月份的价格低点回升6.2%。

2019上半年国家发改委和能源局发布多项上网电价、消纳保障等政策，助力平价上网进程。退坡机制加速行业装机。

二、公司业务情况介绍

受益于行业回暖和公司新产品竞争力增强，2019年上半年，公司实现对外销售容量3,191MW，同比增加52.4%，其中：

2S平台机组作为市场主流机组，销售容量达到2,193.6MW，同比提升43.6%，占比68.7%。

2.5S平台机组的销售容量快速增长至660MW，同比大幅增长177.89%，占比20.7%。

3S平台机组销售容量为242.5MW，同比提升107.3%，占比7.6%。

6S平台机组实现销售容量45.2MW，占比1.4%。

截至2019年6月30日，公司在手外部订单合计21.2GW，同比增长21.1%，外部订单持续刷新历史记录。待执行订单共计14.8GW，同比增长36.3%。其中，公司海上风电在手订单容量为1,071.7MW，公司国际外部订单968.2MW。另有713MW的内部订单，主要为国内风电场的供货需求。

公司外部订单的结构进一步优化，2.5MW机组取代2.0MW，成为最主要的细分机型。截至2019年6月30日，公司2.5S平台机组的外部在手订单容量为8.8GW，较去年同期，占比明显上升至41.63%；2S平台机组订单为7.4GW，占比降至35%。3S机组订单容量和占比均有明显增长，外部订单容量达3.6GW，占比从一季度的9%增至17%。6S机组增长潜力较大，截至2019年6月30日，外部订单容量为978.7MW。

截至2019年6月30日，公司海外在手外部订单共计968.2MW，同比增长30.4%，主要分布在加拿大、菲律宾、南非、澳大利亚等国家。海外在建及待开发项目权益容量合计达到1,527.7MW，在建项目集中在阿根廷和澳大利亚。

截至2019年6月30日，公司国内外累计并网的自营风电场权益装机容量4,422MW，其中34%位于西北地区，同比降低6个百分点；35%位于华北地区；20%位于华东及南方地区。2019年1-6月，公司国内外新增权益并网装机容量21.3MW。截至2019年6月30日，公司国内权益在建容量1,544MW，其中南方和华东等消纳较好地区占比过半；国际权益在建容量1,224MW。

2019年1-6月，公司自营风电场的平价标准运行小时数为1,202小时，高于全国平均利用小时数，较去年同期也有所增长。2019年1-6月，公司合并报表口径发电量为43.37亿度，同比增长6.8%。参与直接电力交易量占子公司天润总发电量的31.19%，其中西北地区占比63%，华北地区占比29%，南方地区占比7%，东北地区占比2%。

三、公司财务情况介绍

上半年风机制造与销售营收116.39亿元，毛利率11.39%，收入占比73.98%；风电服务营收14.39亿元，毛利率8.82%，收入占比9.15%；风电场投资与开发营收22.43亿元，毛利率70.83%，收入占比14.26%；其他业务营收4.12亿元，毛利率58.89%，收入占比2.61%。

2019年1-6月，得益于风电行业进入 加快建设期，公司营业收入大幅上升 42.6%至157.33亿元。由于风机及零部件销售业务的毛利率 下降，综合毛利润额同比下降4.3%。EBITDA同比下降6.9%，同口径利润 率下降9.2个百分点至17.3%。同期归属上市公司股东的净利润为 11.84亿元，净利率同比下降6.4个百 分点至7.5%

2019年第二季度，公司实现营业收入 103.38亿元，同比增长44.2%。二季度综合毛利润为18.56亿元，毛 利率为17.9%。二季度扣除非经常性损益的净利润为 8.33亿元，扣非净利率为8.1%。二季度归属上市公司股东净利润为 9.56亿元，净利率为9.2%。

2019年1-6月，公司经营性资产周转速度同比有所改善，现金循环周期同比减少21天至143天为满足订单交付需求，储备存货增加，存货周转天数同比增加11天至88天。应收账款周转天数同比减少34天，说明收款节奏的加快。剔除变现能力和流通性较高的票据，公司短期应收账款的周转天数为210天，同比减少33天。经营性现金流虽然为负，但趋势上有改善。

2019年1-6月，公司的资本结构有所改善，持有的货币资金增加到56亿元，债券也减少至11.7亿元。净债务规模缩小，公司净财务杠杆大幅降至62%。2019年1-6月，公司各项偿债能力有所好转。流动比率升至1.10，速动比率维持健康水平，资产负债率较今年一季度有所改善。



四、未来展望

彭博新能源财经行业统计数据显示，带补贴的陆上风电存量项目共计67.0GW，海上项目共计39.8GW，开发空间充足，支撑未来几年全国的行业装机容量。限时并网压力下将加速装机。截至2018年，中国海上风电累计装机达到4.445GW，国家“十三五”规划的目标是到2020年，海上风电并网5GW，开工10GW，海上风电未来的发展潜力巨大。各省的规划数据更高。

2019年5月发布的《2019年第一批风电、光伏发电平价上网项目信息汇总表》中，全国新增的风电平价上网项目共计56个，总容量4.51GW。截至目前，共有8个省份公布了分散式风电建设规划，共计4.94GW。风电大基地项目储备丰富，预计总规模超过25GW，未来几年内的陆续开工将加快三北地区装机量复苏。平价时代将彻底打开风电增长空间，未来发展值得期待。

五、问答环节

Q：1.今年上半年风机毛利率降10个点，原因是订单价格低还是采购价格高；2.毛利率之前预计下降至13%，预期是否有改变；3.建设风场的目标和资本开支。

A：1.上半年公司综合毛利率下降10个点，主要是风电服务领域的影响，因为上半年EPC多，导致毛利率比较低。风电板块下降了9个点，主因低价订单主要签订在去年第二第三季度，现在正是交付高峰期。此外，目前交付的多是低毛利低容量产品，现在正在切换至2.5MW和3MW的风机。我们成本还是在下降的。

2.去年我们说认为今年毛利率有挑战，主要是要解决低价订单，我们还是维持下降5个点的期待，主因低价订单有所消化，虽然还有一些量，但今年的价格都比较好。我们成本也在落实中，产品结构也在改善。

3.风电场投资上下半年一般比上半年更多，我们估计会到500个M以上的国内投资额。

行业有三个竞争点切换特征：1.平价项目进入，导致行业从追求初始投资到追求LCOE最优，公司会在风电场整体解决方案和后服务市场做投入。主机企业在竞标中需要报送可能用到的运输道路，输配电线路等，因此竞争不仅是风机的竞争。风机一般占到50%到60%的成本，竞争中风电场整体设计也会有贡献；2.对风电场20-25年内的服务成本关注。3.对机型平台的切换，金风之前有6个平台，47款机型，已经集中到了3个平台，26款机型，年末我们会优化到3个平台，22款机型。

Q：2MW毛利率下降最多，2MW产品成熟、规模效益显著，为什么毛利率下降这么多？

A：2MW平台毛利上半年只有10%，2.5MW有15%，3MW平台也在上升。2MW平台不是老产品，包括2.2MW、2.3MW等新机型，下半年我们展望会改善，因为新产品规模、经验效益凸显，另外我们会用更大的机型代替2MW。

Q：销售费用增长幅度大，质保金提升幅度比风机销售增幅大很多，原因？

A：销售费用上升不光是质保金，也包括运费等，因为上半年为了供应链发展，部分不是最佳运输距离的订单我们也交付，未来会改善。质保金方面，我们是按照容量来提的质保金，会比销售额增速高。

Q：对未来公司业务发展的想法，对管理、销售、研发费用的控制？

A：上半年我们的质量成本可以做质量分析和质量索赔，相信下半年销售费用会回调。我们产业布局比较合理，未来还会这样走。过去我们围绕水务、环保、供应链金融等产业布局仍然会按照既定战略推进。我们认为公司已经度过了2016-2018的行业恐慌期。到现在公司对未来发展越来越有信心，因为行业开始关注LCOE和风电场整体解决方案，而这方面是公司有较强的竞争优势。我们预计年内国内有可能释放超过25GW的平价项目，会让行业向平价时代过渡。受益产品创新，越来越多的地区满足平价上网要求，市场需求比较乐观。我们会进一步加大上下游生态链的联合创新，未来大容量电机将成为分体式，运输维护都会更简单。产品款式精炼后研发效率提升，会增强公司竞争力。

Q：上半年消化了比较多的低价订单，在手还有多少低价订单，是否可以重新议价？

A：金风在坚守契约精神的前提下希望全产业共赢，对订单有一些优化，但不会因为毛利率低就不遵守合同。我们和客户沟通整体优化风电场成本，此外以往需要产品具备型式认证的证书才能竞标，现在有设计证书就可以，我们可以用更新更好的产品供给客户。我们的核心还是聚焦在成本优化上。

Q：1.运营资本，应收天数下降为何？2.风电场补贴上国家是否出台具体措施解决补贴拖欠，公司准备做20亿ABS，未来会不会长期做，成本和空间如何？3.风机制造上，招标价格回升是因为成本上涨和市场向好，公司有多少利润能自己留下来？4.风电场指引装机是否有改变？

A：1.上半年应收在改善，主要是风机板块带来的。下半年随着我们交货，应付和存货周转天数都会下降，我们的目标是让运营效率越来越高。

2.ABS发行直接原因是经济因素，大陆在推直接融资，有利降本，我们发现ABS成本比较合适，而且让应收资本化，对收款可能会有帮助。发行规模上我们要具体考虑融资成本，我们目前的融资成本相对是比较低的。

3.招标价格在上升，只有2MW平台由于产品结构的变化成本上升，其他都下降。我们交付周期有3个季度乃至更长，新订单会体现在明年的毛利率上升上。

4.风电场投资全年目标不变，执行上会更加严格和审慎。主因风电场并网核准已经前置到第一个阶段了，需要先核准后建设；风电场整体建设资源供需是否匹配需要考量；风电场消纳送出、补贴获取也需要考量。