摘要：独立董事制度能否提高公司绩效一直是学术界感兴趣的问题，也积累了丰富的研究文献。由于研究角度、方法及对象的不同，却一直没有得到一致的结论。本文从独立董事制度研究进展的三个阶段：独立董事比例、独立董事特征及独立董事评价，详细介绍了国内外关于独立董事制度与公司绩效的观点。
　　关键词：独立董事，公司绩效

　　独立董事产生的本意是弱化内部人控制问题，减少代理成本，从而提高公司价值。而逻辑的推理也应该是类似的结论。但由于研究角度、方法及对象的不同，却一直没有得到一致的结论。

　　一、独立董事比例与公司绩效

　　代理问题产生之后，独立董事制度应运而生。关于独立董事是否能提高公司绩效的研究经过几十年的发现，也积累了丰富的文献。国外的大部分研究成果都是从独立董事比例这个角度来研究独立董事制度与公司绩效之间的关系。由于研究角度、方法及对象不同，得出的结论差异很大。《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》出台后，我国独立董事制度对公司绩效的研究也逐渐开展。国内早期的研究也主要是针对独立董事比例展开。

　　(一)独立董事比例与公司绩效正相关

　　Bavsinge和Butler(1985)调查了美国266家主要公司在1970-80年期间因为董事会构成的作用在财务业绩上的差别，研究发现独立董事较多的公司的行业调整资产回报较高，两者之间存在微弱的证据。他们认为这一结果支持了独立董事比例与公司绩效之间存在正相关关系这一观点。Weisbach(1988)以会计利润作为公司绩效衡量指标，发现外部董事占主导地位的公司比内部董事控制董事会的公司表现出更强的业绩，这表明外部董事在增加公司价值上发挥了作用。Rosenstein和Wyatt(1990)以公司的股票价格为绩效指标，对1981-85年间的146个样本进行了统计分析，发现独立董事比例和公司的股票价格显著正相关，所有这些公司的股票在统计分析的时间内都出现了高于平均水平的回报。他们的研究还表明，独立董事比例与公司的市场价值显著正相关。Mlusein和Macavoy(1997)的研究认为，在20世纪90年代，拥有独立董事的公司比那些没有独立董事的公司运行得更好，有独立董事公司的投资人得到了更为显著的正回报。

　　靳云汇、李克成(2002)以净资产收益率、总资产收益率作为衡量公司业绩指标，对1999年沪深两市新上市公司的实证研究发现，第一大股东之外的股东代表董事和独立董事在董事会中的比例的提高对公司业绩有正面的影响。魏刚(2004)以托宾Q作为业绩衡量指标，研究表明：独立董事比例与公司的市场价值存在显著的正相关关系，而与公司的会计利润指标并没有显著相关关系。高雷和何少华(2006)以2003年全部上市公司作为研究样本，发现独立董事能够降低代理成本，提高公司绩效。王跃堂、赵子夜和魏晓雁(2006)以行业调整后总资产净利润率作为公司绩效衡量指标，研究发现独立董事比例和公司绩效显著正相关。

　　(二)独立董事比例与公司绩效负相关

　　Yermack(1999)以托宾Q作为绩效衡量指标，发现公司独立董事比例与当期公司绩效具有显著的负相关性。由于较高的托宾Q值意味着公司的经理能够利用同样的资产获得更高的市场价格，意味着具有较高比例独立董事的公司经营能力较差。Agrawl和Knoeber(1999)同样发现，外部董事与反映公司绩效的托宾Q具有负相关的关系。那些不“懂事”的独立董事常常延误公司把握最佳投资机会的时机。

　　于东智和王化成(2003)对独立董事与公司治理的研究表明：独立董事并没有显著改善当期的财务与经济绩效，甚至可能发生相反的作用，因为绩效越差的公司越有可能聘请独立董事，因为在相应的会计期间聘用独立董事的公司可能会增强市场对其的信心，独立董事是公司绩效的被动反应。李常青、赖建清(2003)以ROE、EPS和EVA作为绩效衡量指标，研究了上海证券交易所上市公司的样本，发现独立董事比例与公司绩效负相关。

　　(三)独立董事比例与公司绩效不相关

　　Hermalin和Weisbach(1991)发现董事会的构成与公司业绩之间不相关。他们的解释之一是在代表股东利益方面，内部董事和外部董事是一样的。管理层控制了董事选举过程，独立董事的存在没有意义。Bamhart和Rosenstin(1998)利用托宾Q来衡量公司业绩表现，对1990年标准普尔500家中的33200家公司的回归分析表明：“有微弱的证据说明独立外部董事比例和公司绩效之间存在一种曲线关系”。Bhagst和Black(2000)运用联立方程纠正了可能存在的内生性问题后，发现会计业绩指标及Tobin Q与独立董事比例均不存在显著关系。

　　李有根等(2001)以净资产收益率、总资产收益率为绩效衡量指标，采用“最优构成——绩效”模型来对中国上市公司董事会的构成和公司绩效进行了研究，结果表明，法人代表董事构成比例与净资产回报率之间具有倒“U”型关系，而内部董事、专家董事、专务董事构成与公司绩效无稳定关系。胡勤勤和沈艺峰(2002)以累计超常收益率、托宾Q值作为绩效衡量指标，考察了截至2000年底建立独立董事制度的46家上市公司，发现独立董事比例并不影响公司业绩。高明华和马守莉(2002)以净资产收益率和每股收益作为公司绩效指标，研究表明有无独立董事以及独立董事比例与公司绩效不存在显著相关性。于东智(2003)采用净资产收益率和主营业务利润率作为公司绩效指标，发现独立董事比例与公司绩效不相关。

　　二、独立董事特征与公司绩效

　　由于英美法系国家中，独立董事已占董事会大部分席位，而我国董事会构成中，独立董事比例还很小，仅从独立董事比例的角度考察过于片面。因此后来的文献不仅考虑独立董事比例，开始关注包括独立董事背景、声誉及薪酬等对公司绩效的影响。我们将这些研究归结为独立董事质量与公司绩效。

　　Weisbach(1988)认为，外部董事能以丰富的商业经验和市场知识，参与公司重要战略的构建，帮助公司管理层解决经营问题。Anup和Knoeber(1996)认为具有政治关系的外部董事能够增强公司游说政策部门获取相关利益的能力。Kiang(2006)的研究发现来自政府和银行背景的独立董事越多，公司经营业绩越好。

　　唐清泉、罗当论和张学勤(2005)研究了不同职业背景的独立董事与公司业绩之间的关系，表明没有哪一种职业背景的独立董事对公司业绩的影响有更好的表现；只有在公司同时聘请来自公司界及非公司界的独立董事，且比例均衡时，公司业绩才有更好的表现。魏刚等(2007)以291家1999-2002年的中国上市公司为样本，检验了独立董事背景对其经营业绩的影响。发现独立董事的教育背景对公司的业绩没有显著的正面影响，同时发现来自高校和研究机构的独立董事比例与业绩指标不存在显著的正相关关系。王跃堂、赵子夜和魏晓雁(2006)以行业调整后总资产净利润率作为公司绩效指标，而且独立董事的声誉能够显著的促进公司绩效。高雷、罗洋和张杰(2007)以2004年沪市与深市公司作为样本，研究我国上市公司独立董事制度的特征对公司绩效的影响。研究发现，在考虑了独立董事比例与其他独立董事制度特征的交叉影响后，独立董事的薪酬、年龄、出席会议比率、居住地与上市公司注册地的一致性与公司绩效显著正相关。

　　三、独立董事评价与公司绩效

　　上述单方面或多方面研究均是从相互独立的指标出发，没有将独立董事制度作为一个整体机制进行研究，因而不能综合反映独立董事制度对公司绩效的影响。随着公司治理评价的兴起，独立董事制度作为公司治理研究的重要方面，作为一项分指标纳入公司治理评价体系中。而独立董事评价将独立董事规模、独立性、个人特征及履职状况等纳入一个体系并将其量化，考察了作为一个整体的独立董事制度与公司绩效的关系。但独立董事评价与公司绩效研究仍处于兴起阶段，文献尚不丰富。

　　李维安等(2006)综合考虑公司独立董事的规模、个人特征、履职状况及激励，采用客观的方式对其进行打分，得到独立董事评价指标，然后检验了其与公司绩效关系。发现独立董事制度评价值越高，每股净资产和每股经营性现金流量越高。而大多数关于独立董事评价与公司绩效的研究中，都是将独立董事的条款纳入公司治理评价体系中，并无对独立董事制度进行单独验证(如Gompers et al(2003)、Bebchuk et al(2005)、白重恩等(2005))。这种评分制度仍然存在一定缺陷，如评分具有一定主观性等。后来兴起的公司治理合规研究也为独立董事制度评价提供了新方法，即按独立董事制度符合相关法律法规条款的程度进行打分，符合一个条款则加一分，从而构建独立董事制度评价体系，进而研究其与公司绩效的关系。如曹廷求等(2009)以2007年证监会发布的上市公司治理调查报告为依据，根据独立董事制度符合法律法规要求的程度对其进行客观评分，利用得到的独立董事制度评价指标对公司绩效进行了验证，发现独立董事制度与公司绩效之前存在较为显著的正相关关系。

　　四、结论

　　尽管独立董事产生的本意是减少代理成本，提高公司绩效，但国内外的研究表明，独立董事不一定能提高公司绩效，甚至可能会降低公司绩效。究竟是什么原因导致了独立董事制度的失效，其背后有着许多层面的原因，包括大到整个国家体系，小到公司治理机制都影响到独立董事作用的发挥。仅从独立董事制度本身分析而言，有两大原因影响了独立董事作用的发挥：一是独立董事的“独立性”并没有得到有效保证。由于“内部人控制”现象的存在，高管在一定程度上控制了独立董事的挑选和任命，使得独立董事成为虚设。二是独立董事不够“懂事”。由于信息不对称的存在，独立董事并不能完全了解公司业务。而部分独立董事由于其知识背景和对公司投入的精力的限制，也不能很好的了解公司状况(于东智、王化成，2003)。

　　可见，从根本上保证独立董事的“独立”与“懂事”是独立董事制度发挥作用的前提。对于我国而言，还有更多的问题亟待解决：一方面，与英美法系“一元制”董事会结构不同的是，我国公司内部治理体系是一个“二元结构”。独立董事与监事会并存的局面要求明确区分两者职能，进一步加强相应法规体系建设(于东智、王化成，2003)。另一方面，由于我国资本市场尚不成熟，我国独立董事制度的建立更多的是“政府主导型”(谭劲松等，2003)，很多企业聘请独立董事只是为了满足政府监管，尚未建立适合自身、能够优化公司治理和改善公司业绩的独立董事制度。因此，独立董事制度对公司绩效的作用尚未体现。这需要随着市场的发展及公司治理系统的完善逐渐实现。

作者：山东大学经济学院 阮佳佳 来源：《区域金融研究》2010年第1期