从紧政策无碍行业盈利增长
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核心观点:
经历了2007 年盈利高速增长后的上市银行，其盈利增速在2008 年能否继续是
我们必须回答的问题。我们的分析表明，驱动上市银行盈利增长的动力并未因
宏观调控而减弱，央行的从紧政策无碍行业盈利的增长。
􀁺 利率重估和所得税率的下降是08 年盈利增长的基本保障
央行从紧的调控政策没有改变商业银行的经营节奏，考虑到08 年一季度的利
率重估和所得税率的下降两大因素，银行业在08 年的盈利水平仍能保持相对
07 年的高速增长。其中税率因素将使行业一季度平均净利润增加25%。
􀁺 央行从紧政策无碍行业盈利的高速增长
虽然商业银行08 年贷款规模增速和投放节奏受到严格的控制，但一季度行业
平均贷款规模增速仍将达到17%左右，平均利差水平将扩大37.8 个基点。全
行业平均净利润在07 年同比增长64%的基础上，08 和09 年将继续保持58.1%
和30.2%的增长率。
􀁺 工业企业和房地产业偿债风险尚未显现
在流动性水平将保持适度宽裕的前提下，我们的各项压力测试表明工业企业
贷款支付成本增加并未提高企业的偿债风险；我们对土地价格、商品房需求、
房屋自住者和投机者等各方因素的分析结果表明房地产业及房屋按揭贷款偿
债风险尚未显现。
􀁺 银行板块估值水平偏低
银行板块市场估值水平偏低。基于我们三阶段DDM 模型计算所得08 年银行
业平均的市盈率水平为30 倍,目前股价隐含市盈率水平为22.56 倍,市场估值
水平偏低，给予行业“推荐”评级。

目 录
一、行业分析.....................................................................................................................................................................1
（一）存贷款业务将现差异化...............................................................................................................................................1
1、一季度存贷款利率重估利差增幅不同..........................................................................................................................1
2、贷款规模增长上限运行.................................................................................................................................................3
（二）非贷款业务欣欣向荣.................................................................................................................................................14
1、同业业务成为新的利润增长点...................................................................................................................................14
2、债券投资--新增债券票面利率提高.............................................................................................................................15
3、中间业务收入高速增长...............................................................................................................................................16
4、权益资产成为利润存储器...........................................................................................................................................20
5、所得税率下调成为盈利助长器...................................................................................................................................20
（三）风险因素分析.............................................................................................................................................................21
1、流动性管理显现差异性...............................................................................................................................................21
2、资产不良风险可控.......................................................................................................................................................23
（四）商业银行的明天会更好.............................................................................................................................................32
（五）价值与成长具得兼.....................................................................................................................................................33
1、何为“价值与成长具得兼”？ .......................................................................................................................................33
2、投资的安全边际...........................................................................................................................................................38
二、公司分析...................................................................................................................................................................41
（一）工商银行：稳健、创新与确定的盈利增长..............................................................................................................41
（二）北京银行：盈利高成长+奥运概念............................................................................................................................43
（三）建设银行：成功的投资者.........................................................................................................................................45
（四）浦发银行：进入储备利润释放期..............................................................................................................................47
插 图 目 录.....................................................................................................................................................................49
表 格 目 录.....................................................................................................................................................................51