作者：银河证券

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文件格式：PDF行业繁荣和资源整合驱动下的投资机会
谨慎推荐
核心观点:
􀁺 我们认为未来3 年煤炭供求关系将继续保持偏紧的状态
重工业化以及城镇化进程的加快，决定了国民经济对能源的高度依
赖，我们依然坚持：只要经济增长方式不发生重大转变，煤炭行业的
高景气度将继续得以维持。
预计2007——2010 年煤炭需求量年复合增速为8.7%，2010 年需求量
将达到32.24 亿吨，同时，受到固定资产投资增速放缓以及关闭小煤
矿、限制超产能开采等因素的影响煤炭生产增速将较前期放缓，预计
2007——2010 年煤炭产量复合增速为8.4%低于需求增速，未来3 年
煤炭供求关系将继续保持偏紧的状态。
􀁺 以国家意志为背景的行业内整合将改变目前竞争格局
在政策的支持下，以国有企业为主导对煤炭生产基地进行资源整合以
实现煤炭集中生产并推动煤炭行业的结构调整，必将加速形成较为集
中的市场态势，煤炭生产企业将大幅减少，煤炭行业将由目前的完全
竞争格局向垄断竞争格局转变。
􀁺 资源有偿使用决定成本走上长期上升趋势
山西省开始征收“三金”，以及即将实施的资源税计征方式的转变、矿
产资源补偿税计征标准的提高，都将增加煤炭成本。基于提高资源开采
利用效率的一系列探矿权、采矿权以及税费改革，深层次的原因是经济
指导思想的转变，而这一转变必然导致煤炭总成本的不断上升。
尽管目前国内煤炭类上市公司较国际同类公司出现了较高的溢价，但
是在中国经济持续繁荣的大背景下，作为资源整合平台的上市公司将
有机会获得更多的资源，应当给予高溢价，同时，我们对资源有偿使
用改革进程并由其带来的成本上升问题给予深切关注。

目 录
一、估值分析...............................................................................................................................................................................1
（一）资源价值对股价形成支撑.......................................................................................................................................2
（二）FCFF 折现法............................................................................................................................................................3
（三）未来三年煤炭供需继续保持偏紧态势....................................................................................................................5
二、需求驱动因素分析：煤炭需求依然旺盛............................................................................................................................6
（一）火力发电依然保持两位数增长................................................................................................................................6
（二）钢铁产量亦将保持旺盛增长势头............................................................................................................................7
（三）煤化工产业增长迅猛...............................................................................................................................................8
三、供给驱动因素分析：煤炭产量增速放缓............................................................................................................................9
（一）煤炭洗选业投资放缓...............................................................................................................................................9
（二）煤炭价格稳步上扬.................................................................................................................................................10
（三）煤炭竞争格局出现转折.........................................................................................................................................11
（四）行业政策决定资源整合将是主基调......................................................................................................................13
四、资源整合将为上市公司带来投资机会..............................................................................................................................14
（一）采矿权转资本金问题即将解决..............................................................................................................................14
（二）新资源优于老资源.................................................................................................................................................15
五、行业存在的风险：成本增长能否被转嫁..........................................................................................................................16
（一）综合成本涨幅过快.................................................................................................................................................17
（二）资源有偿使用决定成本上升将是长期趋势..........................................................................................................18
六、中国神华：尽享行业繁荣.................................................................................................................................................19
（一）中国神华估值及业绩预测.....................................................................................................................................20
（二）公司战略与竞争力分析.........................................................................................................................................23
七、潞安环能：产量增长和地方资源整合..............................................................................................................................24
（一）潞安环能估值及业绩预测.....................................................................................................................................25
（二）公司战略与竞争力分析.........................................................................................................................................27
八、西山煤电：精彩还在后面.................................................................................................................................................28
（一）西山煤电估值及业绩预测.....................................................................................................................................29
（二）公司战略与竞争力分析.........................................................................................................................................31
附件一：今年以来煤炭及相关行业各项运行指标..................................................................................................................32
附件二：美国联邦煤炭资源税及相关法规费用征收情况......................................................................................................34
附件三：2007 年以来公布的主要政策....................................................................................................................................36
插图目录.....................................................................................................................................................................................37
表格目录.....................................................................................................................................................................................38